□本報記者 徐文擎

　　程序化交易近期因其在特定市場行情中的助漲助跌作用而備受關(guān)注。北京盈創(chuàng)世紀(jì)投資管理有限公司總裁韓冬認(rèn)為，市場穩(wěn)定源自工具的平衡和成熟，當(dāng)融資融券的雙向機制更加完善后，程序化能夠發(fā)揮抑制和熨平市場波動的作用。

　　他提到，金融工具沒有好壞之分，重點在于工具的平衡，每個工具都能發(fā)揮相應(yīng)的作用，市場能夠充分發(fā)揮效率，如此市場也將趨于成熟。當(dāng)金融工具豐富均衡時，如果某一工具發(fā)揮單向作用，有其他工具能夠與之對沖制衡，市場就不會極端波動，喪失流動性，例如股票的融資融券、股指期貨的大合約和MINI合約，個股期權(quán)和股指期權(quán)相互均衡，可以保障在各種情況下流動性的有效釋放。

　　以股票融資融券業(yè)務(wù)為例。他稱，融資融券是一個雙向業(yè)務(wù)，應(yīng)該相互制衡。在融資相對更便利、成本更低的現(xiàn)實情況下，強大的融資功能對市場的大幅上漲有一定的推動作用，但暫時沒有與之相匹配的融券功能相制衡。例如在阿爾法對沖策略中，應(yīng)該有兩種操作方式，可以買入股票，做空股指期貨來對沖套利；或者賣出股票，做多股指期貨來對沖套利。然而，國內(nèi)目前這個對沖策略僅僅只發(fā)揮買入股票、做空股指期貨這一個方向的功能，因為買入股票做空股指期貨沒有持倉成本，而賣出股票融券做空，做多股指期貨要承擔(dān)的是融券做空的資金成本，因此中國絕大多數(shù)對沖機構(gòu)采用買入股票、做空股指期貨的策略。但從市場的角度來說，這樣的獲利方式本身會讓市場減少流動性。因為買入股票需要現(xiàn)金，做空股指期貨也需要占用資金，同時當(dāng)基差從升水變成平水或貼水，策略實現(xiàn)需要平倉，平倉就會賣出股票、買入股指期貨。所以當(dāng)策略開始時，為市場提供流動性；而當(dāng)策略完成時，就需要市場的流動性。而在市場下跌過程中，這類策略并未給市場提供流動性，反而正需要流動性。換句話說，這次市場下跌中杠桿資金的強平、對沖策略的獲利，以及機構(gòu)通過程序化賣出股票平倉和平掉股指期貨的空單，都是導(dǎo)致市場喪失流動性的一個原因。但反過來說，如果能夠完善融券機制，市場參與者就可以采用融券做空和做多股指期貨這一策略，抑制市場的大幅波動。如果要完善融券機制，券商應(yīng)該擔(dān)任一個中介的角色，實現(xiàn)股票的融出和資金的融入；而不是僅僅作為一個權(quán)利方，無論放出資金還是放出股票都獲得利息收益。

　　韓冬認(rèn)為，在股票和股指期貨的層面，完善融券機制可以給市場提供流動性。因為融券本來就是釋放流動性，很多獲利策略會在市場下跌以后兌現(xiàn)收益，實現(xiàn)收益的方式是需要通過買入股票從而提供流動性。同時，豐富金融工具品種，在每個品種制度建立上完善成熟，這樣市場才能發(fā)揮有效的制衡作用，避免產(chǎn)生大幅極端的波動。

　　另外對于滬深交易所3日宣布，為進(jìn)一步平抑A股股價波動，融券改為T+1以限制日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易，韓冬稱從正面角度來看，此舉讓目前A股市場的交易規(guī)則實現(xiàn)對等，買股票和融券做空的交易行為從時間上同步，一定程度上有利于融資融券相互制衡作用的發(fā)揮，并且改進(jìn)市場運行機制的作用往往是長期的，而非短期的市場漲跌。