投資邏輯

　　農(nóng)網(wǎng)大投資，2015年非晶變招標(biāo)量有望增長(zhǎng)200%：按照我們的統(tǒng)計(jì)，國(guó)網(wǎng)2015年前三招非晶變總計(jì)179550臺(tái)，同比增長(zhǎng)143.33%；油浸硅鋼變203002臺(tái)，同比增長(zhǎng)0.69%。前三批總計(jì)非晶變占比46.9%，較2014年26.8%增長(zhǎng)顯著。此外，我們預(yù)計(jì)全年大概率會(huì)新增第四批變壓器招標(biāo)。公司2014年非晶變毛利貢獻(xiàn)3.55億元，占公司當(dāng)年總毛利的46.13%，是最純正的非晶變上市公司，2016年業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)確定。

　　資產(chǎn)注入具有協(xié)同效應(yīng)，增強(qiáng)公司在國(guó)網(wǎng)版圖中的戰(zhàn)略地位：本次交易后，公司業(yè)務(wù)構(gòu)成顯著豐富，增加了雷電監(jiān)測(cè)防護(hù)、電網(wǎng)智能運(yùn)維等高毛利業(yè)務(wù)；節(jié)能板塊規(guī)模及項(xiàng)目積累也得以進(jìn)一步提升，與上市公司原有產(chǎn)品相結(jié)合后，有望推出更加豐富的產(chǎn)品組合和系統(tǒng)。注入后，國(guó)網(wǎng)公司對(duì)置信電氣的持股比例由25.43%增至31.51%。

　　直接顯著增厚EPS：按照備考財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，2014年EPS將由交易前的0.23大幅增厚至0.4，增幅達(dá)74%。此外，雖然由于同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，光伏業(yè)務(wù)將被剝離，但該業(yè)務(wù)毛利率低，對(duì)公司盈利能力影響很小。

　　碳資產(chǎn)業(yè)務(wù)布局最完整，前景廣闊：依托國(guó)家電網(wǎng)全方位的股東資源支持及品牌影響力，致力于發(fā)展成為全國(guó)最大、國(guó)際知名的專業(yè)化、規(guī)范化和國(guó)際化的碳交易綜合服務(wù)商。公司已與國(guó)內(nèi)7大碳交易所建立合作，率先開(kāi)設(shè)中國(guó)自愿減排機(jī)制項(xiàng)目（CCER）賬戶，發(fā)布置信碳指數(shù)，并行推進(jìn)碳交易一、二級(jí)市場(chǎng)，未來(lái)大概率將成為國(guó)內(nèi)碳交易市場(chǎng)最大受益者。

　　估值與投資建議

　　預(yù)計(jì)公司2015-2017年EPS為0.21，0.36，0.48（未考慮碳資產(chǎn)業(yè)務(wù)）備考2015-2017年EPS為（對(duì)武漢南瑞進(jìn)行手動(dòng)合并報(bào)表，扣除光伏等即將剝離或不具備持續(xù)性業(yè)務(wù)）：0.33，0.51，0.64，考慮到公司未來(lái)受益配網(wǎng)投資的高速成長(zhǎng)性，碳資產(chǎn)的廣闊前景，對(duì)應(yīng)2016年備考業(yè)績(jī)35x PE。

　　風(fēng)險(xiǎn)

　　配網(wǎng)投資低于預(yù)期。

　　國(guó)金證券 張帥