2015年，注定是中國(guó)股市歷史上值得濃墨重彩的一筆，波瀾壯闊的牛市和始料未及的轉(zhuǎn)折讓市場(chǎng)參與者刻骨銘心。展望2016年，經(jīng)濟(jì)、資金仍是主導(dǎo)市場(chǎng)總趨勢(shì)的兩股主要力量，投資機(jī)會(huì)的產(chǎn)生主要取決于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型背景下風(fēng)險(xiǎn)偏好的高低，而左右2015年牛熊市的杠桿力量，在2016年也會(huì)繼續(xù)發(fā)揮其所具有的助力作用。

　　2016年，產(chǎn)能出清和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型進(jìn)一步深化，經(jīng)濟(jì)繼續(xù)換擋前行，整體呈“加長(zhǎng)L”型筑底走勢(shì)。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革將加速去庫(kù)存和去產(chǎn)能，同時(shí)培育經(jīng)濟(jì)新增長(zhǎng)點(diǎn)，激活新興產(chǎn)業(yè)投資需求，成為經(jīng)濟(jì)新舊轉(zhuǎn)換的重要驅(qū)動(dòng)力。預(yù)計(jì)央行仍將通過(guò)降息降準(zhǔn)并使用多種貨幣工具應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行和通縮風(fēng)險(xiǎn)，貨幣環(huán)境延續(xù)寬松格局。在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行的大趨勢(shì)下，“錢多+資產(chǎn)荒”繼續(xù)提升股市吸引力，國(guó)際化提速、養(yǎng)老金入市、制度改革等打造中長(zhǎng)期健康運(yùn)行軌道。在經(jīng)濟(jì)下行、去杠桿、信用風(fēng)險(xiǎn)的壓力與貨幣寬松、改革推進(jìn)、儲(chǔ)蓄搬家的托底之間，A股大漲和大跌的條件均不具備，整體將呈現(xiàn)寬幅波動(dòng)走勢(shì)，機(jī)遇和風(fēng)險(xiǎn)將相伴相生。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)巨變將帶來(lái)更加顯著的結(jié)構(gòu)性分化，新經(jīng)濟(jì)、新投資背景下的新機(jī)會(huì)將大放異彩，改革與成長(zhǎng)仍是最鮮明的投資主線，藍(lán)籌股同樣具備改革預(yù)期和估值修復(fù)引導(dǎo)下的輪動(dòng)機(jī)會(huì)。

　　經(jīng)濟(jì)：“加長(zhǎng)L”孕育新格局

　　經(jīng)濟(jì)換擋，筑底延長(zhǎng)。時(shí)間之輪滾滾前行，經(jīng)濟(jì)“三駕馬車”瓶頸繼續(xù)顯現(xiàn)。投資方面，PPI長(zhǎng)達(dá)45個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)成為投資過(guò)剩和制造業(yè)景氣疲弱的直接例證，固定資產(chǎn)投資完成額和工業(yè)增加值下行，房地產(chǎn)新開工增速繼續(xù)下滑，去庫(kù)存壓力大。出口方面，受低端制造業(yè)轉(zhuǎn)移、勞動(dòng)力成本上升、外需疲弱等因素影響，出口壓力2016年還將延續(xù)，對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)作用有限。

　　消費(fèi)方面雖然不乏結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)，但從中長(zhǎng)期趨勢(shì)來(lái)看，人口老齡化導(dǎo)致就業(yè)人口絕對(duì)數(shù)量減少，從而降低消費(fèi)增速；同時(shí)，鑒于城鎮(zhèn)單位工資增速與GDP增速的高度相關(guān)，經(jīng)濟(jì)增速低位運(yùn)行也將制約居民收入增速，影響消費(fèi)能力。在經(jīng)歷了2010-2013年的快速下降，舊經(jīng)濟(jì)“出清”進(jìn)入后半程，服務(wù)業(yè)升級(jí)開始蓬勃興起，經(jīng)濟(jì)增速下行放緩，步入L型筑底階段；但舊有發(fā)展動(dòng)力破除，而新動(dòng)力(310328，基金吧)尚在醞釀，使得經(jīng)濟(jì)增速在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)都將處于減速換擋態(tài)勢(shì)，即“L”第二筆將被拉長(zhǎng)。此前通過(guò)投資、勞動(dòng)力、資源、環(huán)境等要素的低成本的大量投入來(lái)驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式已經(jīng)走到盡頭，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)內(nèi)部將發(fā)生巨變，從重化工業(yè)向高端制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)升級(jí)。

　　從貨幣市場(chǎng)來(lái)看，近年來(lái)，銀行間拆借利率、理財(cái)收益率等指標(biāo)代表的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率趨勢(shì)性下行，3個(gè)月、6個(gè)月、9個(gè)月等中長(zhǎng)端Shibor處于2008年、2009年以來(lái)的最低位，顯示我國(guó)流動(dòng)性環(huán)境寬松。在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)尚未充分出清的背景下，預(yù)計(jì)2016年央行仍將通過(guò)降息降準(zhǔn)并使用多種貨幣工具應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行。從通脹運(yùn)行來(lái)看，農(nóng)產(chǎn)品(000061，股吧)高庫(kù)存壓力拖累食品價(jià)格，國(guó)際大宗商品價(jià)格低位震蕩下行和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)疲弱令非食品價(jià)格缺乏上漲動(dòng)力。預(yù)計(jì)2016年CPI回升的動(dòng)力不足，不排除跌破1%的可能，通縮風(fēng)險(xiǎn)依然存在，這就為貨幣政策寬松提供了有效空間。在目前1.5%的基準(zhǔn)利率下，降息空間受到約束，但準(zhǔn)備金率下調(diào)空間依然巨大，預(yù)計(jì)2016年流動(dòng)性充沛和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行的趨勢(shì)將延續(xù)。值得一提的是，在供給側(cè)改革主導(dǎo)的去產(chǎn)能大環(huán)境下，弱經(jīng)濟(jì)難以充分吸收“寬貨幣”，資金傳導(dǎo)實(shí)體經(jīng)濟(jì)受阻自然會(huì)轉(zhuǎn)至虛擬經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)，這也將令A(yù)股維持充裕的流動(dòng)性環(huán)境。

　　不過(guò)投資者仍需警惕兩只“黑天鵝”。2016年宏觀方面的風(fēng)險(xiǎn)可能來(lái)自兩方面。一是人民幣貶值風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)央行降息和美聯(lián)儲(chǔ)加息的反向操作，令中美長(zhǎng)端利差進(jìn)一步縮窄，將提升未來(lái)階段性人民幣貶值和資金流出預(yù)期，從而影響A股投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好。二是信用違約風(fēng)險(xiǎn)。截至2015年三季度末，商業(yè)銀行不良貸款率上升至1.59%，不良貸款余額超過(guò)11000億，均創(chuàng)2009年以來(lái)新高。隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的下行，以及供給側(cè)改革的“刮骨療毒”，傳統(tǒng)行業(yè)以及僵尸企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的可能性加大。屆時(shí)將對(duì)市場(chǎng)情緒帶來(lái)階段性擾動(dòng)，相關(guān)板塊和品種將受到?jīng)_擊。

　　 A股：風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)會(huì)間的“華爾茲”

　　一方面，在貨幣寬松的背景下，流動(dòng)性寬松，貨幣增速維持高位，資金大量富余，“錢多多”態(tài)勢(shì)將延續(xù)；另一方面，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期間實(shí)體經(jīng)濟(jì)回報(bào)率下降，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行，國(guó)內(nèi)能夠滿足投資者預(yù)期收益率的資產(chǎn)越來(lái)越少，而國(guó)際市場(chǎng)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)價(jià)格并不便宜。在此背景下，A股吸引力顯著，2016年將繼續(xù)成為追逐高風(fēng)險(xiǎn)高收益資產(chǎn)的優(yōu)選配置渠道。從股市所承載的功能來(lái)看，直接融資在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期的重要性更加凸顯。隨著直接融資加速發(fā)展，大類資產(chǎn)配置向權(quán)益類資產(chǎn)遷移是大趨勢(shì)。當(dāng)然，基于資金逐利避險(xiǎn)的本能，當(dāng)一個(gè)階段股市泡沫吹大時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化會(huì)引發(fā)資金轉(zhuǎn)移至其他大類資產(chǎn)，從而形成不同資本市場(chǎng)之間泡沫的輪動(dòng)。特別是，債券市場(chǎng)同樣受益無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行，2015年6-9月就曾出現(xiàn)明顯的股債蹺蹺板，預(yù)計(jì)2016年債市對(duì)股市的階段性分流仍可能出現(xiàn)。但這并不會(huì)逆轉(zhuǎn)A股市場(chǎng)的整體吸引力以及在大類配置中的優(yōu)先級(jí)。

　　在此背景下，2016年A股大漲與大跌的條件均不具備，將延續(xù)寬幅震蕩走勢(shì)，期間市場(chǎng)運(yùn)行可能面臨信用違約、經(jīng)濟(jì)運(yùn)行波動(dòng)以及美元升值引發(fā)的調(diào)整和風(fēng)險(xiǎn)，但產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型加速升級(jí)、經(jīng)濟(jì)新動(dòng)力的壯大以及新投資新消費(fèi)的激活將帶來(lái)豐富的買點(diǎn)和機(jī)遇。預(yù)計(jì)滬綜指全年運(yùn)行區(qū)間為3000-4500點(diǎn)，但漲跌斜率不會(huì)如2015年那樣陡峭。

　　 杠桿：告別“野蠻成長(zhǎng)”

　　盡管歷史上來(lái)看A股市場(chǎng)的大幅調(diào)整并非首次，2015年的A股市場(chǎng)也選擇在平靜中收官，但這一次的暴跌卻無(wú)法不引人深思。2015年“杠桿市”的正向和反向威力超乎想象。

　　不難發(fā)現(xiàn)，兩融這一杠桿資金的代表與A股市場(chǎng)走勢(shì)亦步亦趨，市場(chǎng)漲得兇猛，兩融也增長(zhǎng)得迅速；市場(chǎng)跌得凌厲，兩融也降速驚人。而實(shí)際上，兩融只是杠桿資金中的一個(gè)風(fēng)向標(biāo)，而且是相對(duì)規(guī)范、杠桿較低的場(chǎng)內(nèi)資金。實(shí)際上，2015年上半年的牛市行情中，融資融券、場(chǎng)外配資、傘形信托等豐富多樣的渠道，使得大量杠桿資金蜂擁入市，尤以傘形配資和P2P配資最為盛行，彼時(shí)，1:2、1:5，甚至1:10的配資都不足為奇。有統(tǒng)計(jì)稱，2014年底到2015年6月，A股市場(chǎng)的場(chǎng)外配資規(guī)模超過(guò)2萬(wàn)億元，再加上其他隱藏的民間配資渠道，其累計(jì)規(guī)模或許已超過(guò)4萬(wàn)億元。而支撐起如此龐大資產(chǎn)的，是私募基金的蓬勃發(fā)展、產(chǎn)業(yè)資本的迅速壯大、社交媒體的廣泛運(yùn)用、利欲不切實(shí)際的快速膨脹。

　　正是對(duì)野蠻生長(zhǎng)的場(chǎng)外配資的清理整頓規(guī)范，觸發(fā)了市場(chǎng)資金的轉(zhuǎn)移，進(jìn)而造成了A股市場(chǎng)的集中擠泡沫和大地震。期間A股市場(chǎng)的暴漲暴跌吸引了大批新股民入市，而后的暴跌又讓諸多新老股民咋舌，更引發(fā)了無(wú)數(shù)杠桿爆倉(cāng)事件。而今即便已經(jīng)過(guò)去幾個(gè)月，偶然的波動(dòng)仍然是談杠桿色變引發(fā)。“一朝被蛇咬，十年怕井繩”，“杠桿牛”的崩塌，影響到了增量資金入市的信心，并仍將影響一段時(shí)間。

　　當(dāng)然，盡管杠桿是金融市場(chǎng)大波動(dòng)的觸發(fā)器，但這個(gè)中性的工具在不受監(jiān)管的情況下卻很容易成為“熊孩子”。不管在實(shí)體經(jīng)濟(jì)還是虛擬經(jīng)濟(jì)，合理運(yùn)用杠桿才是平衡收益和風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵。

　　在這輪“改革?！钡暮罄m(xù)發(fā)酵中，杠桿的作用將至少在短期內(nèi)被回避與淡化。在此期間，A股市場(chǎng)的行情需要逐步整固，投資者信心需要逐步修復(fù)，各項(xiàng)政策將逐步恢復(fù)常態(tài)。兩融市場(chǎng)或在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)難現(xiàn)以往的風(fēng)采，緩步慢升將成為主基調(diào)，這也將為慢牛格局的真正確立奠定基礎(chǔ)。

　　而且，投資者不應(yīng)該忽視的是股市漲跌背后的邏輯，脫離基本面的、純靠資金推動(dòng)的行情本身就孕育著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。我們也不得不面對(duì)國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的脆弱、上市公司估值的不盡合理等。經(jīng)濟(jì)本身有其內(nèi)在規(guī)律，在經(jīng)濟(jì)逐步觸底并邊際向好、上市公司改革轉(zhuǎn)型動(dòng)力增強(qiáng)的背景下，投資者應(yīng)逐步重塑信心并回歸投資本質(zhì)，對(duì)標(biāo)的多一些研究、對(duì)市場(chǎng)多一分敬畏。

　　 熱點(diǎn)：“改革”仍是核心

　　“三新”成為看點(diǎn)

　　“新供給”帶來(lái)舊轉(zhuǎn)新。面對(duì)經(jīng)濟(jì)下行的巨大壓力，宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控思路發(fā)生了重大變化。供給端配套政策不斷出臺(tái)，必然推動(dòng)2016年傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型，帶動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的投資機(jī)會(huì)。

　　從輕資產(chǎn)傳統(tǒng)行業(yè)來(lái)看，對(duì)于傳統(tǒng)行業(yè)轉(zhuǎn)型，輕資產(chǎn)行業(yè)的轉(zhuǎn)型阻力較小，去產(chǎn)能陣痛期較短，更加適合跨行業(yè)轉(zhuǎn)型，尤其是向增長(zhǎng)較快的新興行業(yè)轉(zhuǎn)型。從具體行業(yè)來(lái)看，房地產(chǎn)和紡織服裝的轉(zhuǎn)型值得關(guān)注。重資產(chǎn)行業(yè)，家電、汽車、鋼鐵等行業(yè)的轉(zhuǎn)型主要偏向大幅精簡(jiǎn)資產(chǎn)、行業(yè)內(nèi)并購(gòu)整合、上下游資源整合、加大研究投資比例等，耗時(shí)時(shí)間較長(zhǎng)。以鋼鐵行業(yè)為例，主要轉(zhuǎn)型方向?yàn)椴①?gòu)重組、拓展產(chǎn)業(yè)鏈、加大營(yíng)收比例和精簡(jiǎn)資產(chǎn)，耗時(shí)時(shí)間最長(zhǎng)。重資產(chǎn)傳統(tǒng)行業(yè)轉(zhuǎn)型，相對(duì)看好化工和有色行業(yè)，精細(xì)化工、有色新材料等領(lǐng)域是其重要的轉(zhuǎn)型方向，衍生出的產(chǎn)業(yè)鏈機(jī)會(huì)也較為豐富。

　　“新產(chǎn)業(yè)”引領(lǐng)升級(jí)潮。隨著全球化停滯和人口紅利消失，我國(guó)的城市化和工業(yè)化正在放緩，表現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)中是投資下滑、消費(fèi)放緩、外貿(mào)衰退，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)遲暮、新興產(chǎn)業(yè)崛起。步入2016年，新興產(chǎn)業(yè)的大浪潮仍將在A股中波濤洶涌。新興產(chǎn)業(yè)中新能源和智能制造升級(jí)值得投資者重點(diǎn)關(guān)注。新能源產(chǎn)業(yè)中，據(jù)《能源發(fā)展戰(zhàn)略行動(dòng)計(jì)劃（2014-2020）》，到2020年風(fēng)電裝機(jī)達(dá)到2億千瓦，市場(chǎng)預(yù)期“十三五”規(guī)劃目標(biāo)將上調(diào)至2.5億至2.8億千瓦。由此可推算未來(lái)風(fēng)電裝機(jī)容量增速在10%左右。根據(jù)《能源發(fā)展戰(zhàn)略行動(dòng)計(jì)劃（2014-2020）》，到2020年，光伏裝機(jī)規(guī)模達(dá)到1億千瓦，市場(chǎng)預(yù)期“十三五”規(guī)劃目標(biāo)將上調(diào)至1.5億千瓦。由此可推斷未來(lái)5年我國(guó)光伏裝機(jī)容量增速在20%左右。

　　智能制造產(chǎn)業(yè)中，2015年5月，國(guó)務(wù)院印發(fā)《中國(guó)制造2025》，部署全面推進(jìn)實(shí)施制造強(qiáng)國(guó)戰(zhàn)略，明確10大重點(diǎn)發(fā)展領(lǐng)域和5項(xiàng)重點(diǎn)工程，其中5大重點(diǎn)工程包括智能制造。目前我國(guó)每年消費(fèi)的中高檔數(shù)控機(jī)床的數(shù)量在5-6萬(wàn)套左右，金額在60億元左右，其中進(jìn)口量占到總量的85%左右。根據(jù)2025路線圖，到2020年，高檔數(shù)控機(jī)床與基礎(chǔ)制造裝備國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率超過(guò)70%，數(shù)控系統(tǒng)標(biāo)準(zhǔn)型、智能型國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率分別達(dá)到60%、10%，主軸、絲杠、導(dǎo)軌等中高檔功能部件國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率達(dá)到50%。過(guò)去幾年機(jī)床產(chǎn)業(yè)增速在10%左右，未來(lái)有望仍然保持該增速。

　　“新消費(fèi)”帶來(lái)新機(jī)遇。談及消費(fèi)，食品飲料和餐飲旅游被認(rèn)為是最正宗、最傳統(tǒng)的消費(fèi)題材。映射在A股上，此前“吃藥喝酒”一直是A股市場(chǎng)一條重要的投資主線，不過(guò)隨著宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩、產(chǎn)能過(guò)剩凸顯，白酒板塊在2012年下半年步入行業(yè)調(diào)整期，這次調(diào)整持續(xù)的時(shí)間并不短，一直持續(xù)到現(xiàn)在。

　　步入2016年，伴隨著經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張、技術(shù)的進(jìn)步和應(yīng)用的逐漸普及，居民的消費(fèi)結(jié)構(gòu)也將出現(xiàn)變革，基本生活需求已經(jīng)得到滿足，健康娛樂(lè)需求正在崛起，2016年將是擁抱“新消費(fèi)”時(shí)代的一年，大健康產(chǎn)業(yè)和IP產(chǎn)業(yè)鏈不會(huì)缺席。

　　一方面，大健康時(shí)代將至，“十三五”“健康中國(guó)”將上升為國(guó)家戰(zhàn)略，醫(yī)療健康板塊的投資潛力不言而喻。深化醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革，實(shí)行醫(yī)療、醫(yī)保、醫(yī)藥聯(lián)動(dòng)，推動(dòng)醫(yī)藥分開，實(shí)行分級(jí)診療，建立覆蓋城鄉(xiāng)的基本醫(yī)療衛(wèi)生制度和現(xiàn)代醫(yī)院管理制度。目前，中國(guó)健康產(chǎn)業(yè)占GDP的比重不到5%，與發(fā)達(dá)國(guó)家10%以上的占比相去甚遠(yuǎn)?！敖】抵袊?guó)”帶來(lái)的健康產(chǎn)業(yè)投資規(guī)模有望達(dá)到十萬(wàn)億級(jí)別，從細(xì)分領(lǐng)域的角度來(lái)看，醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)療器械、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療、健康保險(xiǎn)、養(yǎng)老服務(wù)等上市公司將會(huì)率先收益。

　　另一方面，IP風(fēng)可能在2016年愈刮愈烈。從全產(chǎn)業(yè)鏈的角度看IP變現(xiàn)，A股的投資機(jī)會(huì)主要在上游的IP資源（網(wǎng)絡(luò)文學(xué)、動(dòng)漫等）、中游的內(nèi)容制造商（影視劇、網(wǎng)絡(luò)劇、游戲、衍生品等），以及最終端的廣告變現(xiàn)（互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷）。這三大環(huán)節(jié)將是2016年值得重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域。(記者 李波 張怡 徐偉平)