財(cái)政政策與貨幣政策是宏觀調(diào)控的兩個(gè)重要抓手。其中，貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，尤其是對(duì)金融活動(dòng)的影響更為敏感。有鑒于此，央行的角色就顯得特別重要。除此之外，央行在金融監(jiān)管方面又能做什么呢？這是個(gè)有意思的問(wèn)題。

　　——亞夫

　　■貨幣政策與金融監(jiān)管之間的沖突，根本在于以資本充足率為核心的金融監(jiān)管存在顯著順周期性，這與貨幣政策沿用相機(jī)抉擇進(jìn)行逆周期調(diào)控天然存在矛盾。同時(shí)，兩者在作用實(shí)體經(jīng)濟(jì)上也存在較大差異。

　　■一是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)作用的方式不同。貨幣政策主要是調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量、社會(huì)融資規(guī)模和社會(huì)融資成本，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，強(qiáng)調(diào)的是總量調(diào)節(jié)。而金融監(jiān)管則從微觀資金配置效率出發(fā)，保障社會(huì)資金正常供應(yīng)，側(cè)重于結(jié)構(gòu)與效率配置。

　　■二是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)作用的環(huán)境不同。貨幣政策操作同經(jīng)濟(jì)周期反向變化，以擴(kuò)張性貨幣政策應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期下行，以緊縮性貨幣政策應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期過(guò)度景氣。

　　■三是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)作用的機(jī)制不同。中央銀行運(yùn)用各種貨幣政策工具影響金融機(jī)構(gòu)和微觀經(jīng)濟(jì)主體，使實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率接近于潛在增長(zhǎng)率，其作用機(jī)理在于利益導(dǎo)向，引導(dǎo)微觀經(jīng)濟(jì)主體順應(yīng)貨幣政策方向行事。

　　■央行貨幣政策與金融監(jiān)管存在包容可能性：一是在金融穩(wěn)定新框架下中央銀行貨幣政策與金融監(jiān)管可以相互包容；二是中央銀行包含貨幣政策與金融監(jiān)管職能可提高貨幣政策實(shí)施效果；三是中央銀行金融監(jiān)管有助于降低整體金融運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)；四是中央銀行擁有金融監(jiān)管職能可降低政策協(xié)調(diào)成本；五是中央銀行擁有金融監(jiān)管職能不會(huì)削弱金融監(jiān)管專(zhuān)業(yè)性。

　　2003年，中國(guó)人民銀行剝離銀行業(yè)監(jiān)管職能，專(zhuān)司貨幣政策，而銀行業(yè)監(jiān)管職能則由分立后的銀監(jiān)會(huì)承擔(dān)，標(biāo)志著我國(guó)金融分業(yè)監(jiān)管體制的最終完成。

　　當(dāng)時(shí)將金融監(jiān)管職能從中央銀行剝離的主要考慮，是認(rèn)為金融監(jiān)管與貨幣政策均由中央銀行負(fù)責(zé)，內(nèi)含沖突可能性，即金融監(jiān)管的順周期性與貨幣政策的逆周期調(diào)控，有引發(fā)中央銀行政策目標(biāo)不清晰、行事不統(tǒng)一，并造成貨幣政策目標(biāo)與金融監(jiān)管目標(biāo)均未達(dá)預(yù)期的可能性。

　　但經(jīng)過(guò)10多年金融管理實(shí)踐，這個(gè)問(wèn)題依然沒(méi)有根本解決。2008年國(guó)際金融危機(jī)后，中央銀行維護(hù)系統(tǒng)性金融穩(wěn)定的重要性得到全球主要經(jīng)濟(jì)體和決策層高度重視，形成了金融監(jiān)管回歸中央銀行的新趨勢(shì)。

　　當(dāng)前，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，提高貨幣政策實(shí)施效果以穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要性凸顯，維護(hù)系統(tǒng)性金融穩(wěn)定的責(zé)任加重，有必要重新審視中央銀行同時(shí)負(fù)責(zé)貨幣政策與金融監(jiān)管職能的可能性。

　　貨幣政策與金融監(jiān)管天然內(nèi)含沖突

　　金融體系存在順周期性，其根源在于金融市場(chǎng)參與者隨時(shí)間變化對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的不恰當(dāng)反應(yīng)。這些不當(dāng)反應(yīng)主要是由于風(fēng)險(xiǎn)時(shí)間維度的衡量困難所造成，同時(shí)也源于市場(chǎng)參與者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的個(gè)體理性反應(yīng)可能導(dǎo)致集體非理性反應(yīng)。

　　不僅如此，金融體系內(nèi)廣泛存在信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題。在經(jīng)濟(jì)上升期，獲取貸款越易，資產(chǎn)價(jià)格越高，以這些高價(jià)資產(chǎn)作為抵押品再獲取更多貸款；反之則相反。金融系統(tǒng)周期性特征在金融市場(chǎng)上表現(xiàn)為信貸和資產(chǎn)價(jià)格的“高漲—蕭條周期”。在現(xiàn)行銀行資本監(jiān)管體系下，規(guī)定了銀行資本與風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)之間的關(guān)系，金融體系順周期性不可避免導(dǎo)致資本監(jiān)管順周期性。

　　而貨幣政策與金融監(jiān)管之間的沖突，根本在于以資本充足率為核心的金融監(jiān)管存在顯著順周期性，這與貨幣政策沿用相機(jī)抉擇進(jìn)行逆周期調(diào)控天然存在矛盾。同時(shí)，兩者在作用實(shí)體經(jīng)濟(jì)上也存在較大差異。

　　一是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)作用的方式不同。貨幣政策主要是調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量、社會(huì)融資規(guī)模和社會(huì)融資成本，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，強(qiáng)調(diào)的是總量調(diào)節(jié)。而金融監(jiān)管則從微觀資金配置效率出發(fā)，保障社會(huì)資金正常供應(yīng)，側(cè)重于結(jié)構(gòu)與效率配置。

　　雖然貨幣政策與金融監(jiān)管均是金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的主要方式，但因?yàn)樽饔梅绞讲煌?，總量調(diào)節(jié)與結(jié)構(gòu)配置在實(shí)踐中往往會(huì)存在沖突，即期望中的社會(huì)融資規(guī)模增長(zhǎng)因?yàn)榻Y(jié)構(gòu)配置效率過(guò)低而大打折扣。這在經(jīng)濟(jì)下行周期表現(xiàn)更為明顯，即出于金融風(fēng)險(xiǎn)顧慮加大金融監(jiān)管力度的做法往往會(huì)降低金融機(jī)構(gòu)放貸積極性，與貨幣政策鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)放貸穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的政策目標(biāo)存在現(xiàn)實(shí)沖突。

　　二是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)作用的環(huán)境不同。貨幣政策操作同經(jīng)濟(jì)周期反向變化，以擴(kuò)張性貨幣政策應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期下行，以緊縮性貨幣政策應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期過(guò)度景氣。

　　但金融監(jiān)管存在順周期性，由于監(jiān)管指標(biāo)預(yù)先設(shè)置并以法律形式進(jìn)行規(guī)范，在經(jīng)濟(jì)上行周期，金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管指標(biāo)往往會(huì)表現(xiàn)良好，流動(dòng)性充裕，金融監(jiān)管力度相對(duì)寬松。而在經(jīng)濟(jì)下行周期，金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管指標(biāo)往往自然惡化，金融風(fēng)險(xiǎn)加快釋放，金融監(jiān)管則趨于嚴(yán)厲。

　　三是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)作用的機(jī)制不同。貨幣政策著眼于宏觀經(jīng)濟(jì)，中央銀行運(yùn)用各種貨幣政策工具影響金融機(jī)構(gòu)和微觀經(jīng)濟(jì)主體，使實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率接近于潛在增長(zhǎng)率，其作用機(jī)理在于利益導(dǎo)向，引導(dǎo)微觀經(jīng)濟(jì)主體順應(yīng)貨幣政策方向行事。

　　而金融監(jiān)管基礎(chǔ)在于微觀經(jīng)濟(jì)治理，主要依靠帶有強(qiáng)制性的法律法規(guī)來(lái)規(guī)范金融機(jī)構(gòu)行為，明確金融機(jī)構(gòu)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的標(biāo)準(zhǔn)與要求，進(jìn)而影響到微觀經(jīng)濟(jì)主體經(jīng)濟(jì)行為?？梢?jiàn)貨幣政策側(cè)重于引導(dǎo)社會(huì)預(yù)期，而金融監(jiān)管重在法律規(guī)范性。

　　貨幣政策與金融監(jiān)管作用實(shí)體經(jīng)濟(jì)的差異性，使得貨幣政策與金融監(jiān)管目標(biāo)很難在時(shí)間上與空間上達(dá)到完全統(tǒng)一，內(nèi)含沖突可能性。

　　歷史上，我國(guó)貨幣政策與金融監(jiān)管之間的沖突由來(lái)已久。1996年，我國(guó)在整頓金融秩序、防范金融風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)程中，身負(fù)金融監(jiān)管職能的中央銀行實(shí)際上起的是一個(gè)“消防隊(duì)”的作用，四處救火。

　　1997年我國(guó)經(jīng)濟(jì)步入通貨緊縮，從反周期出發(fā)，中國(guó)人民銀行轉(zhuǎn)變適度從緊貨幣政策取向，連續(xù)多次降息、兩次大幅調(diào)低存款準(zhǔn)備金率、提供再貸款支持、鼓勵(lì)再貼現(xiàn)、發(fā)布支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展的信貸指導(dǎo)意見(jiàn)等等，貨幣政策工具使用力度之大、操作頻率之強(qiáng)前所未有。

　　但1997年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)后，國(guó)家金融安全被放在更加重要的地位，中國(guó)人民銀行基于金融風(fēng)險(xiǎn)的判斷，提出了以金融監(jiān)管為重點(diǎn)的工作指導(dǎo)方針，對(duì)金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)質(zhì)量進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管，與寬松貨幣政策導(dǎo)向存在沖突，導(dǎo)致我國(guó)貨幣投放渠道效率下降，金融機(jī)構(gòu)“惜貸”盛行，使得寬松貨幣政策意圖并不能有效實(shí)現(xiàn)。

　　金融監(jiān)管職能從央行剝離未根本解決問(wèn)題

　　2003年，銀監(jiān)會(huì)從中國(guó)人民銀行分立，中國(guó)人民銀行專(zhuān)司貨幣政策。但十年多金融管理實(shí)踐表明，貨幣政策與金融監(jiān)管之間的沖突并沒(méi)有得到根本性解決，而且還帶來(lái)一些新問(wèn)題。

　　一是金融監(jiān)管與貨幣政策之間依然存在沖突。

　　中國(guó)人民銀行專(zhuān)司貨幣政策與銀監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)銀行業(yè)金融監(jiān)管，并不能從根本上解決貨幣政策與金融監(jiān)管之間的內(nèi)在沖突。貨幣政策與金融監(jiān)管對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)作用的差異性，并不因?yàn)楸O(jiān)管職能從中央銀行剝離而削弱。

　　事實(shí)上，金融監(jiān)管職能由單設(shè)部門(mén)負(fù)責(zé)后，雖然金融監(jiān)管力度得到顯著加強(qiáng)，但同時(shí)金融監(jiān)管順周期性與貨幣政策逆周期性之間的沖突也得到了強(qiáng)化。由于政策目標(biāo)之間差異，以及我國(guó)金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制建設(shè)進(jìn)展緩慢，兩者沖突的協(xié)調(diào)與溝通成本反而會(huì)明顯增加。

　　今年以來(lái)，在中央銀行通過(guò)中期借貸便利向金融機(jī)構(gòu)注入數(shù)千億元流動(dòng)性后，社會(huì)融資規(guī)模并未如期出現(xiàn)增長(zhǎng)。2014年1-10月，全國(guó)社會(huì)融資規(guī)模13.59萬(wàn)億元，較上年同期減少1.24萬(wàn)億元；10月份新增人民幣貸款環(huán)比下降36%。這些情況表明，我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)受阻，除了特定經(jīng)濟(jì)運(yùn)行階段的共性因素之外，貨幣政策與金融監(jiān)管之間協(xié)調(diào)困難也是重要因素之一。

　　監(jiān)管指標(biāo)影響到合意貸款投放。通常，中央銀行基于宏觀審慎管理的合意貸款與金融監(jiān)管在方向上存在一致性，均要考慮金融機(jī)構(gòu)微觀經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健性。但在宏觀經(jīng)濟(jì)下行期間，合意貸款所具備的逆周期調(diào)節(jié)功能與金融監(jiān)管指標(biāo)固化存在一定矛盾。盡管中央銀行根據(jù)逆周期調(diào)節(jié)增加了合意貸款規(guī)模，卻因?yàn)椴糠稚虡I(yè)銀行的存貸比觸及紅線(xiàn)而不能實(shí)現(xiàn)順利投放。

　　金融風(fēng)險(xiǎn)順周期監(jiān)管與中央銀行逆周期調(diào)控依然沖突。金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管存在順周期性，特別是當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)大量釋放期間，金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管比以往更加嚴(yán)格，不可避免削弱到金融機(jī)構(gòu)貸款投放積極性。這種沖突并不因?yàn)橹醒脬y行分離監(jiān)管職能后得到弱化。

　　貨幣政策總量調(diào)控與金融機(jī)構(gòu)微觀傳導(dǎo)存在中梗阻。貨幣政策實(shí)施效果依賴(lài)于金融機(jī)構(gòu)在微觀層面的傳導(dǎo)與主動(dòng)配合。但貨幣政策導(dǎo)向與金融機(jī)構(gòu)微觀經(jīng)營(yíng)目標(biāo)存在沖突時(shí)，難免會(huì)形成中梗阻。當(dāng)貨幣政策與監(jiān)管政策合一時(shí)，“窗口指導(dǎo)”可以有效去處中間障礙物。而在中央銀行失去對(duì)金融機(jī)構(gòu)的金融監(jiān)管權(quán)時(shí)，“道義勸說(shuō)”能否奏效主要仍取決于被勸告方對(duì)事后收益與成本的計(jì)量。在宏觀經(jīng)濟(jì)下行期間，中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)更高，因而金融機(jī)構(gòu)主動(dòng)加大信貸投放的動(dòng)機(jī)明顯不足。

　　二是中央銀行在金融體系中的權(quán)威性受到影響。

　　金融監(jiān)管職能從中央銀行分離，中央銀行對(duì)金融機(jī)構(gòu)的行政控制力下降，使得中央銀行傳統(tǒng)“道義勸說(shuō)”和“窗口指導(dǎo)”的有效性受到一定程度影響。

　　為回收金融市場(chǎng)流動(dòng)性，在使用法定存款準(zhǔn)備金工具、公開(kāi)市場(chǎng)操作同時(shí)，2004年5月，中國(guó)人民銀行開(kāi)發(fā)定向票據(jù)，著力降低特定金融機(jī)構(gòu)信貸投放沖動(dòng)，成為中央銀行“窗口指導(dǎo)”的有力配套措施。2006年1-5月，全國(guó)新增貸款達(dá)到全年計(jì)劃的75%，在前期中央銀行“窗口指導(dǎo)”并未取得明顯效果情況下，帶有懲罰意味的中央銀行定向票據(jù)成為無(wú)奈之舉。

　　同時(shí)，為回收流動(dòng)性的中央銀行票據(jù)規(guī)模發(fā)行規(guī)模越來(lái)越大，明顯提高了中央銀行沖銷(xiāo)外匯占款的成本。2010年，銀監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)信貸規(guī)模管理，對(duì)銀行體系當(dāng)年信貸投放規(guī)模進(jìn)行控制與調(diào)節(jié)。這些情況表明，在中央銀行權(quán)威性受到影響后，一定程度上會(huì)增加貨幣政策執(zhí)行與傳導(dǎo)的成本。

　　三是中央銀行維護(hù)系統(tǒng)性金融穩(wěn)定與工具欠缺之間存在矛盾。

　　2003年新修訂的《中國(guó)人民銀行法》第二條明確規(guī)定“中國(guó)人民銀行在國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)下，制定和執(zhí)行貨幣政策，防范和化解金融風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)金融穩(wěn)定?！?/p>

　　雖然我國(guó)較早意識(shí)到中央銀行在維護(hù)系統(tǒng)性金融穩(wěn)定中的作用，但對(duì)維護(hù)金融穩(wěn)定的認(rèn)識(shí)還未得到深化，并未在法律上予以反映。新修訂的《中國(guó)人民銀行法》沒(méi)有明確法律條文，明示中央銀行維護(hù)系統(tǒng)性金融穩(wěn)定可以運(yùn)用的工具與手段，使得中央銀行在履行金融穩(wěn)定職能方面遭遇工具與手段欠缺的現(xiàn)實(shí)難題。

　　當(dāng)然強(qiáng)化中央銀行與金融監(jiān)管當(dāng)局之間的金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制，有助于中央銀行維護(hù)系統(tǒng)性金融穩(wěn)定。事實(shí)上，這些年我國(guó)金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制建設(shè)也得到了較大發(fā)展。

　　2013年，國(guó)務(wù)院批復(fù)同意建立由中國(guó)人民銀行牽頭的金融監(jiān)管協(xié)調(diào)部際聯(lián)席會(huì)議制度，加強(qiáng)貨幣政策與金融監(jiān)管政策之間的協(xié)調(diào)；金融監(jiān)管政策、法律法規(guī)之間的協(xié)調(diào)；維護(hù)金融穩(wěn)定和防范化解區(qū)域性系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的協(xié)調(diào)；交叉性金融產(chǎn)品、跨市場(chǎng)金融創(chuàng)新的協(xié)調(diào)；金融信息共享和金融業(yè)綜合統(tǒng)計(jì)體系的協(xié)調(diào)；以及國(guó)務(wù)院交辦的其他事項(xiàng)。但僅僅從中央銀行履行金融穩(wěn)定職能出發(fā)，還需要從立法上進(jìn)一步明確維護(hù)金融穩(wěn)定的工具與手段。

　　央行貨幣政策與金融監(jiān)管存在包容可能性

　　一是在金融穩(wěn)定新框架下中央銀行貨幣政策與金融監(jiān)管可以相互包容。

　　過(guò)去有研究認(rèn)為，中央銀行既負(fù)責(zé)貨幣政策的制定和執(zhí)行，又負(fù)責(zé)金融監(jiān)管，會(huì)造成較為嚴(yán)重的角色沖突。一些學(xué)者對(duì)24個(gè)國(guó)家1960—1996年的通貨膨脹率進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果表明貨幣政策和金融監(jiān)管集于一身的國(guó)家，要比中央銀行不負(fù)責(zé)金融監(jiān)管的國(guó)家具有更高的通貨膨脹，高出的幅度為50%以上。

　　此外，由于中央銀行制定和執(zhí)行貨幣政策的行動(dòng)有可能會(huì)制約金融監(jiān)管的專(zhuān)業(yè)化水平，且更受到外部政治壓力與影響。由此，在2008年國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)前，國(guó)際上出現(xiàn)了將金融監(jiān)管從中央銀行分離的潮流，并以英國(guó)為代表，將監(jiān)管職能從英格蘭銀行分離，成立金融市場(chǎng)統(tǒng)一的監(jiān)管機(jī)構(gòu)——金融服務(wù)監(jiān)管局。

　　但2008年國(guó)際金融危機(jī)的爆發(fā)，使得各國(guó)認(rèn)識(shí)到中央銀行在維護(hù)金融穩(wěn)定的重要性。而金融穩(wěn)定應(yīng)包含兩個(gè)層次，宏觀方面涉及整個(gè)經(jīng)濟(jì)金融體系的穩(wěn)定運(yùn)行，微觀層面涉及系統(tǒng)性重要性金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)健運(yùn)行。在微觀方面，為維護(hù)金融穩(wěn)定，中央銀行必須要監(jiān)測(cè)系統(tǒng)性重要性金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，及時(shí)采取有效監(jiān)管措施。

　　在宏觀方面，為維護(hù)系統(tǒng)性金融穩(wěn)定，中央銀行必須要監(jiān)管整個(gè)金融體系，防范跨市場(chǎng)交叉性金融風(fēng)險(xiǎn)的傳染?？梢?jiàn)，無(wú)論是在微觀層面，還是宏觀層面，均需要賦予中央銀行對(duì)金融體系或系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管職責(zé)。

　　而這種在維護(hù)金融穩(wěn)定新框架下的金融監(jiān)管，與中央銀行制定與執(zhí)行貨幣政策的角色并不沖突。這主要是因?yàn)椋鹑诜€(wěn)定也是中央銀行的天然職責(zé)。事實(shí)上，在一國(guó)金融體系中，只有具備最后貸款人職責(zé)和流動(dòng)性供給能力的中央銀行，才能真正肩負(fù)起系統(tǒng)性金融穩(wěn)定職責(zé)。

　　金融穩(wěn)定與貨幣政策在周期反映上并不沖突。金融穩(wěn)定在本質(zhì)上也是逆周期調(diào)節(jié)，即在經(jīng)濟(jì)上行周期，雖然金融監(jiān)管指標(biāo)表現(xiàn)良好，但潛在風(fēng)險(xiǎn)正在積聚，為維護(hù)金融穩(wěn)定，需要對(duì)金融機(jī)構(gòu)的信貸投放進(jìn)行控制，進(jìn)行逆周期監(jiān)管。這與貨幣政策逆周期調(diào)控并無(wú)實(shí)質(zhì)差異。

　　貨幣政策制定與執(zhí)行有助于系統(tǒng)性金融穩(wěn)定。而基于金融宏觀審慎管理的貨幣政策，限制經(jīng)營(yíng)不穩(wěn)健的金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)擴(kuò)張，降低金融體系整體運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)金融體系運(yùn)行穩(wěn)定。

　　二是中央銀行包含貨幣政策與金融監(jiān)管職能可提高貨幣政策實(shí)施效果。

　　金融機(jī)構(gòu)是中央銀行貨幣政策傳導(dǎo)載體。基于總量調(diào)控的貨幣政策與金融機(jī)構(gòu)差異化經(jīng)營(yíng)存在一定矛盾，提高了貨幣政策傳導(dǎo)的成本。今年以來(lái)，中央銀行運(yùn)用多種貨幣政策工具降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，但社會(huì)融資成本仍然居高不下。這主要是因?yàn)槲⒂^金融機(jī)構(gòu)的利益決策機(jī)制與貨幣政策總量存在矛盾，中央銀行降低金融市場(chǎng)利率的舉動(dòng)，往往會(huì)因?yàn)槲⒂^金融機(jī)構(gòu)在終端提高融資利率而被部分抵消。如果中央銀行擁有金融監(jiān)管職能，那么可以通過(guò)微調(diào)中央銀行的金融監(jiān)管政策實(shí)現(xiàn)貨幣政策傳導(dǎo)渠道暢通，提高貨幣政策執(zhí)行效果。

　　在沒(méi)有金融監(jiān)管職能的現(xiàn)實(shí)條件下，中央銀行積極探索并創(chuàng)新貨幣政策工具，今年以來(lái)對(duì)部分銀行采取了定向?qū)捤烧?，引?dǎo)相關(guān)銀行支持中小微企業(yè)發(fā)展，雖然取得了明顯成效，但定向?qū)捤晒ぞ哳l繁使用可能會(huì)削弱貨幣政策作為總量調(diào)節(jié)工具使用的效果。

　　這么多年的金融實(shí)踐已經(jīng)表明，在當(dāng)前我國(guó)貨幣政策工具效果還難以根本性擺脫金融監(jiān)管影響的背景下，中央銀行分離金融監(jiān)管職能已經(jīng)一定程度損害到貨幣政策實(shí)施的微觀基礎(chǔ)。

　　三是中央銀行金融監(jiān)管有助于降低整體金融運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)。

　　在金融混業(yè)經(jīng)營(yíng)日益強(qiáng)化，跨行業(yè)、跨市場(chǎng)金融業(yè)務(wù)規(guī)模迅速增長(zhǎng)的今天，我國(guó)金融分業(yè)監(jiān)管在適應(yīng)全金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的挑戰(zhàn)上存在難以解決的監(jiān)管套利和監(jiān)管真空難題，迫切需要中央銀行金融監(jiān)管對(duì)現(xiàn)行金融分業(yè)監(jiān)管進(jìn)行有效補(bǔ)充與支撐。

　　特別是在跨市場(chǎng)交叉性金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管上，目前以金融同業(yè)業(yè)務(wù)和金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)為代表，已經(jīng)完全混業(yè)經(jīng)營(yíng)，且交易鏈條延長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)更加隱蔽，監(jiān)管套利與監(jiān)管真空的問(wèn)題更加突出，金融分業(yè)監(jiān)管體制在應(yīng)對(duì)跨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)傳染上面臨巨大挑戰(zhàn)，迫切需要中央銀行以維護(hù)金融穩(wěn)定的名義參與金融監(jiān)管。

　　今年上半年，在中央銀行牽頭下，“一行三會(huì)一局”聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)的通知》，有效降低了金融同業(yè)業(yè)務(wù)整體運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)，抑制部分銀行金融同業(yè)業(yè)務(wù)非理性擴(kuò)張。這種情況說(shuō)明，中央銀行對(duì)金融體系實(shí)施監(jiān)管有助于降低整體金融運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)。

　　四是中央銀行擁有金融監(jiān)管職能可降低政策協(xié)調(diào)成本。

　　政策協(xié)調(diào)也存在交易費(fèi)用。由于政策主體目標(biāo)與利益存在差異，不可避免產(chǎn)生協(xié)調(diào)成本。根據(jù)科斯定理，因?yàn)榻灰踪M(fèi)用存在，不同的權(quán)利界定和分配，則會(huì)帶來(lái)不同效益的資源配置，所以產(chǎn)權(quán)制度的設(shè)置是優(yōu)化資源配置的基礎(chǔ)。

　　如果將政府職能界定為一種產(chǎn)權(quán)，那么公共部門(mén)的產(chǎn)權(quán)制度也就是政府職能的界定與分配。從降低交易費(fèi)用的角度出發(fā)，當(dāng)金融監(jiān)管與貨幣政策內(nèi)含沖突時(shí)，將其置身于中央銀行一個(gè)部門(mén)之下，比職能分設(shè)具有更低的交易費(fèi)用。

　　五是中央銀行擁有金融監(jiān)管職能不會(huì)削弱金融監(jiān)管專(zhuān)業(yè)性。

　　金融監(jiān)管專(zhuān)業(yè)化與單純監(jiān)管機(jī)構(gòu)變動(dòng)并不具備因果關(guān)系。機(jī)構(gòu)組織是金融監(jiān)管的載體，但金融監(jiān)管專(zhuān)業(yè)化主要反映為金融監(jiān)管理念、金融監(jiān)管政策、金融監(jiān)管隊(duì)伍的專(zhuān)業(yè)化。這種金融監(jiān)管專(zhuān)業(yè)化并不因?yàn)橹醒脬y行擁有金融監(jiān)管職能而被削弱。從根本上說(shuō)，金融監(jiān)管專(zhuān)業(yè)化水平高低主要還是取決于人的因素。

　　提高貨幣政策實(shí)施效果、維護(hù)金融穩(wěn)定的

　　政策選擇

　　綜合來(lái)看，在過(guò)去貨幣政策與監(jiān)管政策統(tǒng)一期間，我國(guó)也曾出現(xiàn)過(guò)貨幣政策傳導(dǎo)受阻情況。但與過(guò)去不同，當(dāng)前貨幣政策傳導(dǎo)受阻，更多體現(xiàn)為金融體系內(nèi)部中央銀行、監(jiān)管當(dāng)局、金融機(jī)構(gòu)三方之間的目標(biāo)與激勵(lì)不相容，影響因素與相互作用過(guò)程更為復(fù)雜，也更難以簡(jiǎn)單調(diào)節(jié)。

　　無(wú)論從哪一點(diǎn)看，建立并強(qiáng)化中央銀行在金融體系中的最高權(quán)威，是有效執(zhí)行與傳導(dǎo)貨幣政策的基礎(chǔ)。但我國(guó)中央銀行在金融體系最高權(quán)威性的建立，在金融分業(yè)監(jiān)管和中央銀行不負(fù)責(zé)金融監(jiān)管的體制下，仍是任重而道遠(yuǎn)，將不可避免影響到貨幣政策執(zhí)行與傳導(dǎo)的實(shí)際效果。

　　過(guò)去，將金融監(jiān)管權(quán)從中央銀行分離，主要是為了提高貨幣政策執(zhí)行與傳導(dǎo)的效果。但實(shí)踐證明，貨幣政策與金融監(jiān)管之間本身并無(wú)取舍關(guān)系，為提高貨幣政策執(zhí)行效果不需要以犧牲金融監(jiān)管權(quán)為代價(jià)，提高監(jiān)管能力也無(wú)需與貨幣政策涇渭分明。即使存在貨幣政策與金融監(jiān)管之間內(nèi)在的沖突，但同時(shí)也可以在單一部門(mén)實(shí)現(xiàn)兩者之間的內(nèi)在協(xié)調(diào)與配合。

　　反思2008年國(guó)際金融危機(jī)成因與教訓(xùn)，各國(guó)普遍加強(qiáng)了中央銀行對(duì)整個(gè)金融體系的監(jiān)管職能。過(guò)去將金融監(jiān)管權(quán)從中央銀行剝離的國(guó)家，如英國(guó)為代表，又重新賦予并擴(kuò)大了其中央銀行（英格蘭銀行）的金融監(jiān)管權(quán)。由此可見(jiàn)，貨幣政策與金融監(jiān)管并無(wú)本質(zhì)沖突，強(qiáng)化中央銀行對(duì)金融體系的監(jiān)管并不構(gòu)成提高貨幣政策執(zhí)行效果的實(shí)質(zhì)性障礙。

　　在不觸動(dòng)金融分業(yè)監(jiān)管體制下，賦予中央銀行金融監(jiān)管職能，是提高貨幣政策實(shí)施效果和維護(hù)系統(tǒng)性金融穩(wěn)定的可行選擇。

　　一是賦予中央銀行根據(jù)維護(hù)金融穩(wěn)定職能需要?jiǎng)?chuàng)設(shè)政策工具與手段的權(quán)利，報(bào)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)后實(shí)施。二是賦予中央銀行監(jiān)管系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的職責(zé)，根據(jù)金融風(fēng)險(xiǎn)演化狀況，對(duì)系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行有效事前風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管。三是賦予中央銀行跨市場(chǎng)、交叉性金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管職責(zé)，對(duì)現(xiàn)行金融分業(yè)監(jiān)管進(jìn)行有效補(bǔ)充，防止監(jiān)管套利，避免監(jiān)管真空。四是賦予中央銀行金融體系最高權(quán)威性，在履行必要程序后根據(jù)需要對(duì)指定金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行有效風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管，限制其業(yè)務(wù)擴(kuò)張，責(zé)令其業(yè)務(wù)退出，或采取其他監(jiān)管措施，降低機(jī)構(gòu)整體運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)。

　　(項(xiàng)崢 經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，供職于金融機(jī)構(gòu))