如同對待“促改革”與“穩(wěn)增長”的關(guān)系一樣，在對待地方債務治理的問題上，中央也在尋求一種平衡術(shù)：既要推進債務管理制度改革，又不能因債務治理而影響經(jīng)濟增長。但是在2015年，這是一個巨大挑戰(zhàn)。

　　首先，債務存量較大。公開數(shù)據(jù)顯示，2015年地方政府到期的負有直接責任的債務為1.86萬億元，加上5000億元左右的債務利息，再加上部分或有償還債務，保守估計2015年需要償還的地方政府債務會超過2.4萬億元。這一數(shù)字雖與2014年的2.4萬億萬基本持平，但考慮到經(jīng)濟增長放緩和房地產(chǎn)市場低迷帶來的財政收入和土地出讓金收入的下滑，2015年的償債壓力自然不小。

　　其次，去年43號文出來后，地方政府傳統(tǒng)融資渠道受阻。一方面，在“誰借誰還、風險自擔”的約束下，銀行出于防范自身風險和響應中央號召的需要，會收緊地方融資平臺貸款；另一方面，43號文件及中證登對企業(yè)債質(zhì)押回購的嚴苛新規(guī)，使得城投債再難有大的作為。

　　最新數(shù)據(jù)顯示，2015年地方政府置換債券計劃發(fā)行1萬億元，加上預算內(nèi)的6000億元新增地方政府債券，地方政府的償債資金缺口還是比較大的。如果再考慮“穩(wěn)增長”的被動資金需求，2015年地方政府的融資壓力可想而知。如何破解？

　　政府的思路是，在43號文件規(guī)定的大框架下，開啟新的市場化的舉債模式。其一，讓“自發(fā)自還”成為常態(tài)，這是頂層設(shè)計中地方政府未來的主流負債方式，包括發(fā)行一般債券和專項債券。只是，“自發(fā)自還”目前還處于試點階段，發(fā)債流程、信用評定、信息披露相關(guān)機制還在摸索之中。

　　其二，鼓勵PPP模式。但是，寄望PPP模式能立即扛起地方政府基建項目融資的大旗在當前并不現(xiàn)實：首先，并不是所有城市基礎(chǔ)設(shè)施項目都可以商業(yè)化；其次，對大部分基礎(chǔ)設(shè)施項目而言，其盈利能力較差，加上投資金額大，回報周期長，民營資本的參與動力天然不足；第三，地方政府的透明度和信用還有待加強，民營企業(yè)利益的保障機制還不夠健全。

　　2015年，中國經(jīng)濟去杠桿、制造業(yè)去產(chǎn)能、房地產(chǎn)去庫存的調(diào)整仍將繼續(xù)，新興產(chǎn)業(yè)和服務業(yè)改善尚難以沖抵傳統(tǒng)增長點收縮帶來的壓力，為穩(wěn)住7%左右的目標GDP增速，穩(wěn)住投資特別是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投資仍是當前政府的主要選擇。在債務治理和穩(wěn)增長的雙面夾擊之下，政府只好尋求“平衡術(shù)”，其中就包括地方債務置換和城鎮(zhèn)化基金。

　　“債務置換”是一種債務展期，而且是將高息、短期債務轉(zhuǎn)換為低息、長期債務。但存在兩個問題：一是金融機構(gòu)不傻，賠本的買賣自然不愿意干，所以首批地方債被一再延遲發(fā)行；二是由于流動性有限，債務置換量太大的話，勢必會對其他實體的融資產(chǎn)生擠出效應。所以，政府只好將債務置換與財政存款、參與地方重大項目建設(shè)等聯(lián)系起來，并把置換債納入抵押品范圍，算是給金融機構(gòu)的額外補償，于是就有了地方政府債券的定向承銷發(fā)行。只是，這種沒有充分體現(xiàn)自愿契約精神的“債務置換”并非完全市場化的手段。

　　城鎮(zhèn)化基金屬于私募基金的范疇，本來是一種純市場化的投資手段。但是，目前各地如雨后春筍般建立的城鎮(zhèn)化基金與傳統(tǒng)意義上的城投貸款或城投債并無本質(zhì)差異。

　　筆者以為，在地方債治理的過渡期，尋求“平衡術(shù)”確實有必要，但只能作為權(quán)宜之計。從長遠來看，盡快轉(zhuǎn)變政府職能，專注于公共服務，而不要過多插手經(jīng)濟事務才是根本，因為缺乏市場紀律約束的大規(guī)模投資只會導致地方政府債務的變相膨脹。