據(jù)財政部發(fā)言人表示，近期財政部已下達(dá)地方存量債務(wù)1萬億元置換債券額度。市場人士表示，這意味著存量地方政府性債務(wù)處置工作正有序啟動，政策上對各類地方存量債務(wù)均有明確處置方法，放任違約始終不是選項，或?qū)⒕徍褪袌鰧τ诔峭秱偃谫Y風(fēng)險和違約風(fēng)險的擔(dān)憂，推動城投債估值修復(fù)，但與此同時，債務(wù)置換將造成地方債擴(kuò)容壓力，結(jié)合今年財政預(yù)算赤字規(guī)模擴(kuò)大來看，今年政府性債務(wù)供給增長會比較明顯，對地方政府債乃至整個利率市場供需格局的影響值得關(guān)注。

　　緩解城投債再融資風(fēng)險

　　在地方政府存量債務(wù)甄別基本完成后，隨著城投債到期還本高峰的出現(xiàn)，對到期債務(wù)的處置正提上日程。財政部發(fā)言人8日表示，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，近期財政部已下達(dá)地方存量債務(wù)1萬億元置換債券額度，允許地方把一部分到期高成本債務(wù)轉(zhuǎn)換成地方政府債券。市場機構(gòu)認(rèn)為，存量債務(wù)置換有望大幅降低目前市場對于地方政府再融資周轉(zhuǎn)高風(fēng)險的擔(dān)憂，推動城投債估值修復(fù)。

　　2015年城投類債券將迎來第一個到期高峰。據(jù)Wind統(tǒng)計，2015年城投債到期規(guī)模將接近7500億元，較2014年增加80%。另根據(jù)2013年6月末的地方政府債務(wù)審計結(jié)果，2015年地方政府債務(wù)到期本金將達(dá)到2.78萬億元，其中政府負(fù)有償還責(zé)任的部分為1.86萬億元，考慮到2013年6月底以來新增債務(wù)情況，機構(gòu)預(yù)計2015年到期地方政府債務(wù)將超過2萬億元。在地方增量融資受到嚴(yán)格約束的情況下，到期債務(wù)的接續(xù)問題一度導(dǎo)致城投債調(diào)整。

　　根據(jù)國發(fā)“43號文”，對甄別后納入預(yù)算管理的地方政府存量債務(wù)，各地區(qū)可申請發(fā)行地方政府債券置換。海通證券報告指出，地方存量債務(wù)中由融資平臺舉借的債務(wù)占比較高，而融資平臺債務(wù)普遍久期短、成本高，通過發(fā)行地方債對其進(jìn)行置換，有望將久期拉長，融資成本也將大幅下降，有利于增強地方債務(wù)的可持續(xù)性。前述財政部發(fā)言人即表示，匡算1萬億元的地方存量債務(wù)置換，可使地方政府一年減輕利息負(fù)擔(dān)400-500億元。國泰君安證券報告也指出，存量債務(wù)置換細(xì)節(jié)尚不明確，但以低成本置換高成本、以長期限置換短期限應(yīng)該是基本原則，這將大幅降低地方政府債務(wù)的到期再融資周轉(zhuǎn)風(fēng)險，緩解此前市場上存在的擔(dān)憂情緒，有望推動城投債估值修復(fù)。

　　海通證券報告進(jìn)一步指出，日前財政部部長樓繼偉在回答記者關(guān)于地方債的提問時指出，“必須開前門、堵后門，同時還要防止出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險”，表明政策上對于堅守不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險的底線原則始終未動搖，政府對各類地方債務(wù)均有明確處置方法，存量城投債系統(tǒng)性風(fēng)險可控?？傮w上，政策表述較為積極，有利于增強城投債投資者信心。

　　理論上說，債務(wù)置換主要利好地方政府負(fù)有償還責(zé)任的部分存量城投債，但有市場人士指出，目前地方存量債務(wù)甄別結(jié)果不明，城投債表現(xiàn)趨同，債務(wù)置換將對整個板塊產(chǎn)生正向刺激。

　　增添地方債擴(kuò)容壓力

　　債務(wù)置換利好城投債已是市場共識，但由此帶來的地方政府債券供給壓力也引起關(guān)注。結(jié)合財政赤字?jǐn)U大的背景，2015年國債、地方債等政府性債券發(fā)行擴(kuò)容的趨勢基本明確，需要對未來利率市場面臨的供給沖擊保持必要的警惕。

　　按照2015年預(yù)算草案，今年預(yù)算財政赤字規(guī)模為1.62萬億，比去年的1.35萬億有所上升，這意味著國債和地方政府債的凈增量將上升。其中，預(yù)算草案對2015年中央財政國債余額限額為111908.35億元，較2014年限額增加11200億元，與2014年國債余額(95655.45億元)相差1.6萬億以上。招商證券預(yù)計2015年國債的凈發(fā)行量將超過1萬億，發(fā)行量將超過2萬億，存在一定的供給壓力。

　　相比之下，地方債擴(kuò)容帶來的不確定性更大。根據(jù)預(yù)算草案，2015年地方財政赤字5000億元，比2014年增加1000億元，國務(wù)院同意發(fā)行地方政府一般債券彌補；另外，預(yù)算草案提到2015年將發(fā)行地方政府專項債券1000億元。也即，2015年地方債發(fā)行量為6000億元。而據(jù)WIND統(tǒng)計，2014年地方債發(fā)行量為4000億元。此外，對于6000億元是實際發(fā)行量還是凈增量，機構(gòu)間有一定分歧，中金公司認(rèn)為應(yīng)屬于凈增量，考慮到1714億元到期量后，則2015年地方債實際發(fā)行額度應(yīng)為7714億元。

　　即便6000億元是實際發(fā)行量，地方政府存量債務(wù)置換也使得地方債發(fā)行量存在不確定性。從預(yù)算草案來看，地方存量債務(wù)的置換并未包含在6000億元地方債額度中。中金公司認(rèn)為，今年發(fā)行的地方政府債會有三種，一種是一般地方政府債，凈增量為5000億元，一種是彌補政府性基金收支差額的專項地方政府債，凈增量為1000億元，還有一種是用于置換到期地方政府存量債務(wù)的，發(fā)行量和凈增量會比較大。有市場人士指出，前述1萬億元地方存量債務(wù)置換債券額度，正是第三種。總之，三者合計，預(yù)計今年地方債發(fā)行量和凈增量將較往年大幅增加。

　　中金公司指出，地方政府債一般在二季度后開始集中密集發(fā)行，屆時利率債券尤其是地方政府債的供給壓力對債市有一定影響。