中國證券報(bào)記者日前獲悉，有關(guān)部門對(duì)推進(jìn)期權(quán)市場建設(shè)思路已經(jīng)初步清晰：期權(quán)市場建設(shè)將循先股票ETF期權(quán)，后商品期貨期權(quán)和股指期貨期權(quán)的路徑進(jìn)行。

　　記者了解到，在商品期貨期權(quán)品種選擇方面，為更好地服務(wù)三農(nóng)和完善市場調(diào)控機(jī)制，有關(guān)部門著重研究了對(duì)目標(biāo)價(jià)格補(bǔ)貼能否采取期貨期權(quán)費(fèi)用補(bǔ)貼的方式，以規(guī)避在WTO框架下的爭議。據(jù)此，棉花、大豆等農(nóng)產(chǎn)品期貨期權(quán)可能是先行者。

　　三大期權(quán)產(chǎn)品的醞釀推出，不僅是場內(nèi)期權(quán)產(chǎn)品從無到有，也是金融期權(quán)、商品期權(quán)產(chǎn)品起步的代表。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，傳統(tǒng)產(chǎn)融結(jié)合方式已經(jīng)滿足不了實(shí)體產(chǎn)業(yè)的發(fā)展需求，未來衍生工具應(yīng)用需求前景可觀，期權(quán)工具的豐富和多頭并進(jìn)，為證券以及期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)預(yù)留了巨大創(chuàng)新和發(fā)展空間。

　　備戰(zhàn)期權(quán) 券商轉(zhuǎn)型忙

　　期權(quán)起跑，對(duì)于缺乏衍生品管理經(jīng)驗(yàn)的券商來說，牽涉到整個(gè)中后臺(tái)運(yùn)行習(xí)慣和機(jī)制的變化，市場對(duì)此存在疑慮不可避免。部分市場人士猜測，這可能是個(gè)股期權(quán)延后推出、臨陣換將，由風(fēng)險(xiǎn)控制難度較小的ETF期權(quán)打頭陣背后的主要原因。

　　對(duì)于券商準(zhǔn)備情況，某大型券商結(jié)算部門負(fù)責(zé)人陳先生介紹說，目前每家券商對(duì)期權(quán)系統(tǒng)的投入在一千多萬元水平，包含主系統(tǒng)和災(zāi)備，不包括人員。也有公司打算另外建立其他快速交易系統(tǒng)供高端客戶使用；人員方面，僅IT等后臺(tái)運(yùn)營方面需要增加10到15人，現(xiàn)在普遍準(zhǔn)備情況是總部人員基本配置到位，系統(tǒng)在持續(xù)完善，營業(yè)部培訓(xùn)及客戶投教持續(xù)進(jìn)行?！按蠖鄶?shù)證券公司在配置足額人員實(shí)時(shí)盯盤外，還打算使用公司自有資金，在期權(quán)發(fā)展初期客戶沉淀資金不多的時(shí)候，來服務(wù)客戶，保證資金流轉(zhuǎn)?！?/p>

　　陳先生告訴記者，公司對(duì)股票ETF期權(quán)結(jié)算的各個(gè)環(huán)節(jié)已經(jīng)進(jìn)行了充分的壓力測試，目前系統(tǒng)順利實(shí)現(xiàn)清算功能不存在問題，但附加功能還有待完善。

　　“由于股票現(xiàn)貨屬于單項(xiàng)買賣、全額付款，不存在客戶層面的風(fēng)險(xiǎn)控制問題。而期權(quán)由于其權(quán)利金、保證金制帶有杠桿性，從而產(chǎn)生一系列的風(fēng)險(xiǎn)因素，因此現(xiàn)貨采用的是盤后資金交收，期權(quán)結(jié)算業(yè)務(wù)與現(xiàn)貨的區(qū)別主要在于風(fēng)險(xiǎn)控制和資金調(diào)撥上多了一個(gè)對(duì)資金的實(shí)時(shí)監(jiān)控和干預(yù)的機(jī)制，期權(quán)結(jié)算需要在盤中對(duì)資金進(jìn)行校驗(yàn)、凍結(jié)等程序?！标愊壬忉屨f。

　　與此同時(shí)，權(quán)利金、保證金收取方式直接關(guān)系交易成本，自然成為市場的另一大關(guān)注焦點(diǎn)。對(duì)此，陳先生表示，證券交易所在保證金制度方面較為穩(wěn)健，目前不接受組合指令，即投資者不能進(jìn)行組合平倉，只能拆開單腿平倉。對(duì)于投資者來說，在第一階段，組合指令需要投資者資金手工組，組合指令或者策略指令都是通過交易軟件來實(shí)現(xiàn)，但不排除單腿成交的可能性。“組合指令的意義在于獲取保證金優(yōu)惠，但對(duì)賺錢的客戶來說手續(xù)費(fèi)支出永遠(yuǎn)不是那么重要；像臺(tái)灣市場的行情服務(wù)等可能都是要收費(fèi)，大陸可能就行不通，主要看經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)的服務(wù)能不能讓客戶覺得值得吧?！?/p>

　　期貨客戶對(duì)交易軟件歷來有著精益求精的傳統(tǒng)，在此方面，股票、期貨客戶在交易習(xí)慣上存在較大差別。對(duì)于市場一直重視的期權(quán)軟件的選擇，陳先生表示，與期貨客戶不同，證券方面的大多數(shù)散戶對(duì)交易軟件要求不高，可能客戶開始選定一款軟件后會(huì)一直用下去。“證券客戶可能十年前在用大智慧、錢龍、同花順，十年后還在用，而且功能、界面等較十年前也基本沒有變化；期貨客戶十年前基本都用金仕達(dá)，現(xiàn)在則對(duì)快期、易盛這種期貨出身的交易軟件應(yīng)用較多，甚至連錢龍、大智慧都在爭奪期貨市場份額。還有一些像臺(tái)灣、韓國引進(jìn)來的策略模型下單軟件也逐步占領(lǐng)大陸期貨市場?！?/p>

　　部分市場人士認(rèn)為，股票ETF期權(quán)先走一步，很大程度上是由于相比期貨公司來說，券商具有更強(qiáng)的抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力；而ETF期權(quán)是否能夠平穩(wěn)運(yùn)行也確實(shí)會(huì)對(duì)股指期權(quán)及商品期權(quán)的命運(yùn)產(chǎn)生直接影響。

　　法無禁止 中國特色做市商

　　據(jù)知情人透露，目前擬定的《期貨法(草案)》(以下簡稱《草案》)，將增加期權(quán)合約行權(quán)的表述和術(shù)語，與期貨合約交割概念進(jìn)行區(qū)分；同時(shí)，有關(guān)做市商的專業(yè)術(shù)語在法規(guī)中將不再體現(xiàn)，即不增加做市商條款。

　　對(duì)此，部分市場研究人士認(rèn)為，法無禁止則有效，而且做市商制度從撮合機(jī)制上來講與一般客戶并無區(qū)別，這給予了做市商更大的政策空間；不過，也意味著未來推出做市商制度可能缺乏強(qiáng)有力的法律依據(jù)。

　　對(duì)于剛剛起步階段的中國期權(quán)市場來說，承擔(dān)做市商角色，一方面要面對(duì)不可估量的發(fā)展前景，另一方面也面臨著不可預(yù)測的市場風(fēng)險(xiǎn)。

　　“做市商的主要作用是為市場提供流動(dòng)性，其收入來源在于期權(quán)報(bào)價(jià)的價(jià)差和交易所的各項(xiàng)優(yōu)惠措施，甚至手續(xù)費(fèi)分成。因此，中介機(jī)構(gòu)一旦成為做市商，不僅其旗下的客戶資金量和參與度將得到提升，而且其還會(huì)獲得豐富的交易資源，并得到交易所扶持，這對(duì)中介機(jī)構(gòu)有很大的吸引力?！睂毘瞧谪浗鹑谘芯克L助理程小勇稱。

　　中糧期貨宏觀研究員柳瑾表示，從機(jī)遇上來說，期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)能夠通過做市商獲取價(jià)差收益，這就有了一項(xiàng)新的收入來源；但困難同樣巨大，做市商作為期權(quán)的賣方往往承擔(dān)巨大風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)其資金規(guī)模和風(fēng)控水平、信譽(yù)水平等都是巨大挑戰(zhàn)，同時(shí)人才的培養(yǎng)、儲(chǔ)備也是難點(diǎn)，期權(quán)方面要求的高端人才，而國內(nèi)市場儲(chǔ)備嚴(yán)重不足。

　　誰來擔(dān)任做市商更為合適的討論在國內(nèi)方興未艾。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，由于我國做市商制度處于初創(chuàng)階段，且我國市場特點(diǎn)與國外并不完全相同，照搬國外經(jīng)驗(yàn)在我國或許并行不通。

　　新湖期貨研究所副所長時(shí)巖解釋說，在報(bào)價(jià)方面，國外做市商限制較多，要求保持市場價(jià)格的穩(wěn)定和連續(xù)，若連續(xù)的兩個(gè)價(jià)格變動(dòng)較大，做市商有義務(wù)在中間增加一個(gè)買單，在這方面國內(nèi)暫時(shí)限制較少，有可能會(huì)在期權(quán)上市之后逐漸增加限制。另外，國際上做市商一般要求按報(bào)價(jià)成交，但國內(nèi)習(xí)慣于詢價(jià)交易，可能會(huì)出現(xiàn)一定的報(bào)價(jià)彈性。

　　“在中國，做市商必須本身資金雄厚，能夠在市場流動(dòng)性不足的時(shí)候提供豐富的期權(quán)報(bào)價(jià)，給買賣雙方提供對(duì)手方服務(wù)，因此資金必須充足；其次，須有良好的風(fēng)控系統(tǒng)，期權(quán)是一個(gè)高杠桿的產(chǎn)品，完備的風(fēng)險(xiǎn)控制系統(tǒng)不可或缺；再次必須有專業(yè)的業(yè)務(wù)能力和服務(wù)水平，提供豐富多樣的產(chǎn)品報(bào)價(jià)和波動(dòng)率對(duì)沖產(chǎn)品?！背绦∮抡f，從風(fēng)險(xiǎn)控制的角度，市場對(duì)期貨公司等中介機(jī)構(gòu)提出了更高的要求，對(duì)于做市商，期貨公司等經(jīng)營機(jī)構(gòu)要量力而行，走特色化的期權(quán)參與道路。

　　兼具產(chǎn)業(yè)背景及金控平臺(tái)背景的機(jī)構(gòu)一直是期權(quán)做市商眾望所歸。對(duì)此，柳瑾表示，這類機(jī)構(gòu)擔(dān)任期權(quán)做市商具有天然優(yōu)勢，產(chǎn)業(yè)背景決定了對(duì)期權(quán)價(jià)格具有較強(qiáng)的信息優(yōu)勢，而金融融資平臺(tái)則為做市商需要的巨額資金作出保障；然而這些都是建立在良好的人才和管理體制上的，就人才儲(chǔ)備來說還需要一個(gè)較為長期的積累過程；而管理體制上，同時(shí)具備現(xiàn)貨背景和金融融資平臺(tái)的機(jī)構(gòu)往往是國企和央企，其迅速?zèng)Q策把握機(jī)遇的能力往往不如民企，這也為民企、私企在這個(gè)新生領(lǐng)域留下了發(fā)展空間。

　　而對(duì)于做市商的角色選擇，上海某大型期貨公司創(chuàng)新事業(yè)部負(fù)責(zé)人任先生則認(rèn)為，不宜過分強(qiáng)調(diào)產(chǎn)業(yè)背景。他認(rèn)為，做市商往往比拼的是反應(yīng)速度、報(bào)價(jià)順暢度等條件，其利潤來源主要是報(bào)價(jià)價(jià)差，如果過分專注研究和判斷，一旦預(yù)測和市場實(shí)際不符，就可能造成巨大損失甚至是在市場上消失。當(dāng)下期權(quán)做市商建設(shè)的當(dāng)務(wù)之急是打好順暢的接單、報(bào)價(jià)機(jī)制等硬基礎(chǔ)。

　　一位權(quán)威人士給中國證券報(bào)記者梳理，首先，國有企業(yè)無法從事做市商，因無法消除只能從事套期保值的限制；其二，期貨公司無法從事做市商，但其期貨風(fēng)險(xiǎn)管理子公司可以；其三，民營企業(yè)符合條件；最后，專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者，特別是有產(chǎn)業(yè)背景的現(xiàn)貨企業(yè)更為適合承擔(dān)做市商這一角色。

　　非標(biāo)產(chǎn)品 金融服務(wù)專業(yè)化

　　在市值管理、產(chǎn)業(yè)投融資等領(lǐng)域，期權(quán)是不可或缺的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具。股票ETF期權(quán)、股指期貨期權(quán)可有效對(duì)沖其系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，提供個(gè)性化金融工程解決方案；農(nóng)產(chǎn)品等商品期貨期權(quán)豐富了涉農(nóng)企業(yè)的原材料或產(chǎn)成品價(jià)格波動(dòng)管理手段，是企業(yè)控制風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)值實(shí)現(xiàn)的基礎(chǔ)性工具之一。同時(shí)，基于期權(quán)的品種特性，可設(shè)計(jì)出極為豐富的應(yīng)用策略以應(yīng)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理和提高收益的需求，例如個(gè)性化避險(xiǎn)方案、合成投資企業(yè)債零息票，推遲資本利得稅等等?！捌谪浗?jīng)營機(jī)構(gòu)主攻衍生品市場，未來在衍生工具組合應(yīng)用上大有可為?！闭憬写笃谪浹芯吭涸洪L趙暉表示。

　　他解釋稱，場外市場將出現(xiàn)滿足個(gè)性化需求的非標(biāo)產(chǎn)品，現(xiàn)貨、期貨以及期權(quán)組合策略的多樣性使金融機(jī)構(gòu)有條件設(shè)計(jì)出更多差異化產(chǎn)品，專業(yè)化的金融服務(wù)公司將逐步產(chǎn)生。

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在互聯(lián)網(wǎng)金融崛起及混業(yè)經(jīng)營格局逐漸明朗的背景下，作為對(duì)接場內(nèi)外市場更加直接的工具，期權(quán)的誕生將催生專業(yè)化、新形式的金融服務(wù)，產(chǎn)融結(jié)合新局面值得期待，衍生品市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)或?qū)⒏佑行А?/p>

　　由于我國衍生品市場尚不發(fā)達(dá)，場內(nèi)外結(jié)合、金融服務(wù)實(shí)體效率并不明顯，產(chǎn)融結(jié)合形式仍以銀行信貸為主，占據(jù)社會(huì)融資總量的比例超過90%。

　　“傳統(tǒng)產(chǎn)融結(jié)合領(lǐng)域，中國金融業(yè)現(xiàn)初步形成了包括銀行、證券、保險(xiǎn)以及貨幣、資本市場等在內(nèi)的金融全業(yè)務(wù)市場，由于發(fā)展時(shí)間短，仍是以銀行業(yè)為主導(dǎo)，以信貸業(yè)務(wù)為中心。”程小勇表示，同時(shí)，衍生品市場單一的期貨工具尚難以解決實(shí)際經(jīng)營過程中面臨的多樣化問題，期權(quán)作為海外發(fā)達(dá)國家運(yùn)用最為廣泛的工具，由于其個(gè)性化設(shè)計(jì)、量身定做、鎖定風(fēng)險(xiǎn)又不放棄收益的全方面的優(yōu)勢，是當(dāng)前金融市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)迫切需要的衍生品工具。傳統(tǒng)產(chǎn)融結(jié)合方式要向現(xiàn)代“間接融資+衍生品工具”結(jié)合的模式轉(zhuǎn)型。

　　時(shí)巖認(rèn)為，銀行與證券行業(yè)給企業(yè)提供了間接或直接的融資渠道，而期權(quán)的出現(xiàn)，則給企業(yè)提供了在諸如金融危機(jī)等極端環(huán)境下的生存機(jī)會(huì)，另外，農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)作為低利潤率產(chǎn)業(yè)，其利潤增長的主要方式來自于規(guī)模的不斷擴(kuò)張，能夠以比期貨更小的資金占用情況下有效規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大得以實(shí)現(xiàn)，從而進(jìn)一步增加抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。

　　“隨著衍生品金融工具逐漸增多，除銀行的信貸、證券的IPO外，期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)及各種功能類別的子公司也將通過合作套保、倉單買賣等方式與企業(yè)對(duì)接；而期權(quán)工具在國內(nèi)屬于新的避險(xiǎn)工具，操作經(jīng)驗(yàn)相對(duì)缺乏，初期需要相對(duì)專業(yè)的期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)指導(dǎo)操作，或者隨著期權(quán)運(yùn)行一段時(shí)間，期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)也會(huì)陸續(xù)推出相關(guān)產(chǎn)品供企業(yè)直接購買?！睍r(shí)巖說，從長期來看期權(quán)應(yīng)該會(huì)在提高產(chǎn)業(yè)企業(yè)生存能力和競爭力方面發(fā)揮較大作用，但是這需要企業(yè)首先提高運(yùn)用期權(quán)工具的專業(yè)度。

　　“期權(quán)上市初期，由于期權(quán)的操作需要非常高專業(yè)度，而市場上具備豐富經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人士，建議企業(yè)委托專業(yè)機(jī)構(gòu)指導(dǎo)為主，并派遣相關(guān)人員合作，以盡快適應(yīng)這一新的避險(xiǎn)工具。相關(guān)期權(quán)產(chǎn)品設(shè)計(jì)可能需要一定的時(shí)間才能成熟，所以購買這方面產(chǎn)品也建議初期以觀望為主?！睍r(shí)巖表示。