8月伊始，伴隨銀行間資金面的整體趨緩，債券市場終于止住跌勢有所企穩(wěn)，現(xiàn)券收益率呈現(xiàn)窄幅震蕩格局。

　　不過，在業(yè)內(nèi)人士看來，隨著PSL傳聞、正回購利率下調(diào)、IPO資金解凍等短期利好因素的逐步消退，市場情緒將重回偏謹(jǐn)慎的狀態(tài)。而由流動性推動的牛市行情料已接近尾聲。

　　利率債料延續(xù)震蕩盤整行情

　　中債提供的數(shù)據(jù)顯示，截至8月6日收盤，銀行間現(xiàn)券市場表現(xiàn)平淡，收益率仍以小幅波動為主。以利率產(chǎn)品為例，國債10年期收益率在報價和成交的帶動下下行1BP至4.24%。政策性金融債收益率亦整體下行，但幅度僅為2BP-3BP。

　　有分析認(rèn)為，7月債市之所以出現(xiàn)較大幅度的下跌，主要有兩方面原因。首先，是由于宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯現(xiàn)出轉(zhuǎn)暖跡象，基本面因素對債市的利多發(fā)生轉(zhuǎn)變；其次，資金面的波動也造成了現(xiàn)券收益率的上行。近一個月以來，銀行間市場R 007利率均值受到IPO發(fā)行以及繳稅等因素的影響大幅上升至3.75%附近，較6月的均值3.3%上攀了45BP。

　　來自大通證券的研究觀點(diǎn)指出，進(jìn)入8月份，盡管伴隨資金面的趨緩，當(dāng)前債市已出現(xiàn)了止跌企穩(wěn)的跡象，但展望后市，市場走勢仍需要重點(diǎn)關(guān)注以下兩個方面。

　　其一，經(jīng)濟(jì)增速的企穩(wěn)能否持續(xù)以及資金面的變動。若將時間點(diǎn)縮短至8月來看，可能難以準(zhǔn)確判斷經(jīng)濟(jì)增速的持續(xù)性。而從7月央行出臺的一系列政策考量，資金面短期或以寬松為主?？尚枰⒁獾氖牵胄胸泿耪叩幕{(diào)并未發(fā)生轉(zhuǎn)變，目前仍是以“結(jié)構(gòu)優(yōu)化”為側(cè)重點(diǎn)，一旦前期的再貸款釋放資金沉淀在貨幣市場造成流動性泛濫，那么不排除央行重新加大回籠力度的可能性，屆時需警惕利率產(chǎn)品收益率的反復(fù)。

　　其二，除了基本面以及資金面，未來國債市場最大的利空還在于供給，7月國債供給較6月增長48%，預(yù)計后期國債供給仍將維持高位。

　　一位商行交易員在接受記者采訪時表示“就利率市場而言，其7月走勢是對前期暴漲的理性修正，8月的基本面、資金面以及供給層面恐怕不支持利率產(chǎn)品再度出現(xiàn)非理性的暴漲，預(yù)計橫盤窄幅震蕩的可能性更大?！?/p>

　　資金面進(jìn)一步放松空間有限

　　就資金面而言，央行于8月初重啟了14天期正回購操作，并將中標(biāo)利率下調(diào)10BP至3.70%的水平，引起業(yè)界廣泛關(guān)注。

　　“從短期的貨幣政策微調(diào)來看，央行重啟14天期正回購的動作更符合其一直以來的平衡流動性和預(yù)期管理的思維?！睎|莞銀行金融市場部分析師陳龍指出，“一方面，由于前期(7月15日)存款準(zhǔn)備金退還的規(guī)模較大(超過4000億元)，同時7月25日和8月5日的補(bǔ)繳量較小，則現(xiàn)階段仍有相當(dāng)規(guī)模(超過2000億元)的基礎(chǔ)貨幣留存在銀行間市場，央行有必要作適當(dāng)?shù)纳鲜铡Ａ硪环矫妫?月份之前的定向降準(zhǔn)、定向再貸款和PSL等基礎(chǔ)貨幣的投放量超過10000億元，即使考慮到該類資金的‘定向’性使貨幣留存在銀行間市場的比例較小，可估計仍會有一定的留存規(guī)模，總量寬松不言而喻?！?/p>

　　業(yè)界普遍認(rèn)為，從央行角度來看，當(dāng)前銀行間市場資金價格偏高的事實與實際總量寬松并不相符，需要在短期價格上做出適當(dāng)?shù)囊龑?dǎo)和安撫。

　　然而，國泰君安債券研究團(tuán)隊分析師徐寒飛直言：“盡管央行在下調(diào)14天正回購利率之后維持不變，起到了穩(wěn)定資金面預(yù)期的作用，但其邊際效用正在遞減。也就是說，資金利率繼續(xù)回落的空間料十分有限。”

　　“同時從回籠規(guī)模的角度考慮，本周200億元的凈回籠量說明流動性總量上仍然在邊際收緊，利率下調(diào)帶來的預(yù)期好轉(zhuǎn)可能會被總量收縮帶來的實質(zhì)收緊所對沖。未來央行公開市場操作的轉(zhuǎn)向可能給債市帶來短期博弈機(jī)會，可在前期貨幣已經(jīng)大幅放松的前提下，進(jìn)一步放松的空間有限，長期來看，流動性推動的牛市已近尾聲?！毙旌w如是稱。

　　低等級信用債仍存調(diào)整壓力

　　信用債方面，在近期風(fēng)險事件不斷暴發(fā)的背景下，分析人士普遍認(rèn)為，民營企業(yè)應(yīng)對行業(yè)景氣度下滑的抗風(fēng)險能力仍舊較差。

　　2014年作為債市“風(fēng)險元年”，私募債、中小企業(yè)集合票據(jù)等產(chǎn)品的兌付風(fēng)險仍將繼續(xù)出現(xiàn)，這將對低等級信用債產(chǎn)生較大的負(fù)面影響，其后續(xù)估值調(diào)整壓力亦不容小覷。

　　“就目前來看，債券違約對一級市場的影響主要體現(xiàn)在債券發(fā)行利率和發(fā)行節(jié)奏上。”一位券商交易員告訴記者“低等級公司債的發(fā)行利率在今年4月份后便出現(xiàn)了明顯上行。”

　　事實上，中債登存管的公司債數(shù)量和規(guī)模也反映出了公司債整體的興衰———自去年下半年以來呈下滑趨勢。而從公開披露的信息中，我們不難發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前部分公司債的發(fā)行和上市日期均受違約影響有所延遲。

　　來自莫尼塔公司的研究觀點(diǎn)指出，2014年不論是債券還是信托違約都破了首例紀(jì)錄。盡管從影響來看，這些違約事件并未導(dǎo)致連鎖反應(yīng)，但卻加劇了整個債券市場的分化和扭曲。

　　首先，是低等級債收益率和發(fā)行價的趨勢性上行，發(fā)行節(jié)奏也被擾亂，高等級債則相對不受影響。超日債和眾多私募債違約打破了產(chǎn)業(yè)債剛性兌付的隱性保護(hù)，如此會讓產(chǎn)業(yè)債(尤其是低等級債)風(fēng)險溢價上升加快，相對城投債優(yōu)勢進(jìn)一步減弱。即便一些城投債財務(wù)表現(xiàn)弱于企業(yè)債，但因為政府擔(dān)保的存在將使投資人在選擇債券時偏好前者。

　　其次，隨著違約案例不斷曝光，未來投資人的風(fēng)險偏好或繼續(xù)下降，這會進(jìn)一步利空信用債，導(dǎo)致債券市場分化加劇。

　　在海通證券首席宏觀債券研究員姜超看來，目前趨于企穩(wěn)的宏觀表現(xiàn)驅(qū)動力主要來自于財政貨幣化，市場化主體的微觀世界依然危機(jī)四伏，信用風(fēng)險不可小覷。

　　“我們認(rèn)為，后續(xù)債券需求在避險情緒的影響下，將更多地集中到有票息低風(fēng)險的城投產(chǎn)品中?！苯⒎Q“不過，今年城投債收益率也有所分化。雖然相對于企業(yè)債和中票，其評級利差較低，但城投債較低的評級利差邏輯在于背后都是政府信用。事件性沖擊將放大不同政府信用之間的區(qū)別，建議城投債投資也要保持警惕，精選優(yōu)質(zhì)個券。至于產(chǎn)業(yè)債，目前仍舊建議保持較高的信用評級，預(yù)防風(fēng)險?！?/p>