□本報(bào)記者 葛春暉

　　受益于降準(zhǔn)政策利好和資金面的極度寬松，4月份信用債追隨利率債大幅上漲。展望5月份，在資金利率有望保持低位、降息預(yù)期濃厚的背景下，信用債行情依然偏樂(lè)觀。不過(guò)，分析機(jī)構(gòu)表示，考慮到當(dāng)前整體信用基本面仍不樂(lè)觀、個(gè)券違約事件頻發(fā)，且5月份開(kāi)始陸續(xù)進(jìn)入評(píng)級(jí)調(diào)整高峰期，信用債投資需注意防范低評(píng)級(jí)品種的“踩雷”風(fēng)險(xiǎn)，可重點(diǎn)關(guān)注優(yōu)質(zhì)城投債和高等級(jí)產(chǎn)業(yè)債。

　　資金面護(hù)航 信用債看好

　　回顧4月份，在央行連續(xù)下調(diào)逆回購(gòu)操作利率、超預(yù)期降準(zhǔn)的政策利好推動(dòng)下，市場(chǎng)資金面全面趨松，貨幣市場(chǎng)利率大幅下降并帶動(dòng)債券市場(chǎng)走出了一波上漲行情。信用債方面，收益率普降，短端下行幅度最大，表現(xiàn)出明顯的資金推動(dòng)型牛市特征。

　　進(jìn)入5月份以來(lái)，受萬(wàn)億地方債供給、銀行負(fù)債端成本高企等不利因素影響，信用債與利率債市場(chǎng)雙雙陷入弱勢(shì)震蕩。不過(guò)，綜合多家機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)來(lái)看，作為4月行情的主要驅(qū)動(dòng)力，資金面寬松、貨幣市場(chǎng)利率低位運(yùn)行的格局有望延續(xù)，套息策略推動(dòng)信用債需求的邏輯依然成立，因而市場(chǎng)普遍對(duì)于5月份的信用債行情比較樂(lè)觀。

　　中信建投證券指出，萬(wàn)億地方債供給和銀行負(fù)債成本形成的供需矛盾只是影響債市走勢(shì)的短期因素，并不改變由基本面和政策面決定的中長(zhǎng)期趨勢(shì)。該機(jī)構(gòu)認(rèn)為，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)仍在探底，貨幣政策仍處寬松趨勢(shì)，且種種跡象表明未來(lái)政策超預(yù)期放松的概率在加大，而只要5月份R007維持2.5%以下的低位，套息利差拉大，債券市場(chǎng)的套息需求自然會(huì)應(yīng)運(yùn)而生，因此5月份信用債市場(chǎng)交易性機(jī)會(huì)仍然存在，投資者無(wú)需過(guò)度悲觀，建議拉長(zhǎng)久期，享受貨幣寬松帶來(lái)的交易性機(jī)會(huì)。

　　銀河證券亦表示，央行超預(yù)期降準(zhǔn)進(jìn)一步確認(rèn)了資金面相對(duì)寬松的態(tài)勢(shì)，未來(lái)一段時(shí)間資金利率有望維持在較低水平，有利于信用債的表現(xiàn)。該機(jī)構(gòu)認(rèn)為，在現(xiàn)在的收益率水平和資金利率水平上，中高等級(jí)信用債息差策略也是有利可圖，可適度加杠桿進(jìn)行操作，二季度信用債市場(chǎng)的表現(xiàn)會(huì)不錯(cuò)。

　　精選個(gè)券 低評(píng)級(jí)易“觸雷”

　　雖然5月信用債市場(chǎng)整體偏向樂(lè)觀，但在投資品種選擇上，分析機(jī)構(gòu)也具有明顯的傾向性。基于當(dāng)前整體信用基本面仍不樂(lè)觀、個(gè)券違約事件頻發(fā)，且5月份開(kāi)始陸續(xù)進(jìn)入評(píng)級(jí)調(diào)整高峰等理由，機(jī)構(gòu)紛紛提示低評(píng)級(jí)品種有“踩雷”風(fēng)險(xiǎn)。

　　首先，從剛剛披露完的上市公司2014年年報(bào)和2015年一季報(bào)來(lái)看，上市公司信用基本面仍不容樂(lè)觀。海通證券指出，最新披露的信息顯示，上市公司盈利指標(biāo)持續(xù)走低，雖然債務(wù)負(fù)擔(dān)和現(xiàn)金流狀況因權(quán)益增值和投資萎縮而小幅改善，但不足以彌補(bǔ)盈利的弱勢(shì)，償債指標(biāo)繼續(xù)弱化。

　　其次，近期個(gè)券違約事件頻發(fā)，后續(xù)仍有多只個(gè)券存在違約風(fēng)險(xiǎn)。4月份，湘鄂債本金違約、國(guó)有企業(yè)發(fā)行的天威中票利息違約，相繼打破公募債券市場(chǎng)的歷史紀(jì)錄，“剛兌”光環(huán)越來(lái)越淡化。值得一提的是，隨著國(guó)企剛兌神話破滅，市場(chǎng)對(duì)違約事件的關(guān)注將不再僅局限于民營(yíng)企業(yè)。中銀國(guó)際證券指出，市場(chǎng)對(duì)債券的甄別不能再以標(biāo)簽論高下，具體的信用資質(zhì)分析尤為重要，尤其是對(duì)弱景氣行業(yè)的產(chǎn)業(yè)債更應(yīng)精挑細(xì)選、慎重梳理。

　　第三，年報(bào)披露過(guò)后，5月份開(kāi)始將進(jìn)入評(píng)級(jí)調(diào)整高峰期，評(píng)級(jí)下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)令信用債特別是低等級(jí)品種形成估值壓力。國(guó)泰君安證券表示，從近三年歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，在評(píng)級(jí)調(diào)整高峰期，負(fù)面評(píng)級(jí)調(diào)整占比將會(huì)上升。對(duì)于如何防范評(píng)級(jí)下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，該機(jī)構(gòu)指出，一是要重點(diǎn)關(guān)注虧損或盈利大幅下滑的發(fā)行人群體；二是目前評(píng)級(jí)展望為負(fù)面的發(fā)行人，如果沒(méi)有顯著好轉(zhuǎn)，年報(bào)后下調(diào)壓力也較大；此外，結(jié)合歷史經(jīng)驗(yàn)看，還要綜合考慮發(fā)行人所處行業(yè)低迷，發(fā)行人目前信用等級(jí)較低，外部支持力度偏弱，債務(wù)規(guī)模上升較快、債務(wù)負(fù)擔(dān)沉重，周轉(zhuǎn)壓力大等因素。通過(guò)對(duì)上述因素進(jìn)行梳理，該機(jī)構(gòu)在其最新的一份研究報(bào)告中，給出了一份包括42家上市公司的評(píng)級(jí)下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)較大的發(fā)行人名單。

　　總體而言，在宏觀景氣增速放緩背景下，低評(píng)級(jí)企業(yè)因抗風(fēng)險(xiǎn)能力較低，遭下調(diào)評(píng)級(jí)或發(fā)生違約的風(fēng)險(xiǎn)首當(dāng)其沖，從行業(yè)分布看，煤炭、化工、機(jī)械設(shè)備、有色金屬等周期性行業(yè)仍為業(yè)績(jī)下滑的重災(zāi)區(qū)，因此，機(jī)構(gòu)普遍建議盡量回避產(chǎn)能過(guò)剩的周期行業(yè)的低評(píng)級(jí)債券。相對(duì)低評(píng)級(jí)，中高等級(jí)品種更被機(jī)構(gòu)看好。海通證券表示，未來(lái)低等級(jí)信用債信用利差下行或?qū)⑹茏瑁ㄗh以優(yōu)質(zhì)城投和高等級(jí)產(chǎn)業(yè)債為主展開(kāi)配置。中銀國(guó)際表示，未來(lái)以短久期中高等級(jí)信用債為主，中等級(jí)產(chǎn)業(yè)債宜在受益于穩(wěn)增長(zhǎng)政策的行業(yè)中加以精細(xì)挑選。