債轉(zhuǎn)股的嘗試，是在以時間換取改革的空間。未來，要真正解決債券違約風(fēng)險(xiǎn)，還是需要科學(xué)合理地厘定政府與市場的邊界問題，推動國企的現(xiàn)代企業(yè)制度改革和市場化改革。

　　當(dāng)前央企、地方國企債券違約正呈現(xiàn)出多米諾骨牌效應(yīng)。繼天威、二重、中鋼等后，新近中煤華昱和中國鐵路物資等央企也相繼爆發(fā)信用違約事件。公開資料顯示，去年至今，違約的央企債券規(guī)模已超千億。

　　央企和地方國企違約風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)并不意外，而且未來可能會更加突出。這是因?yàn)椋?008年以來，央企和地方國企承擔(dān)了經(jīng)濟(jì)刺激的主力軍，這些企業(yè)的債臺高筑已非秘密；此外，國內(nèi)全局性產(chǎn)能過剩，尤其是中上游資本和資源密集型企業(yè)的產(chǎn)能過剩，已嚴(yán)重壓低了市場的邊際投資收益率和企業(yè)利潤，很多企業(yè)實(shí)際上幾年前就陷入了債務(wù)緊縮，只是寬松的貨幣政策，各種或明或暗的融資渠道，使很多企業(yè)可以用借新還舊的融資現(xiàn)金流支撐著業(yè)已衰老的軀殼，把問題包裹了起來，如2013年的債券風(fēng)暴，2014年的同業(yè)市場風(fēng)暴，2015年的股災(zāi)等。

　　重提“債轉(zhuǎn)股”，正是為了防控債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，堵住局部的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的口子，通過控制債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)釋緩的過程和節(jié)奏，以時間換取空間，避免債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)扎堆而至。

　　在目前企業(yè)債務(wù)高企壓力下，通過債轉(zhuǎn)股舉措，可以先把部分債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以“股權(quán)”等形式沉淀下來，暫時斬?cái)鄠鶆?wù)緊縮的復(fù)利式指數(shù)增長傳導(dǎo)鏈，然后再以債券違約的形式釋放部分債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，即藏著一部分、釋放一部分、擱置一部分債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，避免債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的扎堆暴露。

　　但就目前情況看，決策層與市場對“市場化”的認(rèn)識存在分歧，決策層的“市場化債轉(zhuǎn)股”，最突出的特征就是不搞拉郎配，讓銀行與企業(yè)一對一地談；而市場的理解是，只有先實(shí)現(xiàn)市場真正的出清，企業(yè)債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)定價才能博弈出一個真正的均衡價格，才能合理有效地計(jì)算出債務(wù)的轉(zhuǎn)股價等。

　　當(dāng)前債轉(zhuǎn)股的國內(nèi)外環(huán)境相比1998年是利弊參半。有利的方面，目前國內(nèi)的金融市場相比1998年那個時候進(jìn)步了不少。不利的方面，除了產(chǎn)能過剩壓力之外，目前在WTO的紅利得到極大消耗下，國內(nèi)在對外開放上雖屢有動作，但并未真正釋放實(shí)質(zhì)性利好，而這一階段美國等發(fā)達(dá)國家開始探索TPP、TTIP等新興自貿(mào)協(xié)議，使中國的外部市場存在較大的不利因素，而內(nèi)部市場卻又困于國內(nèi)需求不足。

　　其實(shí)，不論是央企還是地方國企，經(jīng)營出現(xiàn)問題，導(dǎo)致債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，是帶有反復(fù)特征的，粗略算大致10年左右重復(fù)一次，且存在一次比一次重的跡象。這種呈規(guī)律性的事件，歸根結(jié)底還在于政府與市場的邊界問題，及國企獨(dú)特的公司制度和管理模式。

　　債轉(zhuǎn)股的嘗試，是在以時間換取改革的空間。未來，要真正解決債券違約風(fēng)險(xiǎn)，還是需要科學(xué)合理地厘定政府與市場的邊界問題，推動國企的現(xiàn)代企業(yè)制度改革和市場化改革，否則，債轉(zhuǎn)股的紙，不一定能一直裹住債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的火。

　　正所謂不破不立。既然部分央企的違約已打破了國企的金剛不敗之身，那么決策層可以考慮通過完善失業(yè)保險(xiǎn)制度、加快推進(jìn)社會公共服務(wù)保障包建設(shè)，及果敢徹底地推動國企的市場化改革等，坦然面對違約，尊重市場利用看不見的手，推進(jìn)企業(yè)的并購重組，清產(chǎn)核算，讓缺乏競爭力的企業(yè)和僵尸企業(yè)退出市場舞臺，用簡政放權(quán)的改革刺激市場活力。