□萬聯(lián)證券研究所所長 傅子恒

　　滬港通即將正式啟動，這標志著以內(nèi)地和香港證券市場互動融合為契機，資本市場對外開放再度邁出新步伐。筆者認為，滬港通啟動的直接效應(yīng)是除了為內(nèi)地與香港投資者提供了新的投資渠道，同時也有利于兩大市場在交易制度建設(shè)與優(yōu)化方面互相學(xué)習(xí)，尤其給內(nèi)地A股市場在完善制度基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、交易制度、市場監(jiān)管、市場創(chuàng)新等方面提供了較好的契機。

　　對內(nèi)地市場而言，滬港通的啟動在市場開放、股市運行波動、投資者投資行為與理念、跨境資金流動、匯率開放以及人民幣國際化等等方面，均將產(chǎn)生直接影響。

　　首先，由于滬港通劃定的投資標的范圍大多屬于估值相對較低的藍籌股，A股藍籌股將因此有機會受到更多國際資金關(guān)注。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，目前滬股通568只A股標的股占據(jù)上交所主板市場的市值比重約為90%，成交量占比約為80%，港股通266只港股約占聯(lián)交所上市股票市值和交易量的80%，藍籌群體獲得更多關(guān)注，將使其市場的主體地位得以鞏固與強化。從現(xiàn)實影響來看，自滬港通即將啟動的消息公布之后，A股近兩個月以來走出藍籌股的“估值修復(fù)”行情，市場總量與結(jié)構(gòu)運行都發(fā)生了巨大變化，預(yù)示著這種影響已經(jīng)在現(xiàn)實層面展開。

　　從資本市場開放角度觀察，滬港通的推出標志著人民幣資本項下的正式開放。按照滬港通交易規(guī)則，香港與A股市場投資者各自可以用本幣購買對方市場股票，匯率結(jié)算由交易所系統(tǒng)按即時動態(tài)完成，預(yù)示人民幣與港幣之間進行直接兌換，人民幣資產(chǎn)向香港投資者開放，而香港資本市場是全球開放市場的一部分，由此預(yù)示人民幣A股資產(chǎn)在可交易額度內(nèi)向全球市場開放。

　　目前滬港通在試點階段的總額度是5500億元，日均交易額度為235億元，考慮到港股可以在當(dāng)天進行回轉(zhuǎn)交易（T+0交易），理論上的總交易額與日均交易額將會大大超過上述限額。由此，以A股與港股為載體，人民幣與港幣之間做到了大規(guī)模的跨境適時流動。對比FDI、QFII等境外資本對境內(nèi)市場投資需要履行嚴格的結(jié)售匯審批流程方可流進與流出，滬港通的這種兩種貨幣匯兌即時完成的交易制度安排，可以視為是內(nèi)地資本市場直接開放的重要試驗與嘗試。雖然這種匯率兌換還只是滿足證券交易之需，遠不是兩種貨幣直接的自由兌換與流動，但這種試驗的意義無疑是巨大的。

　　滬港通的啟動在推動人民幣國際化的道路上繼續(xù)邁出大步，一個直接的體現(xiàn)是，香港金管局將從本月17日也即是滬港通開通當(dāng)日起取消香港居民每天兌換兩萬元人民幣的上限限制。而由于人民幣資本賬戶管制的存在，以及港幣匯率與美元綁定的事實，滬港通在匯率兌換方面的影響可能遠遠超越股市，一些國際投機者可能借助滬港通這一規(guī)則進行貨幣套利。當(dāng)人民幣對其他貨幣升值時，境外投資者可以通過滬港通購入人民幣A股股票等待升值，進行套利；當(dāng)人民幣出現(xiàn)貶值預(yù)期時，可以反向購入港股進行套利。這種將滬港通作為貨幣套利工具的可能“合法”行為，將會加大境內(nèi)市場金融監(jiān)管難度，也倒逼內(nèi)地在人民幣資本開放方面努力強化自身實力，充分評估風(fēng)險，在此基礎(chǔ)上加快開放步伐。

　　滬港通的推出對A股市場在制度建設(shè)方面將產(chǎn)生巨大的推動作用，其影響在于多個層面。目前滬、港兩市交易與結(jié)算制度并不一致。港股實行T+0交易制度，T+2進行結(jié)算，賣出股票T+3可以取款。A股實行T+1交易（T日購進，T+1日方可賣出）制度，T+1結(jié)算與取款。同時，滬股交易當(dāng)天有10%的漲跌停板限制，港股沒有這一限制。交易制度中影響最大的是T+0與漲跌停板限制，相對于A股市場，港股市場的投機性更強，這些制度是否需要取舍對接，需要認真評估。

　　對A股而言，T+0可以提升市場效率但將加劇市場波動與人為操縱風(fēng)險，在實施過程中，一些相應(yīng)的配套規(guī)則需要修改（比如連續(xù)委托、成交撤單等防范市場操縱行為的規(guī)則等）；而對港股而言，賣出股票的資金在第三天才能到賬和支取，由于當(dāng)天賣出股票資金當(dāng)天沒有到賬，T+0買進股票進行的是信用交易，對券商與金融機構(gòu)而言存有相當(dāng)風(fēng)險，但港交所實際實行了分類監(jiān)管原則，T+0交易只對具備條件的客戶開放。由此可見，A股與港股市場似都存在優(yōu)化空間，A股市場尤其應(yīng)當(dāng)借鑒港股市場的效率設(shè)計與風(fēng)險控制思路。

　　其次，滬港通推出在推動A股上市公司治理優(yōu)化方面將產(chǎn)生巨大的推動作用，其主要體現(xiàn)在：A股標的向香港與其他境外投資者開放，預(yù)示著這些上市公司處于境內(nèi)外投資者的一致監(jiān)督之下，公眾監(jiān)督有利于促使上市公司規(guī)范經(jīng)營。由于聯(lián)交所對上市公司監(jiān)管方面相對成熟與嚴厲，引進境外投資者的監(jiān)督無疑可以增大上市公司違規(guī)成本，有利于促進優(yōu)化A股市場強化監(jiān)管機制，與成熟市場接軌，從而實現(xiàn)更好的監(jiān)督目標。

　　其三，滬港通推出有利于推動A股市場創(chuàng)新。出于風(fēng)險鎖定與對沖方面的需要，A股需要更多的金融產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)，同時進行其他制度創(chuàng)新、監(jiān)管創(chuàng)新、組織機構(gòu)等方面創(chuàng)新配合，比如實行新股發(fā)行注冊制、上市公司退市機制，與成熟市場更多接軌等等。而規(guī)則、機制接軌也預(yù)示著A股市場許多不規(guī)范現(xiàn)象，可以得到有效治理。

　　總之，滬港通推出不僅是A股與港股投資者相互擴大業(yè)務(wù)交易范圍的“重大利好”，它同時涉及兩個市場更好融合、匯率市場開放、人民幣國際化、制度優(yōu)化等議題，成為A股市場制度建設(shè)的“重大利好”。對A股市場而言，滬港通啟動體現(xiàn)出“以開放促改革”的政策效果；對香港市場而言，滬港通以及相伴隨的配套政策實施，將可借助內(nèi)地擴大投資、人民幣離岸業(yè)務(wù)擴張等事實，強化自身國際金融中心的地位。