近期召開的國務(wù)院常務(wù)會議，確定了大力推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新的政策措施，其中提到推動特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類創(chuàng)業(yè)企業(yè)在境內(nèi)上市，被業(yè)內(nèi)認(rèn)為是一大亮點(diǎn)。未來，特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類創(chuàng)業(yè)企業(yè)在國內(nèi)資本市場上市有望加速——

　　融資需求與監(jiān)管的平衡

　　目前，我國的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類創(chuàng)業(yè)企業(yè)，大多數(shù)是VIE結(jié)構(gòu)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。所謂“VIE結(jié)構(gòu)”即可變利益實(shí)體，也稱為“協(xié)議控制”，為企業(yè)所擁有的實(shí)際或潛在的經(jīng)濟(jì)來源，但是企業(yè)本身對此利益實(shí)體并無完全的控制權(quán)，此利益實(shí)體系指合法經(jīng)營的公司、企業(yè)或投資。

　　在VIE結(jié)構(gòu)下，境外投資機(jī)構(gòu)及創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)設(shè)立注冊在境外的主體，在境內(nèi)設(shè)立外商投資企業(yè)。同時(shí)，中國自然人或法人股東在境內(nèi)設(shè)立內(nèi)資的可變利益實(shí)體，由其運(yùn)行外商投資限制或禁止的業(yè)務(wù)。外商投資企業(yè)與可變利益實(shí)體簽訂一系列關(guān)于資產(chǎn)、經(jīng)營決策權(quán)等方面的協(xié)議，以達(dá)到實(shí)際控制的目的。

　　過去10余年間，新浪、百度等一大批國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)公司正是通過VIE構(gòu)架在海外資本市場上市融資，實(shí)現(xiàn)做大做強(qiáng)?！癡IE結(jié)構(gòu)是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在融資需求和監(jiān)管限制約束下的產(chǎn)物?！?a href="http://www.zhonghuixigou.com/stock/quote/sh601211/" target="_blank" title="國泰君安 601211">國泰君安證券分析師孫金鉅表示，以互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)為代表的創(chuàng)新型企業(yè)之所以采取VIE結(jié)構(gòu)，主要是由于VIE結(jié)構(gòu)能夠在不違反我國對外商投資監(jiān)管要求的同時(shí)，吸引境外財(cái)務(wù)投資人的投資。

　　一般而言，由于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在起步階段需要數(shù)量較大、時(shí)間較長的資金投入，境外成熟的財(cái)務(wù)投資者更多地成為這類企業(yè)的早期投資人；而國內(nèi)上市門檻較高、注重企業(yè)盈利指標(biāo)，審批周期較長，也促使大批國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)遠(yuǎn)赴海外上市。

　　今年的政府工作報(bào)告提出制定“互聯(lián)網(wǎng)+”行動計(jì)劃，互聯(lián)網(wǎng)已成為我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級的重要方向，而A股市場對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估值也水漲船高。此前曾搭建VIE結(jié)構(gòu)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)暴風(fēng)科技，在今年登陸創(chuàng)業(yè)板后一口氣連拉逾30個(gè)漲停板。

　　“目前國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板給予互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估值，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于在美股上市的中概股互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。較低的上市成本、較高的市盈率將有助于吸引VIE結(jié)構(gòu)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)回歸A股?！敝袊嗣翊髮W(xué)財(cái)金學(xué)院副院長趙錫軍說。

　　境內(nèi)上市有望成趨勢

　　從之前的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類創(chuàng)業(yè)企業(yè)在境內(nèi)上市的案例來看，一般都因循著企業(yè)先拆除自身的VIE結(jié)構(gòu)，然后再在A股上市的路徑。

　　以上市公司二六三為例，公司在計(jì)劃轉(zhuǎn)到境內(nèi)A股上市后，對VIE結(jié)構(gòu)進(jìn)行了拆除，包含對海外機(jī)構(gòu)投資者股份的贖回、VIE相關(guān)協(xié)議的解除、股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整、境外主體的注銷等操作，完成這一過程前后約2年。

　　“特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類創(chuàng)業(yè)企業(yè)在籌備上市時(shí)，通常盈利指標(biāo)并不突出。要推動這類企業(yè)在境內(nèi)上市，重點(diǎn)在于降低上市門檻?！壁w錫軍表示。據(jù)了解，按照目前相關(guān)規(guī)定，在創(chuàng)業(yè)板上市需最近兩年連續(xù)盈利，累計(jì)凈利潤不少于1000萬元；或最近一年盈利，營業(yè)收入不少于5000萬元，很多處于創(chuàng)始期的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)難以滿足這一條件。

　　趙錫軍認(rèn)為，隨著未來股票發(fā)行注冊制的推出，對企業(yè)的盈利要求將會淡化。

　　值得關(guān)注的是，掛牌門檻較低、審批效率較高的新三板市場也開始吸引互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的回歸。今年4月份，紐交所上市公司藥明康德宣布，其全資子公司合全藥業(yè)獲批在新三板掛牌，打開了海外上市公司子公司登陸國內(nèi)資本市場的新通道。

　　“由于新三板公司沒有利潤限制門檻，申報(bào)流程短，融資方式靈活。在目前股票發(fā)行注冊制尚未落地、主板和創(chuàng)業(yè)板上市仍需要長時(shí)間排隊(duì)等候的情況下，新三板可較為迅速解決公司融資問題，且有望作為今后轉(zhuǎn)板的跳板?！睂O金鉅表示，新三板有望成為特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類創(chuàng)業(yè)企業(yè)在境內(nèi)上市的新選擇。