□本報(bào)記者 劉興龍

　　2014年以來(lái)，新三板市場(chǎng)呈現(xiàn)出蓬勃發(fā)展勢(shì)頭，不僅掛牌公司數(shù)量驟增，定增融資募集資金規(guī)模更是從2013年的約10億元，增加至超過(guò)120億元。隨著新三板投資的關(guān)注度越來(lái)越高，業(yè)內(nèi)人士預(yù)測(cè)，2015年將有更多VC/PE機(jī)構(gòu)介入，借助項(xiàng)目退出、定增融資、并購(gòu)重組等方式參與資本競(jìng)爭(zhēng)。

　　政策+規(guī)模造投資溫床

　　“到2015年1月底，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)將審核通過(guò)700家企業(yè)，總掛牌企業(yè)數(shù)量將達(dá)到2100家。”全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)監(jiān)事長(zhǎng)鄧映翎透露?；仡?014年初時(shí)，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量只有300余家，僅一年時(shí)間，新三板市場(chǎng)已發(fā)生翻天覆地的變化。

　　市場(chǎng)人士指出，新三板市場(chǎng)的迅速擴(kuò)容得益于多方利益協(xié)同，尤其是投資機(jī)構(gòu)的推動(dòng)功不可沒(méi)。對(duì)于VC/PE來(lái)說(shuō)，在IPO受限的情況下，通過(guò)新三板實(shí)現(xiàn)部分被投項(xiàng)目股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)皇橐粭l不錯(cuò)的退出途徑。

　　投中研究院分析師宋紹奎表示，近年來(lái)，有一批新興創(chuàng)投機(jī)構(gòu)在新三板市場(chǎng)上極為活躍，如早期涉入的東方匯富，近期踴躍參與的天星資本、鳳博投資等。上述機(jī)構(gòu)主要圍繞新三板主題開(kāi)展投資行為，或在企業(yè)掛牌之前進(jìn)入，或在掛牌之后參與，對(duì)新三板標(biāo)簽企業(yè)的升值空間寄予厚望。一些老牌的VC/PE機(jī)構(gòu)，如啟迪創(chuàng)投、深創(chuàng)投、九鼎投資、達(dá)晨創(chuàng)投等參與的掛牌企業(yè)數(shù)量居前，其中存量項(xiàng)目占據(jù)不少比例。與此同時(shí)，部分機(jī)構(gòu)開(kāi)始發(fā)行新三板主題基金，在存量投資基礎(chǔ)上，加大對(duì)新三板市場(chǎng)布局。

　　近年來(lái)我國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)呈現(xiàn)“一大一小”葫蘆型架構(gòu)模式，其中以“IPO”為核心的Pre-IPO投資是主打模式，與之相對(duì)應(yīng)的是以?xún)r(jià)值投資為主線的“天使&早期投資”。總體來(lái)看，前者覆蓋企業(yè)群體所處發(fā)展階段相對(duì)偏后，后者相對(duì)偏前，在挖掘項(xiàng)目源過(guò)程中，這兩種模式的操作方法差異甚大。

　　過(guò)去一年間，證券市場(chǎng)格局發(fā)生明顯變化：新三板掛牌企業(yè)數(shù)量飛速增長(zhǎng)，做市商制度出爐，轉(zhuǎn)板機(jī)制日漸明朗，證監(jiān)會(huì)支持尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)、高新企業(yè)在新三板掛牌一年后到創(chuàng)業(yè)板上市。

　　注冊(cè)制的提出為本土創(chuàng)投機(jī)構(gòu)注入極大信心。達(dá)晨創(chuàng)投董事長(zhǎng)劉晝介紹，目前達(dá)晨創(chuàng)投上市企業(yè)從6家增加到28家，還有22家企業(yè)已經(jīng)申報(bào)上市材料，其中新三板掛牌企業(yè)10家。

　　對(duì)于本土創(chuàng)投機(jī)構(gòu)而言，注冊(cè)制出現(xiàn)可以激勵(lì)他們將資金投入到更為早期的未盈利企業(yè)中；而那些未盈利的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，因?yàn)樽?cè)制即將推出，可以事先在新三板進(jìn)行資本市場(chǎng)過(guò)渡。

　　交易制度改革也是推動(dòng)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)積極投身新三板的重要原因之一。據(jù)全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)負(fù)責(zé)人透露，做市商交易模式于2014年8月推出，競(jìng)價(jià)交易模式有望在2015年擇機(jī)推向市場(chǎng)。

　　交易制度的完善和規(guī)模的擴(kuò)大營(yíng)造了良好的投資環(huán)境，吸引了眾多創(chuàng)投機(jī)構(gòu)參與。2014年4月29日，九鼎投資在新三板掛牌，公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)顯示，其擬申報(bào)IPO或新三板企業(yè)多達(dá)138家。達(dá)晨創(chuàng)投目前參與的企業(yè)在新三板掛牌已達(dá)10家，僅次于九鼎投資。中科招商的投資速度也非?？欤壳耙褏⑴c駿匯股份、鉑亞信息、星業(yè)科技和金山頂尖等企業(yè)。中科招商公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)顯示，其在管項(xiàng)目已掛牌新三板的有10家，還有25家擬申報(bào)新三板。

　　多渠道資本競(jìng)逐

　　2014年新三板企業(yè)通過(guò)定增融資案例285起，募資金額超120億元。而在2013年，新三板掛牌企業(yè)定增案例僅60起，募集金額10億元。隨著新三板改革加速，掛牌公司數(shù)量快速增長(zhǎng)，資本對(duì)于新三板公司的關(guān)注度迅速上升，企業(yè)融資額出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。

　　事實(shí)上，雖然新三板定增融資增長(zhǎng)迅速，不過(guò)整體規(guī)模較小，這給創(chuàng)投機(jī)構(gòu)參與提供了空間。除九鼎投資的超大體量募資金額后，平均每家企業(yè)定增募資為0.23億元。就2014年新三板企業(yè)定增募資額來(lái)看，除九鼎投資外，僅3家企業(yè)募資總額超過(guò)3億元，其余前10位企業(yè)募資總額均在1億元上下，說(shuō)明市場(chǎng)活躍度有待提高。

　　“目前九鼎投資所投資的企業(yè)在新三板掛牌有16家，還有幾家正在審批過(guò)程之中。從2014年4月掛牌新三板之后，我們所投企業(yè)在新三板掛牌數(shù)量急速增加。”九鼎投資合伙人康清山表示，目前新三板面臨系統(tǒng)性投資機(jī)遇。從投資模式上看，九鼎投資既可以參與定向增發(fā)，也可以在新三板買(mǎi)股票，還可以設(shè)計(jì)專(zhuān)門(mén)基金直接投資。

　　除定增融資外，掛牌企業(yè)以轉(zhuǎn)板或被并購(gòu)方式融入A股市場(chǎng)是實(shí)現(xiàn)募資訴求的另外兩種渠道。已披露信息顯示，新三板掛牌企業(yè)有8家成功轉(zhuǎn)板；有13家企業(yè)被并購(gòu)，其中9家企業(yè)披露數(shù)據(jù)顯示其被上市公司并購(gòu)。另外，掛牌企業(yè)也作為并購(gòu)方參與到交易中來(lái)。

　　投中研究院報(bào)告指出，無(wú)論是前期潛伏，還是后續(xù)參與定增投資，VC/PE考慮的是有良好的退出環(huán)境。在IPO受限情況下，通過(guò)“新三板”實(shí)現(xiàn)部分被投項(xiàng)目股權(quán)轉(zhuǎn)讓是退出途徑之一。據(jù)投中研究院觀察，VC/PE在新三板所投企業(yè)的主要退出方式集中在掛牌企業(yè)轉(zhuǎn)板和被并購(gòu)兩大渠道。

　　市場(chǎng)資金越來(lái)越多地關(guān)注有著低廉價(jià)格、高成長(zhǎng)性的新三板公司。截至2014年12月，共有13家掛牌公司被并購(gòu)，總交易金額約超百億元。投中研究院預(yù)計(jì)，未來(lái)新三板市場(chǎng)并購(gòu)速度與規(guī)模將快速增長(zhǎng)。

　　在政策方面，2014年11月23日正式實(shí)施的新重組辦法對(duì)并購(gòu)的審批將加快并放寬，有助于企業(yè)減少并購(gòu)過(guò)程中面臨的不確定性風(fēng)險(xiǎn)，有助于VC/PE機(jī)構(gòu)推動(dòng)其所投資企業(yè)接受或發(fā)起并購(gòu)，以實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目退出。

　　申銀萬(wàn)國(guó)研究報(bào)告指出，從整體上看，新三板是一片估值洼地，雖然市場(chǎng)內(nèi)部估值分化大，但多數(shù)行業(yè)相對(duì)創(chuàng)業(yè)板明顯折價(jià)。新三板信息不透明，企業(yè)處于初創(chuàng)和成長(zhǎng)期，投資者主要是VC/PE，介入與退出方式不同。目前，新三板也是上市公司跨界成長(zhǎng)選秀場(chǎng)。截至2014年9月30日，關(guān)于上市公司參與新三板掛牌公司，申銀萬(wàn)國(guó)整理出127個(gè)案例，上市公司及其關(guān)聯(lián)方的持股比例達(dá)到58%，上市公司直接或間接持股比例為26%。