□ 孟 佳

　　8月15日，中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布《證券公司柜臺市場管理辦法(試行)》和《機(jī)構(gòu)間私募產(chǎn)品報(bào)價(jià)與服務(wù)系統(tǒng)管理辦法(試行)》，未來除金融監(jiān)管部門明確規(guī)定必須事前審批、備案的私募產(chǎn)品外，券商在報(bào)價(jià)系統(tǒng)報(bào)價(jià)、發(fā)行、轉(zhuǎn)讓的私募產(chǎn)品均實(shí)行事后備案，無須向中國證券業(yè)協(xié)會申請創(chuàng)新業(yè)務(wù)專業(yè)評價(jià)。在此之前，報(bào)價(jià)系統(tǒng)已于今年6月4日正式獲得中國證監(jiān)會批準(zhǔn)。

　　報(bào)價(jià)系統(tǒng)定位于私募市場，即服務(wù)于私募產(chǎn)品的報(bào)價(jià)、發(fā)行和轉(zhuǎn)讓，是私募市場的基礎(chǔ)設(shè)施。中國證券業(yè)協(xié)會透露，按照嚴(yán)格區(qū)分公募和私募的原則，報(bào)價(jià)系統(tǒng)中產(chǎn)品的發(fā)行、轉(zhuǎn)讓均堅(jiān)守私募底線，遵循相關(guān)法律法規(guī)在宣傳推介、投資者適當(dāng)性和持有人數(shù)量等方面的規(guī)定。

　　實(shí)際上，報(bào)價(jià)系統(tǒng)去年就已投入使用。去年9月10日起，各柜臺市場試點(diǎn)證券公司已通過報(bào)價(jià)系統(tǒng)在線報(bào)送柜臺市場業(yè)務(wù)信息。今年，中國證券業(yè)協(xié)會在去年報(bào)價(jià)功能的基礎(chǔ)上新增了交易功能，正式上線的報(bào)價(jià)系統(tǒng)讓券商柜臺交易，在互聯(lián)互通方面邁出重要一步。

　　5月9日，國務(wù)院發(fā)布資本市場新“國九條”，明確提出發(fā)展私募市場。其后，證監(jiān)會亦推進(jìn)證券經(jīng)營創(chuàng)新發(fā)展的配套政策。上半年經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)調(diào)的陣痛尚在發(fā)酵，上周官方公布的7月份社會融資規(guī)模和信貸數(shù)據(jù)暴跌，再度讓市場大跌眼鏡。

　　在此背景下，以券商柜臺交易互聯(lián)互通為突破口，提高私募市場的活躍度非常必要，似乎勢在必行。

　　據(jù)媒體披露，券商柜臺市場投資者已超16萬，共有15家券商開展柜臺市場試點(diǎn)。截至7月底，15家證券公司的141只自主發(fā)行的資管產(chǎn)品、55只收益憑證及213只代銷產(chǎn)品通過柜臺市場交易。另有12家證券公司已開展互換交易，交易合約數(shù)月期末存量累計(jì)983筆，涉及名義本金1570.25億元。

　　目前，證監(jiān)會已經(jīng)明確柜臺市場、區(qū)域性股權(quán)交易市場和交易所私募業(yè)務(wù)平臺等市場均可與報(bào)價(jià)系統(tǒng)互聯(lián)互通。報(bào)價(jià)系統(tǒng)的開放必然對券商原有的柜臺交易產(chǎn)生重要影響。

　　不過，截至7月底，共有111家機(jī)構(gòu)簽署了報(bào)價(jià)系統(tǒng)服務(wù)聲明，其中券商60家，尚沒有一家商業(yè)銀行。可以看出，券商柜臺遠(yuǎn)未形成主流的交易市場，資金交易的機(jī)構(gòu)間市場仍以銀行間交易市場為主，券商更愿意進(jìn)入銀行間市場參與債券票據(jù)的發(fā)行承銷與交易。而在美國，其柜臺交易市場在債券和金融衍生品的交易中均占據(jù)主導(dǎo)地位，柜臺市場衍生品交易量占衍生品交易總量的90%以上。

　　要讓報(bào)價(jià)系統(tǒng)迅速成長，實(shí)現(xiàn)打破當(dāng)前資本市場格局、通過創(chuàng)新做大市場的目標(biāo)，必然離不開投資者和券商的參與。雖然中國證券業(yè)協(xié)會強(qiáng)調(diào)，報(bào)價(jià)系統(tǒng)定位于機(jī)構(gòu)間市場，不直接對個人投資者開放，但個人投資者在柜臺市場的投資活躍度，直接關(guān)系到券商在報(bào)價(jià)系統(tǒng)的交易情況。

　　2012年，中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布《證券公司柜臺交易業(yè)務(wù)規(guī)范》后，各券商紛紛上線柜臺交易產(chǎn)品。不過，各券商主推固定收益類等低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品，以股權(quán)產(chǎn)品為主的柜臺建設(shè)并不多見。市場對券商柜臺交易的期待是為中小企業(yè)提供融資服務(wù)，股權(quán)類產(chǎn)品應(yīng)成為主流，但交易活躍的多是券商自創(chuàng)的非標(biāo)產(chǎn)品，這一定程度上偏離了柜臺市場的初衷。

　　核心問題是柜臺交易信息不對稱，投資者更傾向于低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品，對股權(quán)類投資態(tài)度過分保守，這影響了場外市場的交易活躍度。對券商而言，順應(yīng)監(jiān)管要求從簡單產(chǎn)品和服務(wù)入手，確實(shí)利于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，但也對其盈利影響有限，業(yè)務(wù)擴(kuò)張的內(nèi)生動力不足。

　　顯然，解決這一問題需要統(tǒng)一報(bào)價(jià)系統(tǒng)，但這還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。證券公司要在平臺上有更大作為，相應(yīng)配套制度的建立是關(guān)鍵，例如做市商機(jī)制等能夠價(jià)格發(fā)現(xiàn)、提高流動性的基礎(chǔ)性制度，否則證券公司柜臺交易市場的功能仍會極其有限。此前，有券商人士認(rèn)為，應(yīng)先實(shí)行柜臺交易做市商制度，待市場活躍度提高后，再引入連續(xù)報(bào)價(jià)的競價(jià)體系放開投資者間的交易。

　　前不久，券商已在“新三板”和銀行間債券試水做市商制度。多年來，券商習(xí)慣于給股票交易所做被動的交易通道，缺乏主動撮合交易的能力，引入做市商制度帶來的利潤增長點(diǎn)，或能刺激券商主動改變這一現(xiàn)狀，這時券商柜臺的互聯(lián)互通才能價(jià)值最大化。