當(dāng)前滬深股市的上漲行情究竟是反彈還是牛市的啟動(dòng)，還相當(dāng)不確定，問題還是出在中國的經(jīng)濟(jì)增長模式是否真正在轉(zhuǎn)型，長期沉淀在房地產(chǎn)市場的等待增值的資金能否流出。因?yàn)榉康禺a(chǎn)業(yè)的輻射效應(yīng)，其起落將直接影響幾十個(gè)與其關(guān)聯(lián)極為密切的產(chǎn)業(yè)的業(yè)績。從最近滬深兩市上市銀行所公布的中期業(yè)績報(bào)告來看，雖然盈利增長多數(shù)符合市場預(yù)期，但不良貸款也在成倍增長。如此看來，滬深股市這波行情或許還會(huì)延續(xù)，但牛市啟動(dòng)的判斷則還沒有著落。

　　盡管上個(gè)星期滬深股市大盤連續(xù)收出了第6根周陽線，但是市場各方對未來行情走勢的判斷仍然存在較大分歧，即當(dāng)前這輪行情到底是反彈還是牛市的啟動(dòng)，市場各方仍各執(zhí)一詞，爭論不休。每個(gè)市場分析員都可找到無數(shù)個(gè)證明自己結(jié)論的理由。筆者認(rèn)為，研判滬深股市未來的走勢，如果不能把握到問題的本質(zhì)，那是很難找到問題答案的。

　　那么，滬深股市的本質(zhì)問題是什么，筆者以下先做點(diǎn)粗淺分析。

　　首先，從目前國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)的基本面來看，天時(shí)地利人和都表明，滬深股市正有一輪上漲行情。比如，滬港通的啟動(dòng)、股市正在推進(jìn)基礎(chǔ)性的制度改革，最近國際市場形勢變化，國際市場大量的資金開始涌入香港。香港市場的資金凈流入已持續(xù)很長時(shí)間了。這些國際資金流入香港，不僅在于把香港看作為國際資金的避風(fēng)港，更為重要的是先布局香港，以便尋找機(jī)會(huì)進(jìn)入中國內(nèi)地市場。這些因素都有利于激發(fā)滬深股市一輪較大的行情。

　　國際市場資金涌入香港，是香港股市最近創(chuàng)出2008年金融危機(jī)以來歷史新高的最大動(dòng)力。而香港股市的上漲，自然會(huì)提升各方看好滬深股市的信心。因?yàn)?，在今日香港股市上市公司的市值中，?0%已被內(nèi)地企業(yè)所占有。這些在香港上市的內(nèi)地上市公司，或是該公司在滬深與香港同時(shí)上市，或是某行業(yè)的龍頭企業(yè)。因此，在香港上市的內(nèi)地公司的股票價(jià)格向好，其效應(yīng)立馬就會(huì)傳導(dǎo)到滬深股市上來。

　　其次，從市場流動(dòng)性來看，盡管無論是信貸規(guī)模還是社會(huì)融資總額今年7月都突然出現(xiàn)收縮，但近來無論是國內(nèi)存款還是早兩年社會(huì)融資規(guī)模都達(dá)到了歷史最高水平。比如截至去年底，中國的居民存款、企業(yè)存款與財(cái)政存款合計(jì)達(dá)到102萬億。而社會(huì)融資規(guī)模在2012年至2013年分別上升至15.8與17.3萬億元，不斷創(chuàng)下歷史最高紀(jì)錄。該數(shù)據(jù)與2009年的14萬億相比，增長了20%以上。這些數(shù)據(jù)都說明了我國金融市場的流動(dòng)性相當(dāng)充足。問題在于，這些資金流向了哪里。

　　還有，今年以來房地產(chǎn)市場開始了周期性調(diào)整，這不僅會(huì)讓整個(gè)金融市場名義利率逐漸走低，也已經(jīng)讓早些時(shí)候沉淀在房地產(chǎn)市場的等待資產(chǎn)增值的資金開始逐漸離開房地產(chǎn)市場。所以，房地產(chǎn)市場的周期性調(diào)整對滬深股市是個(gè)重大利好?，F(xiàn)在仍不很確定的是，房地產(chǎn)市場的這種調(diào)整趨勢會(huì)不會(huì)由于地方政府的行政性干預(yù)而中斷。

　　那么，上述這些因素足以確立當(dāng)前滬深股市在啟動(dòng)牛市的判斷嗎？答案仍然是不確定的。因?yàn)?，就?dāng)前的滬深股市來看，不僅存在股市基礎(chǔ)性制度設(shè)立、股市改革等方面不確定性，而且也存在著宏觀經(jīng)濟(jì)基本面上的不確定性，這就讓不少市場分析人士對滬深股市的牛市行情是否真正啟動(dòng)有更多的質(zhì)疑。

　　從中國經(jīng)濟(jì)增長的基本面來看，盡管早幾年GDP增長一直處于高速，看上去GDP增長與滬深股市也沒有多少關(guān)聯(lián)，但股市成長什么時(shí)候都離不開經(jīng)濟(jì)增長的基本面。當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)增長下行的壓力再次上升。這不僅表現(xiàn)為匯豐中國MPI初值又回到幾個(gè)月以來的低點(diǎn)、7月全社會(huì)融資規(guī)模及銀行信貸增長急劇下降、國內(nèi)70個(gè)城市的房價(jià)普遍下跌，住房銷售全面萎縮等。經(jīng)濟(jì)增長下行的壓力難以緩解，很大程度上與經(jīng)濟(jì)增長模式與結(jié)構(gòu)有關(guān)?？梢哉f，前十幾年中國的GDP增長基本上是以房地產(chǎn)的擴(kuò)張為主導(dǎo)的，或者說中國經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出嚴(yán)重的“房地產(chǎn)化”趨勢。在這種格局下，只要房地產(chǎn)市場擠出泡沫并開始調(diào)整，經(jīng)濟(jì)增長下行與萎縮就是必然。一個(gè)體量如此之大的房地產(chǎn)市場，調(diào)整絕非一蹴而就，需要一個(gè)相當(dāng)長的時(shí)間。而只要房地產(chǎn)在持續(xù)調(diào)整，經(jīng)濟(jì)增長下行的壓力就不會(huì)減弱，除非能有新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)涌現(xiàn)。

　　再看當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)增長模式，轉(zhuǎn)型將是個(gè)漫長、艱巨的過程，無論是中央政府把房地產(chǎn)增長重心轉(zhuǎn)移到保障性住房及棚戶區(qū)改造，還是地方政府絞盡腦汁采取各種方式救樓市，都表明了短期內(nèi)中國經(jīng)濟(jì)增長還離不開房地產(chǎn)，尤其是地方政府忍受增長下行、稅收下降的能力還很差。這由當(dāng)下不少地方政府紛紛取消樓市限購限貸的舉措可見一斑，而此時(shí)決策層依然沒有新的調(diào)控政策，不過隨即而來的是中央覆蓋到縣級的全國土地財(cái)政審計(jì)。這次審計(jì)，是土地財(cái)政的摸底，更是厘清，促使各地徹底戒斷土地財(cái)政依賴，使其轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式。

　　現(xiàn)在看來，下半年財(cái)政貨幣政策會(huì)比上半年更為寬松。從經(jīng)濟(jì)新常態(tài)到下一個(gè)常態(tài)，這是一個(gè)復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)周期，也是中國社會(huì)治理能力升華的時(shí)期。在此過程中，調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生、防風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)增長是不變的主旋律。而房地產(chǎn)市場的調(diào)整之所以會(huì)加大整體經(jīng)濟(jì)增長的下行壓力，是因?yàn)榉康禺a(chǎn)業(yè)的輻射效應(yīng)，其起落將直接影響幾十個(gè)與其關(guān)聯(lián)極為密切的產(chǎn)業(yè)的業(yè)績，更直接影響資產(chǎn)質(zhì)量的變化。從最近滬深兩市上市銀行所公布的中期業(yè)績報(bào)告來看，雖然盈利增長多數(shù)符合市場預(yù)期，但是不良貸款也在成幾倍增長。這已經(jīng)成了市場對那些大銀行最大的憂慮。須知，銀行、房地產(chǎn)企業(yè)、鋼鐵、煤炭、建筑材料等行業(yè)的上市公司在滬深股市中占了絕對比重。這些行業(yè)的公司業(yè)績因房地產(chǎn)業(yè)的調(diào)整而步履蹣跚，股市怎么可能啟動(dòng)牛市行情呢？不妨回頭看看，去年創(chuàng)業(yè)板市場與滬深A(yù)股市場的股票指數(shù)的表現(xiàn)相差懸殊，很大程度上就在于A股市場的傳統(tǒng)包袱過大。至少目前還沒有跡象表明這種現(xiàn)狀能在短期內(nèi)有所改變。

　　只是，以過度融資來推動(dòng)房地產(chǎn)擴(kuò)張的經(jīng)濟(jì)增長模式已被證明是完全不可能持續(xù)的。就在這種艱難的調(diào)整過程中，無論是銀行及相關(guān)行業(yè)的上市公司都面臨著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。這也是目前銀行等傳統(tǒng)行業(yè)的股票一直表現(xiàn)不佳的原因所在。如果占滬深股市絕對高比重的這些銀行類上市公司的股票不能夠有上佳表現(xiàn)，怎么能啟動(dòng)牛市？

　　總之，當(dāng)前滬深股市的上漲行情究竟是反彈還是牛市的啟動(dòng)，還相當(dāng)不確定，問題還是出在中國的經(jīng)濟(jì)增長模式是否真正在轉(zhuǎn)型，長期沉淀在房地產(chǎn)市場的等待增值的資金能否流出。在這些問題都還是問號的時(shí)候，筆者認(rèn)為，滬深股市這波行情或許還會(huì)延續(xù)，但牛市啟動(dòng)的判斷則還沒有著落。