□莫格洛夫 斯帕季奇 孟原等

　　全球領(lǐng)先的債券基金公司——太平洋投資管理公司(PIMCO)駐香港的四位投資經(jīng)理5月中旬發(fā)表的最新投資筆記中指出，中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)比市場(chǎng)預(yù)期得更差，中國(guó)2015年的GDP增速可能在6%這一區(qū)間的低端，并可能出現(xiàn)溫和的通縮壓力。不過(guò)PIMCO對(duì)中國(guó)A股市場(chǎng)持樂(lè)觀態(tài)度。

　　經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)或在6%左右

　　PIMCO認(rèn)為中國(guó)的宏觀增長(zhǎng)前景可能低于目前大家的普遍預(yù)期，并繼續(xù)堅(jiān)持這樣的觀點(diǎn)。市場(chǎng)寄予厚望的經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”是力爭(zhēng)增長(zhǎng)維持在7%左右。而PIMCO認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在2015年可能在6%這一區(qū)間的低端，并可能出現(xiàn)溫和的通縮壓力。

　　中國(guó)還面臨房地產(chǎn)低迷滑坡、影子銀行去杠桿等問(wèn)題，而且不能再依賴低工資、競(jìng)爭(zhēng)性匯率等因素來(lái)支持出口的持續(xù)繁榮。

　　中國(guó)人民銀行今年4月啟動(dòng)了降息、降準(zhǔn)等措施來(lái)保證軟著陸。我們預(yù)期中國(guó)央行會(huì)有后續(xù)的寬松措施，包括潛在的資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)容。

　　從匯率的角度看，我們不認(rèn)同市場(chǎng)上關(guān)于中國(guó)可能啟動(dòng)人民幣競(jìng)爭(zhēng)性貶值、陷入?yún)R率戰(zhàn)的觀點(diǎn)。PIMCO認(rèn)為，有兩個(gè)因素決定了匯率戰(zhàn)不太現(xiàn)實(shí)。第一是中國(guó)官方致力于將經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型到以內(nèi)需為基礎(chǔ)的增長(zhǎng)模式；第二是中國(guó)正力爭(zhēng)使人民幣成為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣。

　　中國(guó)目前一方面繼續(xù)向國(guó)際投資者開(kāi)放，提供更多的途徑和模式，讓海外投資者進(jìn)入內(nèi)地的資本市場(chǎng)。另一方面也在鼓勵(lì)本國(guó)投資者走向海外。

　　國(guó)際投資者對(duì)中國(guó)市場(chǎng)興趣日增。眾所周知，中國(guó)已經(jīng)成為世界經(jīng)濟(jì)體系中非常關(guān)鍵的一員。中國(guó)在國(guó)際貿(mào)易中的地位舉足輕重，同時(shí)，如果按購(gòu)買(mǎi)力評(píng)價(jià)算，中國(guó)已成為最大的經(jīng)濟(jì)體，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通貨膨脹和債務(wù)平衡都至關(guān)重要。

　　與此同時(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)對(duì)海外投資者而言聯(lián)系更緊密了。中國(guó)政府積極開(kāi)拓各種途徑，對(duì)海外投資者開(kāi)放資本項(xiàng)目，中國(guó)投資者可利用的金融工具也在不斷地增長(zhǎng)。

　　相應(yīng)地，PIMCO公司日益重視與中國(guó)相關(guān)的投資，并逐步提高其在投資組合中的比例。已經(jīng)從原來(lái)的策略性配置（一般是指更寬泛的權(quán)益類投資或固定收益策略）提升到了戰(zhàn)略性配置。同時(shí)，我們組建了一個(gè)更大的專門(mén)團(tuán)隊(duì)來(lái)研究投資中國(guó)的問(wèn)題。

　　四維度考量在華投資決策

　　中國(guó)正處在加速經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改革的進(jìn)程中，深化國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)改革是其關(guān)鍵的一環(huán)。經(jīng)過(guò)數(shù)十年的強(qiáng)勁經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，中國(guó)需要更有效率的金融系統(tǒng)，幫助國(guó)內(nèi)過(guò)多的儲(chǔ)蓄資金回流到實(shí)體經(jīng)濟(jì)。這就需要一個(gè)有效率的資本市場(chǎng)來(lái)配置資金，需要多樣化的國(guó)內(nèi)投資者和更多的國(guó)際機(jī)構(gòu)投資者的參與。

　　PIMCO認(rèn)為，中國(guó)有望繼續(xù)推進(jìn)資本賬戶開(kāi)放，使人民幣成為可兌換的國(guó)際貨幣。我們也期待中國(guó)的固定收益市場(chǎng)（目前主要由國(guó)債和企業(yè)債組成）能延伸到別的領(lǐng)域，開(kāi)發(fā)更多的工具，為國(guó)際投資者提供更多的參與中國(guó)市場(chǎng)的機(jī)會(huì)。國(guó)際投資者過(guò)去主要在離岸市場(chǎng)上H股和以人民幣計(jì)價(jià)的點(diǎn)心債券。

　　PIMCO認(rèn)為，隨著中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)的開(kāi)放，有四個(gè)因素是投資者必須關(guān)注的：流動(dòng)性、價(jià)值、多樣性和匯率。

　　中國(guó)內(nèi)地資本市場(chǎng)盡管規(guī)模已經(jīng)相當(dāng)龐大，但其流動(dòng)性水平還不足以支撐與國(guó)際市場(chǎng)的全面聯(lián)通。PIMCO預(yù)計(jì)中國(guó)的流動(dòng)性水平將會(huì)按監(jiān)管層意愿逐步提升，進(jìn)程也將提速。這也是我們研究中國(guó)市場(chǎng)的理由，并日益重視中國(guó)資本市場(chǎng)的理由。

　　從價(jià)值定位的角度看，我們認(rèn)為較高的實(shí)際利率保證了債券的價(jià)值，當(dāng)前債券市場(chǎng)已明確地包含了實(shí)際利率較高這一因素。我們看好中國(guó)國(guó)債的投資價(jià)值，以及準(zhǔn)國(guó)債資產(chǎn)和銀行債券。中國(guó)內(nèi)地債券的收益曲線比較平緩，5-7年國(guó)債的平均收益約3.3%，這相對(duì)于10年期國(guó)債3.4%的平均收益水平具有相當(dāng)?shù)耐顿Y價(jià)值。在信貸市場(chǎng)上，我們認(rèn)為短期銀行票據(jù)（例如一年期銀行存款票據(jù)等）也具有投資價(jià)值。

　　對(duì)中國(guó)的A股市場(chǎng)，PIMCO持積極的樂(lè)觀看好的立場(chǎng)，我們的新興市場(chǎng)股票投資組合和國(guó)際資產(chǎn)配置投資組合已經(jīng)持有中國(guó)股票，在其全球債券、亞洲本地債券和全球資產(chǎn)配置投資中有持有中國(guó)的固定收益資產(chǎn)。

　　PIMCO目前已經(jīng)擁有QFII資格，并在努力爭(zhēng)取RQFII資格。并通過(guò)PIMCO國(guó)際債券基金、亞洲本地債券基金和國(guó)際資產(chǎn)配置策略，為客戶買(mǎi)進(jìn)了相關(guān)資產(chǎn)。而且我們還不斷聽(tīng)到客戶希望成立一個(gè)專門(mén)的中國(guó)投資基金的建議。同時(shí)，PIMCO駐新加坡股票交易部門(mén)正在籌備相關(guān)產(chǎn)品，力爭(zhēng)在不久的將來(lái)以PIMCO旗下的共同基金直接投資滬股通中的相關(guān)股票。

　　關(guān)于多樣化問(wèn)題，中國(guó)的全球經(jīng)濟(jì)足跡轉(zhuǎn)化成全球性固定收益投資者，這只是個(gè)時(shí)間問(wèn)題。相對(duì)于歐美發(fā)達(dá)市場(chǎng)的收益率持續(xù)疲軟，PIMCO認(rèn)為持有更多的中國(guó)資產(chǎn)將是很自然的。

　　有必要注意到，PIMCO對(duì)中國(guó)內(nèi)地的利率和信貸市場(chǎng)的評(píng)估的一個(gè)基本假設(shè)是基于匯率穩(wěn)定的前提下的。匯率穩(wěn)定有助于減少波動(dòng)性和投資者的不確定性，我們的匯率穩(wěn)定預(yù)判也是對(duì)實(shí)際利率預(yù)期的判斷基礎(chǔ)。

　　PIMCO表示，中國(guó)正在積聚財(cái)富，并提高其在全球經(jīng)濟(jì)的比重。中國(guó)內(nèi)地投資者（包括機(jī)構(gòu)投資者和面孔多元的個(gè)人投資者）的隊(duì)伍正一天天壯大。這些投資者借助策略性（阿爾法α）或戰(zhàn)略性（多元化）投資對(duì)國(guó)際市場(chǎng)的參與日深，相關(guān)政策也在鼓勵(lì)內(nèi)地投資者的這種外向型投資，包括QDII、企業(yè)層面的QDIE，有限合伙人層面的QDLP，今后可能推出的個(gè)人投資者層面的QDII2。

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