●股市大幅調(diào)整對(duì)下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拖累作用較為有限。按照我們的測(cè)算，整體影響應(yīng)該在0.2個(gè)百分點(diǎn)以?xún)?nèi)。

　　●建議下半年繼續(xù)妥善實(shí)施地方政府債務(wù)置換，需要做好兩項(xiàng)基礎(chǔ)性工作：一是推行權(quán)責(zé)發(fā)生制的地方政府綜合財(cái)務(wù)報(bào)告制度，即地方政府的“資產(chǎn)負(fù)債表”，二是建立健全考核問(wèn)責(zé)機(jī)制。

　　●要完成2015年GDP增長(zhǎng)7.0%左右的全年目標(biāo)，有必要適度擴(kuò)大年度赤字規(guī)模，盤(pán)活存量資金，加快預(yù)算進(jìn)度，將明年的部分預(yù)算支出提前支取，特別是一些有利于民生的大型基建項(xiàng)目。

　　二季度經(jīng)濟(jì)基本企穩(wěn)下半年將比上半年略好

　　國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)顯示，上半年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值296868億元，按可比價(jià)格計(jì)算，同比增長(zhǎng)7.0%。分季度看，一季度同比增長(zhǎng)7.0%，二季度增長(zhǎng)7.0%?？傮w來(lái)說(shuō)，二季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本企穩(wěn)，局部領(lǐng)域出現(xiàn)改善跡象，全年完成7.0%左右的增長(zhǎng)目標(biāo)雖然具有一定的壓力，但有信心完成。我們預(yù)測(cè)我國(guó)2015年3、4季度GDP同比增速分別為7.0%和7.1%，全年GDP同比增速為7.0%左右。其中下半年房地產(chǎn)增速逐漸穩(wěn)定至5%，消費(fèi)增速穩(wěn)定在11%，出口名義增速為5%，基建投資增速為20%。

　　2015年下半年我國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力依舊，結(jié)構(gòu)性問(wèn)題也亟待解決，國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)仍然復(fù)雜，此時(shí)我們更需要增強(qiáng)信心，精準(zhǔn)發(fā)力，保證我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)運(yùn)行在合理區(qū)間，完成全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)。

　　二季度宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行平穩(wěn)，下半年有望略好。2015年二季度，GDP同比增速為7.0%，與2015年第一季度一致，同時(shí)與2015年全年GDP增速目標(biāo)一致。可以說(shuō)，我國(guó)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)總體上保持平穩(wěn)，但是面對(duì)全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，下半年仍有壓力。隨著一系列穩(wěn)增長(zhǎng)措施的加強(qiáng)落實(shí)、海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇對(duì)出口的拉動(dòng)，我們對(duì)全年完成7.0%左右的GDP增長(zhǎng)目標(biāo)依然充滿(mǎn)信心。我們預(yù)測(cè)2015年3、4季度GDP同比增速分別為7.0%和7.1%，全年GDP同比增速為7.0%左右。

　　我們認(rèn)為，下半年我國(guó)經(jīng)濟(jì)有可能比上半年還略好一些。首先，上半年出臺(tái)的一些政策措施效應(yīng)還將得以繼續(xù)發(fā)揮。從投資角度來(lái)說(shuō)，上半年投資計(jì)劃的項(xiàng)目，有些二季度還沒(méi)有進(jìn)入操作階段，從項(xiàng)目審批到轉(zhuǎn)化為實(shí)際的投資和生產(chǎn)力要有一個(gè)釋放的過(guò)程，所以效應(yīng)也有一個(gè)持續(xù)釋放的過(guò)程。

　　其次，一個(gè)很重要的因素就是房地產(chǎn)，二季度出現(xiàn)明顯的回暖態(tài)勢(shì)，房地產(chǎn)投資、市場(chǎng)銷(xiāo)售、新開(kāi)工面積近幾個(gè)月都出現(xiàn)了明顯的回暖，因?yàn)榉康禺a(chǎn)的影響比較大，帶動(dòng)效應(yīng)比較大，房地產(chǎn)回穩(wěn)對(duì)相關(guān)行業(yè)會(huì)產(chǎn)生拉動(dòng)。

　　再次，從先行指標(biāo)來(lái)看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭也有望保持和略微抬升。反映制造業(yè)情況的采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)連續(xù)4個(gè)月在臨界值以上。非制造業(yè)的商務(wù)活動(dòng)指數(shù)是53.8%，今年以來(lái)一季度在53%、54%的擴(kuò)張區(qū)間運(yùn)行。

　　從投資角度看，二季度固定資產(chǎn)投資持續(xù)放緩。2015年1-6月份，全國(guó)固定資產(chǎn)投資237132億元，同比名義增長(zhǎng)11.4%，增速與1-5月份持平。從環(huán)比速度看，6月份固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶(hù))增長(zhǎng)0.88%。下半年房地產(chǎn)投資有望企穩(wěn)回升，預(yù)計(jì)投資增速穩(wěn)定在5%左右。按照以前各經(jīng)濟(jì)周期的規(guī)律，房地產(chǎn)銷(xiāo)售大約領(lǐng)先房地產(chǎn)投資兩個(gè)季度。從今年4月份開(kāi)始，全國(guó)房地產(chǎn)銷(xiāo)售數(shù)據(jù)出現(xiàn)了連續(xù)三個(gè)月的回暖。我們預(yù)計(jì)，房地產(chǎn)銷(xiāo)售數(shù)據(jù)的回暖，有望帶動(dòng)房地產(chǎn)投資增速企穩(wěn)回升。

　　綜上所述，目前來(lái)看下半年固定資產(chǎn)投資增速總體而言將保持穩(wěn)定。主要是由于基建投資項(xiàng)目進(jìn)一步落實(shí)：中央之前推出的一系列政策措施，包括棚戶(hù)區(qū)改造，西部鐵路投資，加快信息建設(shè)，加大環(huán)保及保民生增長(zhǎng)等。這些措施從長(zhǎng)遠(yuǎn)的需求著手，兼顧了保增長(zhǎng)和調(diào)結(jié)構(gòu)的功能，經(jīng)過(guò)國(guó)務(wù)院督導(dǎo)組的多次加強(qiáng)落實(shí)，有望在2015年下半年進(jìn)一步推動(dòng)基建投資增速。同時(shí)，房地產(chǎn)投資可能逐步穩(wěn)定到5%左右，制造業(yè)投資則將會(huì)被出口和基建投資帶動(dòng)小幅回升。我們預(yù)計(jì)，下半年固定資產(chǎn)投資增速約為10%左右，略低于上半年的水平，但總體穩(wěn)定。

　　貨幣供應(yīng)增長(zhǎng)較快，下半年可能保持適度寬松。6月末，廣義貨幣(M2)余額133.34萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)11.8%，狹義貨幣(M1)余額35.61萬(wàn)億元，增長(zhǎng)4.3%，流通中貨幣(M0)余額5.86萬(wàn)億元，增長(zhǎng)2.9%。 6月M2 同比增速比5月高1%，已接近12%的目標(biāo)增速。

　　我們預(yù)計(jì)下半年貨幣政策將繼續(xù)維持適度寬松的基調(diào)。為了繼續(xù)支持一系列穩(wěn)增長(zhǎng)措施的落實(shí)，應(yīng)對(duì)熱錢(qián)的可能流出情況，下半年貨幣政策將維持適度寬松的政策基調(diào)。

　　外貿(mào)疲軟，下半年有望改善。上半年，進(jìn)出口總額115316億元人民幣，同比下降6.9%。其中，出口增長(zhǎng)0.9%；進(jìn)口下降15.5%。進(jìn)出口相抵，順差16128億元人民幣。

　　展望未來(lái)，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)在2015年下半年企穩(wěn)回升、促進(jìn)對(duì)外貿(mào)易政策措施的落實(shí)，我國(guó)出口將出現(xiàn)回暖，預(yù)計(jì)下半年出口名義同比增速可能達(dá)到5%。

　　年中股市波動(dòng)

　　對(duì)下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響有限

　　中國(guó)股市從6月中到7月初經(jīng)歷了大幅下跌，A股市值蒸發(fā)大約20萬(wàn)億元。大幅的股市波動(dòng)，主要通過(guò)金融業(yè)增加值、居民財(cái)富效應(yīng)對(duì)消費(fèi)的影響、對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的外溢效應(yīng)和信用收縮等四個(gè)方面對(duì)下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成影響。

　　首先，股票在居民金融財(cái)富中所占比重雖有上升，但依然僅為7%左右，遠(yuǎn)小于存款和房地產(chǎn)所占的比例。過(guò)去一段時(shí)間股市大幅上漲后，消費(fèi)增速并沒(méi)有明顯加快，因此相應(yīng)地，股市下跌對(duì)居民消費(fèi)的拖累可能也比較有限。按照我們的估算，股市大幅波動(dòng)對(duì)居民消費(fèi)的影響大約對(duì)GDP的拖累在0.1個(gè)百分點(diǎn)以?xún)?nèi)。

　　其次，股市下跌可能直接拖累金融業(yè)對(duì)GDP增速的拉動(dòng)，但程度也很有限。目前市場(chǎng)在一系列救市政策的支撐下，成交量和指數(shù)逐漸平穩(wěn)，金融業(yè)對(duì)下半年GDP增速的拉動(dòng)可能較上半年減少0.1個(gè)百分點(diǎn)。

　　第三，股市下跌對(duì)國(guó)內(nèi)融資和信用狀況的拖累也不宜夸大。目前政策制定者積極推進(jìn)直接融資，股票在實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資中占比仍然較低。同時(shí)，下半年保增長(zhǎng)的情況下，預(yù)計(jì)融資條件依然寬松，因此股市下跌通過(guò)信用收縮對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響幾乎可以忽略。

　　第四，股市下跌對(duì)房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格造成的溢出效應(yīng)也不明顯。目前我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)處于分化時(shí)期，一線(xiàn)城市和二三線(xiàn)城市之間由于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和發(fā)展階段的差異，房地產(chǎn)市場(chǎng)的冷熱也存在較大差異。整體而言，隨著房地產(chǎn)政策的逐步放開(kāi)，融資便利和成本的降低，我國(guó)房地產(chǎn)銷(xiāo)售和投資在下半年均有可能企穩(wěn)回升。

　　我們認(rèn)為股市大幅調(diào)整對(duì)下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拖累作用較為有限。按照我們的測(cè)算，整體影響應(yīng)該在0.2個(gè)百分點(diǎn)以?xún)?nèi)。

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在正處在轉(zhuǎn)型升級(jí)、結(jié)構(gòu)調(diào)整的關(guān)鍵階段，“三期疊加”的影響仍將持續(xù)，結(jié)構(gòu)調(diào)整的陣痛在傳統(tǒng)行業(yè)、傳統(tǒng)領(lǐng)域還是比較大，包括房地產(chǎn)調(diào)整，短期來(lái)講也有一些影響。但是綜合來(lái)看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基本面沒(méi)有變，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然具有保持中高速增長(zhǎng)的動(dòng)力和潛力。下半年我國(guó)經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)運(yùn)行，有望略微好轉(zhuǎn)，有信心完成全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)。

　　上半年財(cái)政收支形勢(shì)存壓力

　　采取三方面措施穩(wěn)增長(zhǎng)

　　2015年1-6月累計(jì)，全國(guó)一般公共預(yù)算收入79600億元，比上年同期增長(zhǎng)6.6%，同口徑增長(zhǎng)4.7%。1-6月累計(jì)，全國(guó)一般公共預(yù)算支出77288億元，比上年同期增長(zhǎng)11.8%，同口徑增長(zhǎng)10.6%，完成預(yù)算的45.1%，與去年同期進(jìn)度基本持平。上半年財(cái)政收入增速慢于財(cái)政支出增長(zhǎng)，考慮到下半年保增長(zhǎng)加力，財(cái)政收支形勢(shì)存在壓力，需要采取相關(guān)措施，順利完成全年的保增長(zhǎng)任務(wù)。

　　上半年財(cái)政收入增速疲弱?？偟目?，上半年全國(guó)一般公共預(yù)算收入增幅偏低，比去年同期回落4.1個(gè)百分點(diǎn)。收入增幅偏低的主要原因：一是進(jìn)口大宗商品價(jià)格大幅下滑、進(jìn)口額下降導(dǎo)致進(jìn)口稅收大幅下降；二是工業(yè)增長(zhǎng)放緩，尤其是工業(yè)生產(chǎn)者出廠(chǎng)價(jià)格持續(xù)下降導(dǎo)致按現(xiàn)價(jià)計(jì)算的增值稅等稅收低增長(zhǎng)；三是企業(yè)利潤(rùn)增幅回落使企業(yè)所得稅增幅相應(yīng)回落；四是加快出口退稅進(jìn)度使出口退稅額增加較多；五是受前幾個(gè)月商品房銷(xiāo)售低迷影響，房地產(chǎn)營(yíng)業(yè)稅、房地產(chǎn)企業(yè)所得稅、契稅、土地增值稅、耕地占用稅累計(jì)收入普遍下降；六是實(shí)行結(jié)構(gòu)性減稅和普遍性降費(fèi)，減輕了企業(yè)負(fù)擔(dān)，也在一定程度上造成財(cái)政減收。

　　下半年財(cái)政政策應(yīng)主要從以下三個(gè)方面來(lái)完成保增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)的總?cè)蝿?wù)：

　　第一、繼續(xù)妥善實(shí)施地方政府債務(wù)置換，保障基建投資財(cái)政資金來(lái)源。作為地方政府債務(wù)管理過(guò)渡到新框架的舉措之一，今年四月份以來(lái)，財(cái)政部推出了三批地方存量債務(wù)置換，用以部分置換截至2013年6月30日地方政府負(fù)有償還責(zé)任的存量債務(wù)中將于今年到期的1.86萬(wàn)億債務(wù)。這些債券將按市場(chǎng)化原則在銀行間和交易所債券市場(chǎng)發(fā)行，并鼓勵(lì)符合條件的機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人購(gòu)買(mǎi)。據(jù)財(cái)政部測(cè)算，置換后地方政府可大幅減輕利息負(fù)擔(dān)。

　　2015年至2016年是地方政府債務(wù)到期的高峰期，預(yù)計(jì)今年到期的地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)至少為2.8萬(wàn)億元，加上或有債務(wù)的話(huà)，將會(huì)有4萬(wàn)億元的債務(wù)到期。

　　我們建議下半年繼續(xù)妥善實(shí)施地方政府債務(wù)置換，減輕地方政府存量債務(wù)壓力。中長(zhǎng)期看，需要做好兩項(xiàng)基礎(chǔ)性工作：一是推行權(quán)責(zé)發(fā)生制的地方政府綜合財(cái)務(wù)報(bào)告制度，即地方政府的“資產(chǎn)負(fù)債表”，向社會(huì)公開(kāi)政府家底。這是建立透明預(yù)算制度的應(yīng)有之義，更是市場(chǎng)參與者對(duì)于地方政府債券評(píng)級(jí)和定價(jià)的基礎(chǔ)。二是建立健全考核問(wèn)責(zé)機(jī)制，探索建立地方政府信用評(píng)級(jí)制度，倒逼地方政府珍惜自己的信譽(yù)，自覺(jué)規(guī)范舉債行為。

　　第二、適度擴(kuò)大年度赤字規(guī)模，盤(pán)活存量資金，加快預(yù)算進(jìn)度。一是2015年財(cái)政預(yù)算報(bào)告中明確指出，2015年將適當(dāng)擴(kuò)大財(cái)政赤字規(guī)模和動(dòng)用以前年度結(jié)轉(zhuǎn)資金，加大支出力度。2015年全國(guó)財(cái)政赤字16200億元，比2014年增加2700億元，中央和地方財(cái)政赤字規(guī)模都有所增加。赤字占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重約2.3%，比2014年提高0.2個(gè)百分點(diǎn)。二是盤(pán)活存量資金，同時(shí)讓公共資金在支持建設(shè)中發(fā)揮它應(yīng)有的作用。面對(duì)下半年我國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力，保證地方政府財(cái)力，建議財(cái)政部門(mén)密切注意實(shí)體經(jīng)濟(jì)變化情況，積極做出應(yīng)對(duì)措施，適度擴(kuò)大實(shí)際赤字規(guī)模，保證全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)。

　　目前而言，要完成2015年GDP增長(zhǎng)7.0%左右的全年目標(biāo)，有必要將明年的部分預(yù)算支出提前支取，特別是一些有利于民生的大型基建項(xiàng)目。這樣有利于財(cái)政資本金的到位，有利于及時(shí)推進(jìn)工程進(jìn)度，更有利于從經(jīng)濟(jì)周期和國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要的角度考慮，擺脫單一年度預(yù)算赤字的限制，改進(jìn)宏觀(guān)調(diào)控的方式方法，進(jìn)一步發(fā)揮財(cái)政政策的逆周期調(diào)節(jié)效應(yīng)。

　　第三、大力發(fā)展PPP等模式，全方位調(diào)動(dòng)社會(huì)資本參與基建的積極性。大力推廣PPP模式，是從“政府供給”向“合作供給”的一次轉(zhuǎn)變。通過(guò)PPP模式提供公共服務(wù)，不僅可以破除各種行政壟斷，激發(fā)市場(chǎng)主體活力，還可以引入民間資本參與投資公共服務(wù)，將政府在戰(zhàn)略制定方面的優(yōu)勢(shì)，與社會(huì)資本在管理效率、技術(shù)創(chuàng)新方面的優(yōu)勢(shì)結(jié)合起來(lái)，提高公共服務(wù)質(zhì)量和效率，增加人民福祉。同時(shí)，推廣PPP是推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施投融資體制改革的重要舉措，有利于調(diào)動(dòng)社會(huì)資本參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的積極性。通過(guò)PPP模式提供公共服務(wù)，可以撬動(dòng)社會(huì)資本參與建設(shè)，形成多元化、可持續(xù)的資金投入機(jī)制，有效滿(mǎn)足基建的需要，有利于下半年保增長(zhǎng)的實(shí)現(xiàn)。(作者：我國(guó)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)與財(cái)政政策分析課題組 執(zhí)筆人：閆坤、劉陳杰)