□本報記者 王輝

　　在9月中旬貨幣政策“量價齊松”的刺激下，三季度債券市場以季末“翹漲”收尾。展望四季度，分析人士指出，綜合考慮宏觀經(jīng)濟(jì)下滑趨勢難改、降低社會融資成本政策導(dǎo)向持續(xù)、物價較為平穩(wěn)等因素，利率債將繼續(xù)受到向上支撐。與此同時，基準(zhǔn)利率上行風(fēng)險不大、信用產(chǎn)品供需關(guān)系保持良好，使得四季度信用利差有望繼續(xù)維持低位。總體而言，四季度債市整體易漲難跌，利率債收益率仍有一定下行空間，信用債在規(guī)避信用風(fēng)險的前提下將延續(xù)票息為王。

　　貨幣寬松支持利率下行

　　在央行9月中旬打出“量價齊松”組合拳后，市場各方對于未來較長時間內(nèi)政策持續(xù)性放松預(yù)期顯著升溫。主流機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，四季度債券市場繼續(xù)處于寬松利好環(huán)境的概率較大。

　　中銀國際證券最新觀點認(rèn)為，中期來看，宏觀經(jīng)濟(jì)不改下滑趨勢，經(jīng)濟(jì)增長中樞面臨下移，但同時管理層對于經(jīng)濟(jì)下滑的容忍度也在提升，穩(wěn)增長大概率還是以定向的結(jié)構(gòu)性政策為主。

　　海通證券在上周發(fā)布的利率債四季度投資策略中表示，四季度經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險仍存、核心CPI低迷、通脹上漲幅度有限，將給予央行實施寬松貨幣的空間。該機(jī)構(gòu)認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險未消、融資成本仍高的背景下，央行必然需要啟動降息周期，以防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險、穩(wěn)定貨幣利率并降低社會融資成本，這將對利率債構(gòu)成支撐。

　　海通證券進(jìn)一步預(yù)測，央行未來可能有三種方式降低利率：一是繼續(xù)下調(diào)正回購招標(biāo)利率；二是下調(diào)貸款基準(zhǔn)利率；三是通過行政方式引導(dǎo)商業(yè)銀行降低首套房等優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)的利率。

　　申銀萬國本周也繼續(xù)強(qiáng)調(diào)了四季度利率債收益率曲線全面走低的觀點。該機(jī)構(gòu)稱，當(dāng)前利率曲線的平均化相當(dāng)程度上是短端利率偏高造成的，而解決這一困局的核心在于政策利率進(jìn)一步向下引導(dǎo)，在降低負(fù)債端成本的同時顯著帶動資產(chǎn)端收益率曲線進(jìn)一步下行，長端利率債的價值將會更加明顯。

　　各類現(xiàn)券均有續(xù)漲空間

　　就四季度投資策略而言，主流機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，在貨幣環(huán)境預(yù)計繼續(xù)偏松、中短期信用風(fēng)險預(yù)計不會大面積出現(xiàn)的背景下，各類現(xiàn)券都有續(xù)漲空間；相對而言，絕對收益回報仍是關(guān)注焦點，國開債、中高等級信用債、城投債等品種最受各方青睞。

　　中銀國際證券在其報告中，著重強(qiáng)調(diào)了未來市場對于“安全絕對收益”的追求。該機(jī)構(gòu)認(rèn)為，在總量貨幣政策短期內(nèi)還難以大舉放松的情況下，市場利率的底部下移還有待風(fēng)險偏好的明顯下降。因此，未來一段時間內(nèi)，機(jī)構(gòu)資金成本和收益要求的雙高，可能導(dǎo)致需求主要還是集中在信用債，市場可能會呈現(xiàn)出利率震蕩和信用利差繼續(xù)收窄的現(xiàn)象，因此信用債整體還會是市場配置的主流。

　　申銀萬國也認(rèn)為，雖然近期中短端信用債收益率有所回升，但從長端繼續(xù)下行來看，市場認(rèn)可信用債投資價值依然顯著，特別是城投債整體供不應(yīng)求的格局在短期內(nèi)將難以打破。中金公司亦表示，展望中長期，資產(chǎn)端收益率下行將倒逼理財收益率下降，雖然這個過程可能非常緩慢，導(dǎo)致信用債短期內(nèi)交易性空間受到理財收益率下行的抑制，但對于不存在違約風(fēng)險的中高等級品種，目前不失為良好的配置時點，由此不但可以享受歷史上相對較高的票息，還有望逐步從“慢?！毙星橹蝎@取資本利得收益。

　　海通證券則指出，在理財收益率仍高、城投債供不應(yīng)求的背景下，收益率在5%左右的國開債有了更為突出的配置價值。此外，與城投債不同，國開債可以利用回購進(jìn)行套息，隨著回購利率中樞的下移，四季度國開債的套息價值將有更為突出的顯現(xiàn)。

　　最后需要指出的是，信用違約已經(jīng)逐漸成為債券市場上的常態(tài)化現(xiàn)象。中金公司表示，四季度到期或付息的風(fēng)險券相對較多，不排除發(fā)生超預(yù)期信用事件的可能，對于高風(fēng)險行業(yè)和個券仍需注意回避。

　　三季度銀行間固息國債收益率曲線變動