□華泰長(zhǎng)城期貨 尹波

　　改革預(yù)期、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所構(gòu)成的三位一體的看漲邏輯框架并無(wú)改變，市場(chǎng)短期調(diào)整對(duì)投資者的心理壓力明顯有限，在看漲邏輯不斷強(qiáng)化和賺錢(qián)效應(yīng)帶動(dòng)下，未來(lái)市場(chǎng)有望不斷挑戰(zhàn)新高，“改革?！鼻巴竟饷?。短期而言，央行降息將給市場(chǎng)帶來(lái)進(jìn)一步提振。

　　宏觀經(jīng)濟(jì)影響逐漸弱化

　　從堅(jiān)定質(zhì)疑到態(tài)度搖擺，從態(tài)度搖擺到將信將疑，從將信將疑再到逐步接受，改革穩(wěn)步推進(jìn)降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)無(wú)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)這“三位一體”的看漲邏輯，已經(jīng)逐漸成為市場(chǎng)共識(shí)。邏輯不斷強(qiáng)化使得我們確信，在未來(lái)可預(yù)見(jiàn)的一段時(shí)間內(nèi)，A股的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)基本可以忽略不計(jì)。

　　對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)關(guān)注的是某一運(yùn)行階段的整體趨勢(shì)特征，短期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的“預(yù)期差”對(duì)市場(chǎng)大方向的影響可以忽略不計(jì)。目前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)處在“三期疊加期”，市場(chǎng)對(duì)此有高度共識(shí)。而在經(jīng)濟(jì)增速換擋期，趨勢(shì)即使向下，但只要不失速下滑，短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是高一點(diǎn)還是低一點(diǎn)，市場(chǎng)其實(shí)并不在意。

　　從本周最新公布的PMI數(shù)據(jù)來(lái)看，11月匯豐制造業(yè)PMI初值為50%，不及預(yù)期的50.2%，并創(chuàng)出六個(gè)月新低。分項(xiàng)指數(shù)中，生產(chǎn)指數(shù)由10月份的50.7%降至49.5%，為今年4月以來(lái)最低；新訂單指數(shù)則由51.2%小幅升至51.4%；原材料庫(kù)存指數(shù)從49.2%降至47.9%；就業(yè)指數(shù)從48.9%降至48.4%；供應(yīng)商配送時(shí)間指數(shù)從48.6%升至48.9%。結(jié)合上周公布的10月經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)，經(jīng)濟(jì)雖然偏弱，但壓力其實(shí)有限，宏觀經(jīng)濟(jì)只要守住不失速下滑的底線，憂慮經(jīng)濟(jì)運(yùn)行對(duì)市場(chǎng)的壓力有點(diǎn)杞人憂天。

　　11月19日政策再次聚焦“融資難，融資貴”的問(wèn)題，并提出了新的“融十條”。其中，增加存貸比彈性、加快股票發(fā)行注冊(cè)制改革、加快從貿(mào)易開(kāi)放到資本開(kāi)放等舉措較為引人關(guān)注。實(shí)際上，目前“融資難，融資貴”并非總量問(wèn)題，而是結(jié)構(gòu)問(wèn)題，這從貨幣市場(chǎng)利率走勢(shì)便可看出。盡管央行今年采取了諸多定向?qū)捤纱胧?，但三季度貸款利率仍在上行。經(jīng)濟(jì)趨弱，實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資利率依然偏貴，央行周五非對(duì)稱降息，資金利率下行趨勢(shì)進(jìn)一步明朗。

　　建議高倉(cāng)位操作

　　在本周上半周大盤(pán)調(diào)整之際，中小板和創(chuàng)業(yè)板連續(xù)逆市走強(qiáng)，“二八分化”格局下，中小盤(pán)股票開(kāi)始為大盤(pán)提供支撐，這也符合我們之前提到的市場(chǎng)無(wú)法形成做空合力的判斷。如果再考慮到周四資金面緊張升級(jí)使得銀行間市場(chǎng)交易延時(shí)30分鐘的情況，不得不說(shuō)，目前股市的韌性非常強(qiáng)勁。

　　但是，期指持倉(cāng)數(shù)據(jù)則暗示市場(chǎng)將呈現(xiàn)震蕩走勢(shì)，短期連續(xù)強(qiáng)勢(shì)攀升的概率或許不大。在滬港通利好兌現(xiàn)之際，本周上半周期指連續(xù)調(diào)整，但是主力席位在短暫增空后便開(kāi)始持續(xù)翻多；周三和周四前10名和前20名凈空持倉(cāng)量開(kāi)始連續(xù)下行，周四前20名凈空持倉(cāng)量創(chuàng)下年內(nèi)新低。不過(guò)另一方面，在周五期指大幅拉升之際，凈空持倉(cāng)量也出現(xiàn)了顯著上升，雖然這在較大程度上是受到主力席位減多兌現(xiàn)盈利的影響，但短線而言還不宜太過(guò)樂(lè)觀。

　　總體來(lái)看，改革預(yù)期、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行構(gòu)筑的看漲邏輯已經(jīng)得到市場(chǎng)普遍認(rèn)同，市場(chǎng)中期趨勢(shì)向好基本上沒(méi)有多少疑議。投資策略上，建議保持高倉(cāng)位運(yùn)作，超配低估值、高分紅的藍(lán)籌股，以及受益于市場(chǎng)好轉(zhuǎn)和加杠桿的券商股，股債雙牛也利好保險(xiǎn)股。此外，互聯(lián)網(wǎng)信息消費(fèi)、體育、醫(yī)藥健康、節(jié)能環(huán)保等板塊也值得重點(diǎn)關(guān)注。期指操作策略上，建議中線堅(jiān)定多頭思維，短期波段操作緊跟凈空持倉(cāng)數(shù)據(jù)變動(dòng)，在強(qiáng)勢(shì)市場(chǎng)中，市場(chǎng)有所調(diào)整后再行做空一定要慎之又慎。