□中國(guó)人保資產(chǎn)管理公司 蔡紅標(biāo)

　　滬港通開(kāi)場(chǎng)“遇冷”頗令各方意外，但對(duì)待滬港通制度安排，站在長(zhǎng)遠(yuǎn)角度方能發(fā)現(xiàn)其重要性。滬港通打開(kāi)了A股和國(guó)際市場(chǎng)直接對(duì)接的通道，標(biāo)志著股市國(guó)際化歷程已經(jīng)開(kāi)啟。從多個(gè)重要股市發(fā)展史看，資本項(xiàng)目開(kāi)放往往是推動(dòng)股市出現(xiàn)大級(jí)別行情的重要推動(dòng)力。

　　滬港通緣何“遇冷”

　　為什么滬港通開(kāi)通后成交量持續(xù)萎縮？有人歸結(jié)為港幣匯率問(wèn)題；有人認(rèn)為A股投資者更喜歡炒作小盤(pán)概念股；有人認(rèn)為是因?yàn)锳股投資者不熟悉港股。筆者認(rèn)為，原因主要有兩點(diǎn)。

　　第一，投資者結(jié)構(gòu)差異及監(jiān)管要求決定。香港成熟投資者不會(huì)“趕時(shí)髦”，而是早有謀局。而國(guó)內(nèi)高凈值投資者一部分早就開(kāi)通了港股賬戶(hù)，而余下的投資者中真正符合條件的比例并不高，且賬戶(hù)上現(xiàn)金并不多。個(gè)人投資者必須到證券營(yíng)業(yè)部現(xiàn)場(chǎng)開(kāi)通港股通，在如今習(xí)慣了網(wǎng)上交易的投資者中，又有多少人愿意為此專(zhuān)門(mén)到營(yíng)業(yè)部去？

　　第二，制度和技術(shù)制約。例如，保險(xiǎn)資金迄今未獲得中國(guó)保監(jiān)會(huì)的政策許可；基金、險(xiǎn)資的下單系統(tǒng)實(shí)際上目前還不支持港股通，只有券商自營(yíng)及個(gè)人投資者可以進(jìn)行交易，這也說(shuō)明證券交易軟件開(kāi)發(fā)還有待完善。

　　筆者認(rèn)為，滬港通成功與否要有長(zhǎng)遠(yuǎn)眼光。這如同一個(gè)城市必須先建管網(wǎng)一樣，也許一開(kāi)始因?yàn)樗畨憾鞑淮?，但沒(méi)有管網(wǎng)怎來(lái)活水？況且目前是沒(méi)有高壓水泵，如果裝好水泵后，自來(lái)水就會(huì)洶涌而入。

　　有望推動(dòng)股市走牛

　　滬港通標(biāo)志著中國(guó)股市國(guó)際化進(jìn)程大幕拉開(kāi)，開(kāi)啟了A股和國(guó)際市場(chǎng)直接對(duì)接的通道。當(dāng)進(jìn)入A股的國(guó)際資金成為市場(chǎng)重要組成部分，國(guó)內(nèi)股市的投資理念將與國(guó)際成熟股市接近，這對(duì)于A股的國(guó)際化非常有利，將成為A股市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展壯大的重要推手。從中國(guó)臺(tái)灣、韓國(guó)等多個(gè)重要股市發(fā)展史看，資本項(xiàng)目開(kāi)放往往是推動(dòng)股市出現(xiàn)大級(jí)別行情的重要推動(dòng)力。

　　臺(tái)灣股市的對(duì)外開(kāi)放分為四個(gè)階段：第一階段是1983-1990年，政府允許華僑（外）資金間接投資股市。開(kāi)放初期臺(tái)灣股市反應(yīng)非常積極，加權(quán)指數(shù)從1983年初的437點(diǎn)上漲至1984年5月的960點(diǎn)（上漲120%）；第二階段是1990-2000年，此階段為QFII投資主導(dǎo)階段。政府以投資額度及個(gè)股投資上限為雙重限制，不斷放開(kāi)比例。此階段股市盡管最大漲幅達(dá)291%，但總體震蕩劇烈，且并未表現(xiàn)出獨(dú)立于世界股市的跡象；第三階段自2001年初-2003年7月，臺(tái)灣股市除電信、公路、郵電等行業(yè)外，完全向包括法人和個(gè)人在內(nèi)的外資投資者開(kāi)放；第四階段始于2003年7月7日，臺(tái)灣決定對(duì)外資（包括自然人）全面開(kāi)放股市。

　　從臺(tái)灣股市的開(kāi)放經(jīng)驗(yàn)看，資本開(kāi)放大力推動(dòng)了股市發(fā)展。自1963年證券交易所成立到1983年的20年間，臺(tái)灣股市發(fā)展緩慢，指數(shù)從未超過(guò)1000點(diǎn)，但自從引進(jìn)外資后，呈現(xiàn)出加速發(fā)展的良好態(tài)勢(shì)。尤其是1986年后，臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)放緩，但股市出現(xiàn)超級(jí)大牛市，期間指數(shù)漲幅達(dá)到驚人的12倍。此外，臺(tái)灣股市分階段開(kāi)放值得肯定，股市開(kāi)放期間，實(shí)現(xiàn)金融自由化，尤其是利率、匯率的放開(kāi)（1989年），對(duì)股市起到了很好的推進(jìn)作用?？偠灾?，通過(guò)開(kāi)放臺(tái)灣股市實(shí)現(xiàn)了全球化。

　　韓國(guó)股市的對(duì)外開(kāi)放實(shí)際上也是分階段進(jìn)行的：1981年1月，韓國(guó)財(cái)政部宣布開(kāi)放證券市場(chǎng)、促進(jìn)資本市場(chǎng)國(guó)際化的綜合對(duì)策；1985年11月，股市對(duì)外開(kāi)放步伐加快，公布《企業(yè)海外證券發(fā)行方案》，允許企業(yè)到海外發(fā)行CB、DR，使外國(guó)人可以直接投資韓國(guó)股市；1988年允許外國(guó)投資者在互惠基礎(chǔ)上對(duì)韓國(guó)證券自由投資；1991年7月開(kāi)始實(shí)行外匯對(duì)外開(kāi)放新政策，打破韓國(guó)三十多年來(lái)的外匯管制；1992年1月韓國(guó)股市正式向外國(guó)投資者開(kāi)放直接投資。

　　韓國(guó)外資開(kāi)放的效果十分明顯。1985年11月對(duì)外資有限開(kāi)放后，韓國(guó)股市借助于“低油價(jià)、低利率、低匯率”的東風(fēng)，出現(xiàn)超級(jí)大牛市：KOSPI指數(shù)從140點(diǎn)狂漲至1989年2月的1015點(diǎn)，累計(jì)漲幅達(dá)到驚人的6.25倍。1992年1月全面開(kāi)放后，KOSPI指數(shù)自1992年8月456點(diǎn)起步進(jìn)入牛市，至1994年9月29日達(dá)到1145點(diǎn)，25個(gè)月累計(jì)上漲151%。

　　從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)推斷，滬港通將是中國(guó)金融開(kāi)放的有效開(kāi)始，現(xiàn)在需要期待的是更多開(kāi)放政策。筆者認(rèn)為以下三方面值得期待：一是中國(guó)股市在經(jīng)過(guò)了多年的期待后，什么時(shí)候可以加入MSCI指數(shù)？應(yīng)當(dāng)說(shuō)，目前條件已經(jīng)基本成熟，只需解決國(guó)際指數(shù)所需要的外匯額度問(wèn)題。由于MSCI指數(shù)對(duì)應(yīng)的是ETF基金，而這對(duì)于國(guó)內(nèi)股市已經(jīng)有成熟的應(yīng)對(duì)經(jīng)驗(yàn)，這些國(guó)際指數(shù)的流向也較易監(jiān)測(cè)。同時(shí)，ETF基金也不會(huì)影響上市公司經(jīng)營(yíng)管理，因此應(yīng)予以特別考慮。二是個(gè)人資本賬戶(hù)開(kāi)放能否盡快破題？近期有消息透露，上海自貿(mào)區(qū)有望試點(diǎn)個(gè)人資本賬戶(hù)開(kāi)放。如果此事成真，那么又將帶來(lái)劃時(shí)代的意義。建議監(jiān)管當(dāng)局區(qū)劃匯率市場(chǎng)化和資本賬戶(hù)開(kāi)放，建議有額度的個(gè)人資本賬戶(hù)應(yīng)盡快試點(diǎn)開(kāi)放政策。三是可否考慮部分開(kāi)放合格的境外投資者投資A股？例如，現(xiàn)有B股的境外個(gè)人投資者在滿(mǎn)足一定條件（如投資3年以上）情況下，可以將B股投資額按一定比例投資A股股票。