□本報記者 楊博

　　日前接受中國證券報記者采訪的外資機(jī)構(gòu)分析師認(rèn)為，當(dāng)前A股市場表現(xiàn)更多反映的是對改革的預(yù)期，短期也一定程度上反映了流動性預(yù)期，這推動了市場的估值修復(fù)。

　　A股獲“雙輪驅(qū)動”

　　分析人士認(rèn)為，本輪A股上漲主要反映市場對改革紅利的預(yù)期，是各項利好政策疊加的結(jié)果。

　　花旗環(huán)球證券研究中國首席策略師孫賢兵表示，花旗從去年6月就開始看多A股，主要就是基于對“新常態(tài)”的理解?；ㄆ熘袊?jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計未來幾年中國經(jīng)濟(jì)增速小幅趨緩但仍將保持在6%-7%之間。相比于增速，經(jīng)濟(jì)的增長質(zhì)量更受關(guān)注，預(yù)計終端消費(fèi)對經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)度將從37%提升到40%，經(jīng)濟(jì)質(zhì)量慢慢提升，這是經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”的大背景。

　　孫賢兵表示，提升經(jīng)濟(jì)增長質(zhì)量要解決兩個問題：高杠桿和產(chǎn)能過剩，這就需要改革不斷深入，過去一段時間已經(jīng)看到包括財政改革、金融改革等一系列舉措。在這個背景下，股市就不能簡單以傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)周期邏輯來觀察，而需要更多結(jié)合短期經(jīng)濟(jì)波動和改革預(yù)期下經(jīng)濟(jì)質(zhì)量的變化來看待。從核心邏輯來講，股市表現(xiàn)更多反映的是改革預(yù)期，短期也一定程度上反映流動性預(yù)期?？梢哉f，在改革預(yù)期大前提下，短期流動性支持對市場上漲起到推波助瀾的作用。

　　瑞銀證券A股策略團(tuán)隊認(rèn)為，充裕的流動性是市場上漲的主要動力，支撐市場的關(guān)鍵在于寬松的流動性和大量新增資金配置建倉。該團(tuán)隊此前預(yù)計來自散戶存款轉(zhuǎn)移、融資信用賬戶買入和各類銀行理財產(chǎn)品流入的新增資金每季度大概有1.3萬億元人民幣。

　　野村中國股票研究部主管劉鳴鏑認(rèn)為，從資金方面講，經(jīng)濟(jì)增長速度放緩，實體經(jīng)濟(jì)某些部分的投資需求減少，資金擁有者不一定再尋求實體投資機(jī)會，而是流入股市，此外家庭的資產(chǎn)配置也會從房市、理財產(chǎn)品流入股市，這都對估值形成支撐。A股從去年的底部進(jìn)行估值修復(fù)，反彈幅度大些是可以接受的，但絕大多數(shù)股票最終仍要有業(yè)績支撐，股價和估值需隨業(yè)績提高逐步增厚。

　　估值水平顯著修復(fù)

　　在流動性和改革預(yù)期共同推動下，市場演繹了顯著的估值修復(fù)行情。瑞銀證券統(tǒng)計顯示，滬深300指數(shù)PE從去年11月降息后的7.9倍修復(fù)至現(xiàn)在的14.1倍，估值提升78%。中小板指數(shù)PE從1月初21.5倍提高至最新34.6倍，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)PE從1月初29.7倍提高至最新56.2倍，估值水平分別提升61%與89%。

　　瑞銀分析師指出，年初以來各類新基金產(chǎn)品如雨后春筍般成立，新增資金如何配置將是下一階段市場走勢的關(guān)鍵。根據(jù)公開數(shù)據(jù)，今年年初以來新成立的公募基金中，小于10億規(guī)模的基金數(shù)量占比近50%，但從體量上看，90%的資金仍來自大于10億以上規(guī)模的資金。目前創(chuàng)業(yè)板、中小板PE估值水平已顯著高于歷史均值，對于大體量新入市資金而言，創(chuàng)業(yè)板股票沖高后，繼續(xù)選擇加倉創(chuàng)業(yè)板等中小市值股票，風(fēng)險收益比已不恰當(dāng)，預(yù)計這些較大規(guī)模的資金將會配置低估值的藍(lán)籌股票。

　　德意志銀行在今年初發(fā)布的2015年中國股市展望報告中預(yù)計，降息和改革有望在今年推動市場估值修復(fù)，股市整體走勢將呈向上傾斜的“W”形曲線。盡管經(jīng)濟(jì)增速將進(jìn)一步放緩，但德銀分析師認(rèn)為中國企業(yè)盈利能力將會提升，處在中游的非金融企業(yè)有望通過成本下降和費(fèi)用控制實現(xiàn)利潤率擴(kuò)張，預(yù)計2015年非金融企業(yè)利潤增速有望上升至增長8%。

　　對于市場走勢，孫賢兵認(rèn)為，投資者應(yīng)關(guān)注兩個方面，（下轉(zhuǎn)A02版）

　　（上接A01版）一是經(jīng)濟(jì)小周期波動，會帶來政策刺激預(yù)期變動，另一個是改革進(jìn)展，這是基本面的波動，將影響企業(yè)盈利增速和估值。此外，還要看估值水平到了什么程度，預(yù)期因素是否已反映到現(xiàn)在的價格中。當(dāng)前A股整體估值水平處于合理狀態(tài)，并不是極端昂貴，但也不便宜。滬深300指數(shù)的預(yù)期市盈率為15倍，如果去掉銀行，是27倍。考慮到僅個位數(shù)盈利增速前景，估值水平已合理反映預(yù)期，因此預(yù)計今年內(nèi)A股進(jìn)一步上行空間將比較有限。