公平交易是資本市場的核心，“特殊待遇”是導(dǎo)致非公平與泡沫的必然。

　　今年7月停止的IPO發(fā)行，在目前階段恢復(fù)發(fā)行，是市場因素、時(shí)間因素、法律因素等共同作用的結(jié)果。在注冊制沒有成行之前，頻率變動(dòng)較高的新股發(fā)行制度軌跡顯示了中國新股發(fā)行體制的效率與市場化堅(jiān)守問題。實(shí)際上，我們研究發(fā)現(xiàn)，新股首日上市交易規(guī)則是導(dǎo)致非公平交易的一個(gè)重要因素，也是導(dǎo)致新股被人為神秘化且利益炒作的一個(gè)推手。

　　交易規(guī)則是股票實(shí)現(xiàn)市場化交易的重要標(biāo)尺，中國新股首日交易規(guī)則所體現(xiàn)的差別于市場其它股票的“特殊待遇”絕非是市場的福音，歷史交易軌跡顯示，前些年通過新股首日交易制度的拉升，出現(xiàn)極端上百、上千市盈率甚至虧損的公司不斷累積，許多三高股票連年的下跌，構(gòu)成了巨大的累積下跌源，股災(zāi)的出現(xiàn)正是累積效應(yīng)的一個(gè)縮影。其首日交易制度的差異化，導(dǎo)致投機(jī)機(jī)構(gòu)或利益機(jī)構(gòu)通過交易差異化制度實(shí)現(xiàn)炒作并傷害市場的行為不斷出現(xiàn)。

　　從歷史情況來看，深滬交易所在推行T+0且無漲跌停板制度的時(shí)期，其新股與老股的交易制度完全相同，盡管其間有一定程度的炒作，但其并未拖離整體市場品種一致的交易規(guī)則，由于市場總體影響，其并未出現(xiàn)爆炒與連續(xù)性、總體性的行為，因?yàn)樗泄善倍际且粯拥慕灰追绞健猅+0與無漲跌幅；深滬交易所改為T+1且漲跌10%制度后，我們發(fā)現(xiàn)新股的首日上市交易從無漲跌幅度限制，轉(zhuǎn)變?yōu)橛袧q跌幅限制的制度。

　　新股上市首日的規(guī)定政策，對新股開了一個(gè)口子，這給相關(guān)利益持股與利益人提供了一個(gè)炒作日，可以說人為地將新股與市場股票交易模式在新股上市首日給予超市場待遇，這為炒作機(jī)構(gòu)提供了炒作路徑。從轉(zhuǎn)變后的新股上市首日表現(xiàn)來看，三高泡沫不斷出現(xiàn)，新股發(fā)行制度改革不斷。2009年至今出現(xiàn)了多次較大的新股發(fā)行制度改革，但炒新不但沒有遏制，相反一浪高過一浪。從現(xiàn)行的新股首日交易制度來看，我們發(fā)現(xiàn)，上海與深圳證券交易規(guī)則顯示為：開盤集合競價(jià)階段所體現(xiàn)的120%、80%規(guī)定；連續(xù)競價(jià)階段所體現(xiàn)的144%、64%等規(guī)定、特殊報(bào)價(jià)規(guī)定、停牌制度等實(shí)際上體現(xiàn)出的人為的限定，是一種人為干預(yù)的無支撐依據(jù)行為，所體現(xiàn)的數(shù)字漲跌幅，為什么不能體現(xiàn)以發(fā)行價(jià)為基準(zhǔn)與老股票同樣的10%呢？難道新股就應(yīng)體現(xiàn)獨(dú)特的“特殊待遇”。我們看到目前老股票交易規(guī)則實(shí)行的是T+1且10%的漲跌板制度，新股無論從行業(yè)還是從交易的角度來看，都應(yīng)遵循市場一致性原則。

　　按照目前IPO重啟情況來看，新股參照行業(yè)平均市盈率發(fā)行或2000萬以下發(fā)行采取市場化定價(jià)，實(shí)際上可以體現(xiàn)出參考了市場同類股票的平均市盈率，但首日交易規(guī)則就應(yīng)體現(xiàn)以發(fā)行價(jià)為基準(zhǔn)的交易制度對等，即首日交易對等所有股票交易規(guī)則。

　　目前所體現(xiàn)的新股首日交易規(guī)則，具有人為定參數(shù)如144%、80%、64%等一系列的違背公平交易模式的情況。如果要實(shí)現(xiàn)公平交易與制度完善，就需要給予市場品種公平交易的體現(xiàn)。從尊重市場、公平交易的角度來看，目前應(yīng)果斷地取消新股上市首日的“特殊待遇”，以其發(fā)行價(jià)體現(xiàn)漲跌10%，使得其與市場股票形成一致的交易規(guī)則，不能因新股就在首日給予不同交易規(guī)則，如果這樣，A股就失去了公平交易的基礎(chǔ)，也必將累積巨大的投資風(fēng)險(xiǎn)，對長期市場形成傷害。同時(shí)，從重組股票來看，其也應(yīng)取消復(fù)牌后的無漲跌幅限制，以對應(yīng)目前A股市場整體T+1且漲跌10%的制度，只有這樣市場的公平交易才可能體現(xiàn)，新股也不再體現(xiàn)出比老股票有多新的理性投資軌道。

　　新股上市環(huán)節(jié)實(shí)際上也是新股制度的一個(gè)重要環(huán)節(jié)。國際資本市場新股發(fā)行完畢后上市交易，絕無“特殊待遇”。其往往取決于市場機(jī)制的制約，即新股在市場中的交易表現(xiàn)，并不會首日給出一個(gè)離譜或拍腦袋式的區(qū)別于老股的市場漲跌幅度。新股在國際資本市場往往體現(xiàn)出較大差異化，比如香港資本市場中，新股發(fā)行基本沒有停止過，即便是市場大熊市，但只有符合注冊條件，其企業(yè)選擇何時(shí)發(fā)行，由企業(yè)自主來進(jìn)行選擇，上市破發(fā)與上漲共存。金融危機(jī)時(shí)期的美國股票市場新股發(fā)行并末因市場重挫而停止，而二級市場上新股價(jià)格體現(xiàn)出破發(fā)與上漲不同的表現(xiàn)，如果定價(jià)過高，自然由市場來進(jìn)行一個(gè)修復(fù)：如果定價(jià)過低，往往也與企業(yè)自身價(jià)值密切相關(guān)。企業(yè)的上市與退市同時(shí)存在，首日交易機(jī)制也是與老股同等，市場優(yōu)勝劣汰機(jī)制充分顯示市場經(jīng)濟(jì)下資本市場的一個(gè)運(yùn)作規(guī)則軌跡。實(shí)踐證明，國際資本市場上所推行的注冊制新股發(fā)行與交易，并不會給新股首日交易一個(gè)特待，也極少出現(xiàn)平均3年多一變的IPO停停擺擺。

　　市場化與法律化是證券市場的一個(gè)發(fā)展方向，目前來看，新股首日交易須打破神秘化及沒有任何基礎(chǔ)、缺少市場公平交易的“特殊待遇”。要么推行以發(fā)行價(jià)為基準(zhǔn)與老股同政策漲跌10%及T+1制度；要么放開所有股票漲跌幅及推行T+0制度，實(shí)現(xiàn)所有股票交易的對等性原則。只有這樣，我們的市場交易規(guī)則與效率、公平才可能充分體現(xiàn)。（作者系九鼎德盛金融證券分析師）