鑒于地方政府債券將會(huì)成為地方融資的一個(gè)主要手段，我們認(rèn)為有必要對(duì)從2009年開始的地方政府債券的發(fā)行試點(diǎn)進(jìn)行梳理總結(jié)，以期對(duì)今年及今后的地方政府債券發(fā)行工作提供借鑒。

　　1、發(fā)行模式

　　中國地方政府債券的發(fā)行模式自2009年以來先后采取了以下三種模式。

　　“代發(fā)代還”。在2008-2009年應(yīng)對(duì)全球金融危機(jī)期間，為了增強(qiáng)地方安排配套資金和擴(kuò)大政府投資能力，2009年國務(wù)院批準(zhǔn)由財(cái)政部代發(fā)2000億元地方政府債券，從發(fā)行到還本付息都由財(cái)政部代辦。

　　“自發(fā)代還”。2011年，在“代發(fā)代還”運(yùn)行兩年后，國務(wù)院批準(zhǔn)上海、浙江、廣東、深圳四省市試點(diǎn)在國務(wù)院批準(zhǔn)的額度內(nèi)自行發(fā)行債券，但仍由財(cái)政部代辦還本付息。2013年新增了江蘇和山東兩個(gè)試點(diǎn)省。

　　“自發(fā)自還”。2014年國務(wù)院批準(zhǔn)了上海、浙江、廣東、深圳、江蘇、山東、北京、江西、寧夏、青島等十個(gè)省市試點(diǎn)地方政府債券自發(fā)自還。這些地方政府不僅自行發(fā)行債券，還直接向投資人支付本金和利息。

　　在以上三個(gè)模式的轉(zhuǎn)變過程中，參與試點(diǎn)的地方政府的發(fā)債方式逐步趨近市場(chǎng)化，地方政府在債券發(fā)行過程中的權(quán)責(zé)利得到進(jìn)一步明確，國家信用在地方政府債券中的擔(dān)保作用逐漸弱化。

　　2014年10月，《國務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》（以下簡稱《意見》）發(fā)布，標(biāo)志著中國地方政府債券新運(yùn)行機(jī)制的建立?！兑庖姟穼?duì)包括發(fā)債主體、債券種類、發(fā)債規(guī)模、債券審批、發(fā)債用途、債券償還等都提出了指導(dǎo)原則和一些具體規(guī)則。比如，《意見》規(guī)定，要“嚴(yán)格限定地方政府舉債程序和資金用途”，“地方政府對(duì)其舉借的債務(wù)負(fù)有償還責(zé)任，中央政府實(shí)行不救助原則”。

　　2、發(fā)行規(guī)模和期限

　　2009-2011年間，中國地方政府的年度發(fā)債規(guī)模均為2000億元；2012年和2013年分別增加到2500億元和3500億元；2014年為4000億元。

　　2014年4000億元地方債發(fā)行規(guī)模內(nèi)，上海、浙江、廣東、深圳、江蘇、山東、北京、江西、寧夏、青島等十個(gè)省市試點(diǎn)地方政府債券自發(fā)自還，這些省市的自發(fā)自還債券總規(guī)模為1092億元。其余省市的發(fā)債規(guī)?？偤蜑?908億元，其仍由財(cái)政部代發(fā)代還。

　　2009年第一批地方政府債券發(fā)行的期限是3年，2010年有了5年期債券，2012年有了7年期債券。在2014年“自發(fā)自還”模式下首次增加了10年期債券。

　　從各個(gè)期限的占比情況看，2014年以前，3年期和5年期是地方政府債券發(fā)行的主要類型；2014年，7年期地方政府債券的發(fā)行比例增加到22.9%，比2013年上升了13.6個(gè)百分點(diǎn)。

　　地方政府債券的期限演變和它的發(fā)行方式一樣，也反映了逐漸試驗(yàn)的過程。地方政府債券以期限較短的3年期開始，可以比較容易評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)、定價(jià)，但由于地方政府融資投向基本上為長期的基建項(xiàng)目，債務(wù)長期化將實(shí)現(xiàn)融資與投資期限相匹配，也符合代際分擔(dān)的原則。

　　3、發(fā)行利率

　　中國地方政府債券的發(fā)行利率與同時(shí)期同期限國債利率近似。2014年的發(fā)行利率范圍處于3.63%-4.50%之間。

　　從2009年以來的走勢(shì)看，以3年期地方政府債券為例，地方政府債券的發(fā)行利率與國債利率有很強(qiáng)的相關(guān)性。但3年期地方政府債券的發(fā)行利率有時(shí)會(huì)低于同時(shí)期的3年期國債到期收益率，即出現(xiàn)了負(fù)利差，這種情況有悖常理。

　　4、投資人

　　中國地方政府債券發(fā)行和交易的主要場(chǎng)所為銀行間市場(chǎng)。債券的投資人主要是商業(yè)銀行和特殊結(jié)算成員(包括人民銀行、財(cái)政部、政策性銀行、交易所、中央國債公司和中證登公司等機(jī)構(gòu))，兩者的持有比例從2009年至今一直在85%以上。保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、基金、證券及個(gè)人和境外機(jī)構(gòu)等雖然也都積極參與政府債券的交易，但其規(guī)模均相對(duì)較小。

　　5、信息披露與評(píng)級(jí)

　　地方政府債券的信息披露通常包括兩方面內(nèi)容：一是關(guān)于債券本身的信息，二是關(guān)于發(fā)債主體(即地方政府)的信息。與“代發(fā)代還”和“自發(fā)代還”相比，2014年“自發(fā)自還”模式下的信息披露更為充分。比如，地方政府債券公告中首次列出了募集資金的具體用途，也對(duì)地方政府所轄區(qū)域的經(jīng)濟(jì)、政府財(cái)政收支和政府債務(wù)狀況等進(jìn)行了說明?！白园l(fā)自還”模式還引入評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)地方政府債券進(jìn)行評(píng)級(jí)，顯著提高了地方政府信息的公開力度。

　　6、償還規(guī)則

　　地方政府債券試點(diǎn)的時(shí)間短、規(guī)模小，還未構(gòu)成償還歷史，但2014年10月出臺(tái)的《意見》卻包含幾條值得關(guān)注的新的規(guī)定。一是地方政府債務(wù)分門別類納入全口徑預(yù)算管理，這意味著在預(yù)算中要對(duì)償債資金做出相應(yīng)安排；二是中央政府實(shí)行不救助原則；三是地方各級(jí)政府要制定應(yīng)急處置預(yù)案，建立責(zé)任追究機(jī)制；四是地方政府出現(xiàn)償債困難時(shí)，要通過控制項(xiàng)目規(guī)模、壓縮公用經(jīng)費(fèi)、處置存量資產(chǎn)等方式，多渠道籌集資金償還債務(wù)。