□本報(bào)記者 葛春暉

　　清明節(jié)過后，雖然央行逆回購利率再次下調(diào)和貨幣市場(chǎng)利率中樞明顯下移均釋放出利多信號(hào)，但債券市場(chǎng)卻并未就此全盤買賬，除短端利率略有下行外，中長(zhǎng)端利率反而明顯上行，整體延續(xù)3月份以來的弱勢(shì)調(diào)整格局。分析人士指出，短期來看，新債供給高峰沖擊，經(jīng)濟(jì)、通脹預(yù)期回升，以及資金利率走勢(shì)面臨不確定性，使得債券市場(chǎng)繼續(xù)承受調(diào)整壓力。不過，在經(jīng)濟(jì)下滑風(fēng)險(xiǎn)仍大、政府繼續(xù)引導(dǎo)實(shí)體融資成本下降的背景下，未來債市的調(diào)整空間有望收窄。至于二季度交易機(jī)會(huì)，則仍有待寬松貨幣政策“送風(fēng)”。

　　情緒悲觀 中長(zhǎng)債續(xù)跌

　　本周以來，從資金面和貨幣政策層面營造的債券市場(chǎng)環(huán)境應(yīng)該是偏暖的。一是，前期被市場(chǎng)視為利率下行“攔路虎”的貨幣市場(chǎng)利率出現(xiàn)明顯下移。二是，央行周二再次下調(diào)逆回購操作利率，為3月初降息后的第四次下調(diào)，繼續(xù)釋放引導(dǎo)利率下行的政策信號(hào)。

　　然而，上述利好并未給市場(chǎng)帶來太大提振，債券收益率曲線中長(zhǎng)端利率明顯上移。小長(zhǎng)假后兩個(gè)交易日，銀行間1-10年的關(guān)鍵期限固息國債收益率分別上行1BP、4BP、7BP、10BP、12BP；1-10年的關(guān)鍵期限固息國開債收益率分別微降2BP和上行4BP、4BP、6BP、9BP。

　　分析人士指出，從近日盤面情況看，資金利率下行僅對(duì)利率曲線短端產(chǎn)生了一定的正面提振，而機(jī)構(gòu)更看重的中長(zhǎng)端利率之所以不降反升，則主要緣自兩方面原因。一是，盡管3月份收益率曲線已經(jīng)出現(xiàn)了一定的陡峭化上移，但與歷史水平相比，期限利差仍偏低，因此近日貨幣市場(chǎng)利率下行僅帶動(dòng)了收益率曲線的修復(fù)，并不必然帶動(dòng)長(zhǎng)端收益率下行。二是，3月中下旬以來，以地方債為首的新債（特別是中長(zhǎng)期品種）供給預(yù)期，對(duì)債券市場(chǎng)沖擊明顯，與此同時(shí)，經(jīng)濟(jì)、通脹回升預(yù)期有所抬頭令中長(zhǎng)期債市的基本面支撐也有弱化之嫌，在此背景下，機(jī)構(gòu)對(duì)于債券特別是中長(zhǎng)期債券的看法越發(fā)謹(jǐn)慎。

　　短期承壓 靜待政策送風(fēng)

　　綜合多家機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)來看，未來一段時(shí)間內(nèi)，債券市場(chǎng)面臨的整體環(huán)境依然偏空。

　　首先，經(jīng)濟(jì)和通脹方面，在政府放松房地產(chǎn)政策后，市場(chǎng)對(duì)于未來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期已有所改善；同時(shí)，伴隨3月下旬以來豬價(jià)加速上漲，研究機(jī)構(gòu)對(duì)于豬周期見底、通脹壓力逐步顯現(xiàn)的預(yù)期也有所升溫。

　　其次，供需矛盾仍是影響中短期債券市場(chǎng)的核心因素。供給方面，國泰君安證券表示，從4月起，利率債供給將進(jìn)入高峰，預(yù)計(jì)全月包括國債、金融債、地方政府債、鐵道債在內(nèi)的總供給達(dá)到5600億元，比3月增加近1500億元，如果再考慮到同來存單、萬億地方債務(wù)置換啟動(dòng)，則本月利率和準(zhǔn)利率產(chǎn)品的供給壓力將更為突出。需求方面也并不樂觀。國泰君安指出，一是，隨著存款保險(xiǎn)制度推出和利率市場(chǎng)化加速，銀行資金成本居高不下，配置需求走弱；二是，廣義基金在股市財(cái)富效應(yīng)沖擊下，棄債轉(zhuǎn)股，交易需求減少；三是，IPO擴(kuò)容、信貸資產(chǎn)證券化改為注冊(cè)制等，進(jìn)一步擴(kuò)大了潛在高風(fēng)險(xiǎn)收益比資產(chǎn)的范圍，利率債在資產(chǎn)配置中面臨被擠出效應(yīng)。目前市場(chǎng)普遍認(rèn)為，未來供需矛盾的有效化解，仍有待于管理層繼續(xù)推出諸如擴(kuò)大社?；鹜顿Y比例等“接盤”舉措，并且在需求端的流動(dòng)性上配合以適當(dāng)?shù)呢泿耪叻潘伞?/p>

　　最后，盡管近日貨幣市場(chǎng)利率中樞出現(xiàn)了明顯下移，但市場(chǎng)普遍認(rèn)為，在IPO和企業(yè)繳稅擾動(dòng)下，其未來繼續(xù)下降的節(jié)奏和空間仍存在不確定性。

　　綜上所述，未來一段時(shí)間內(nèi)，債券市場(chǎng)將繼續(xù)承受調(diào)整壓力。不過，亦有多家機(jī)構(gòu)認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)下滑風(fēng)險(xiǎn)仍大、政府繼續(xù)引導(dǎo)實(shí)體融資成本下降的背景下，經(jīng)過3月份的大幅調(diào)整之后，未來收益率的上行空間有望收窄。國泰君安證券表示，全球流動(dòng)性的好轉(zhuǎn)以及風(fēng)險(xiǎn)偏好的回升，很可能改善人民幣短期流動(dòng)性，這對(duì)短期債券有正面作用，加速收益率曲線陡峭化的同時(shí)也使得中長(zhǎng)端的安全邊際開始慢慢顯現(xiàn)，因此二季度收益率上行的速度將比3月份放緩。此外，該機(jī)構(gòu)認(rèn)為，二季度債券市場(chǎng)的機(jī)會(huì)主要來自于政策之“風(fēng)”，下周一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)布，預(yù)計(jì)GDP可能會(huì)跌到政策容忍下限，政策放松窗口再度開啟，可適度博弈經(jīng)濟(jì)低于預(yù)期和央行放松的機(jī)會(huì)。

　　銀行間1年和10年期固息國開行債收益率和利差變動(dòng)