“資產(chǎn)配置荒”儼然成為資本市場近期最受關(guān)注的熱詞。

　　此時(shí)此刻，股市的動蕩還在持續(xù)，債券收益率明顯下行，大宗商品仍處漫漫熊途，新一輪新興市場貨幣貶值潮再起，數(shù)以萬億計(jì)的資金似乎無處可去，以致“現(xiàn)金為王”成為不得已的最佳投資策略。

　　“資本配置荒應(yīng)該理解為，穩(wěn)賺高收益的時(shí)期正在成為過去。這種不確定的增加，一方面體現(xiàn)為A股牛市暴跌后又進(jìn)入了大幅波動時(shí)期，投資風(fēng)險(xiǎn)增加；另一方面體現(xiàn)在固定收益類產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)提升，投資者需要在風(fēng)險(xiǎn)和收益間抉擇，這種抉擇令人感到左右為難，無所適從，產(chǎn)生‘無處可投’的‘荒’的感受?！庇袠I(yè)內(nèi)人士在接受中國證券報(bào)記者采訪時(shí)表示。

　　據(jù)悉，目前大量的資金在尋求資產(chǎn)配置，而當(dāng)前符合預(yù)期回報(bào)的資產(chǎn)較為稀少，機(jī)構(gòu)尋找資產(chǎn)成為當(dāng)前難點(diǎn)。如中金公司所言，市場的矛盾開始變?yōu)?，資產(chǎn)回報(bào)預(yù)期仍高，但高收益資產(chǎn)卻在大幅收縮之間的矛盾。

　　分析人士指出，金融資產(chǎn)的供給離不開旺盛的融資需求，而在經(jīng)濟(jì)增速下行的當(dāng)下，整體投資需求較弱，股權(quán)投資和債權(quán)投資均呈現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)過于低廉的狀態(tài)，在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、傳統(tǒng)部門信用融資需求不斷下降的過程中，“資產(chǎn)稀缺”的煩惱可能會持續(xù)很久。目前來看，持有現(xiàn)貨和防守性資產(chǎn)仍將較為關(guān)鍵。

　　股災(zāi)之后 資產(chǎn)重配推動債市走牛

　　A股6月中旬以來出現(xiàn)的連續(xù)大幅調(diào)整，大量資金持續(xù)逃離。融資融券余額由22730.35億元的歷史高點(diǎn)急劇下行至上周觸及的年內(nèi)低點(diǎn)9356.03億元，上證綜指成交金額從6月初的9300億元下降至2100億元，股市交易量大幅下降。

　　與之相對應(yīng)的是，伴隨著風(fēng)險(xiǎn)偏好大幅降低，資金持續(xù)從股市回流債市，引發(fā)債券市場的火爆行情。海通證券指出，8月股市再度暴跌，避險(xiǎn)情緒＋貨幣寬松再啟的背景下，理財(cái)橫掃債市，推動需求。8月廣義基金債券總體持倉量顯著增加2025億元，8月券商持債量增加217億元。

　　市場人士指出，大類資產(chǎn)重配是7月以來推動債市牛市行情的一條主要邏輯，即A股市場出現(xiàn)明顯調(diào)整和劇烈波動，配合弱勢經(jīng)濟(jì)基本面，打壓市場風(fēng)險(xiǎn)偏好，加上IPO暫停、場內(nèi)外融資業(yè)務(wù)萎縮，無處安放的資金大量回流固收類資產(chǎn)。

　　據(jù)悉，債券市場的存量托管規(guī)模在8月底已經(jīng)超過42萬億，年同比增速高達(dá)25%，這一水平是整體社會融資總量的增幅的近兩倍。以公司債為例，據(jù)Wind數(shù)據(jù)，今年前8個(gè)月，上海證券交易所公司債共計(jì)發(fā)行514只，發(fā)行總規(guī)模約為2762.5億元。相比去年同期的328只829.2億的規(guī)模，在發(fā)行只數(shù)上增加了56.7%，而規(guī)模上更是大漲233.2%。僅8月份，公司債發(fā)行量就達(dá)到112只，共1040.2億元。

　　混沌天成期貨研究員季成翔告訴記者，股災(zāi)發(fā)生以來，從資產(chǎn)輪動角度來看，資金部分流入了商品和債券市場。就債券市場而言，更多資金主要集中在信用債、企業(yè)債和金融債上面，這情況在7月底股市企穩(wěn)后更加突出，整體感覺市場風(fēng)險(xiǎn)偏好有所下降。而在8月上旬央行改革匯率形成機(jī)制之后，資金部分換成美元流出銀行體系。

　　“這些資產(chǎn)相對受歡迎的原因主要是，一來風(fēng)險(xiǎn)相對股票較小，投資收益在債券市場里相對較高，如若換成美元則能規(guī)避人民幣內(nèi)部的風(fēng)險(xiǎn)。二來股市的財(cái)富效應(yīng)減弱，那么勢必會引導(dǎo)部分資金尋求相對可靠的高收益。追求其他市場中相對高收益的產(chǎn)品就成為一種選擇。”季成翔說。

　　據(jù)平安證券固定收益事業(yè)部執(zhí)行總經(jīng)理石磊介紹，目前固定收益市場上已經(jīng)出現(xiàn)大量資金追逐少量資產(chǎn)的情況，信用質(zhì)量較好的固定收益資產(chǎn)成為搶手貨，債券市場表現(xiàn)的尤為顯著。今年年初至9月4日，債券市場綜合財(cái)富指數(shù)收益率已經(jīng)達(dá)到4.4%，信用債指數(shù)收益率超過5.8%，以普遍的兩倍杠桿計(jì)算，信用債投資收益率已經(jīng)超過11%，這樣的收益水平已遠(yuǎn)超A股指數(shù)（萬得全A股指數(shù)截至9月4日的年初至今收益率為5.8%）的表現(xiàn)。

　　債券收益下滑 “資產(chǎn)荒”來臨

　　“近期債市出現(xiàn)了震蕩和波動的局面，跟投資者聊下來，普遍的感覺是，當(dāng)下的債券收益率實(shí)在是太低，根本下不去手，大家都在等市場調(diào)整?！?a href="http://www.zhonghuixigou.com/stock/quote/sh601377/" target="_blank" title="興業(yè)證券 601377">興業(yè)證券分析師表示，隨著資金的不斷涌入，加上宏觀因素的配合，許多債券的收益率已經(jīng)創(chuàng)下新低，但3個(gè)月的理財(cái)收益率當(dāng)下仍然在4.7%的位置，委外資金的收益率普遍在5%以上，這使得投資者非常的困擾，因?yàn)槌杀竞唾Y產(chǎn)收益率的倒掛，使得投資者必須要通過加杠桿來獲取更高的收益，但匯率的不確定性又給流動性帶來波動。

　　縱覽過去3個(gè)月，由于股災(zāi)引發(fā)各個(gè)市場大幅度波動，不管是從實(shí)體經(jīng)濟(jì)還是資本市場的賺錢效應(yīng)均不明顯，資本的回報(bào)率出現(xiàn)了明顯的下行，隨著融資需求的下降，以及貨幣端的持續(xù)寬松，金融資產(chǎn)的稀缺性正在不斷顯現(xiàn)。整個(gè)市場高收益產(chǎn)品難覓，眾多機(jī)構(gòu)開始提及“資產(chǎn)為王”、“缺資產(chǎn)”或“資產(chǎn)慌”，并普遍保持著一致的低倉位，二級市場成交量大為減弱。

　　“最近，收到了來自于銀行、理財(cái)、券商資管、基金公司包括散戶大媽們等各類投資者抱怨，您說錢該往哪投??？最近股市波動太大，債市絕對收益率這么低，PPP還不規(guī)范，大多數(shù)二三四線城市不敢碰，而一線城市房地產(chǎn)房價(jià)收入比太高、租售比太低似乎也不靠譜，您說錢該放哪呢？對此，我只能說，歡迎步入‘資產(chǎn)配置荒’時(shí)代。”民生證券研究院執(zhí)行院長、首席宏觀研究員管清在最新研報(bào)中表示。

　　國信證券近日在固定收益市場路演時(shí)也發(fā)現(xiàn)，以基金、保險(xiǎn)、券商資管、銀行類的機(jī)構(gòu)，當(dāng)前普遍反映資金流入組合的壓力加大，而尋找合適資產(chǎn)的難度加大。伴隨著股票配資活動的停止以及IPO的暫停，大量資金流入了公募類或?qū)纛惤M合中，其中前期專注于IPO打新的資金當(dāng)前多數(shù)停留在貨幣現(xiàn)金類組合中。大量的資金在尋求資產(chǎn)配置，而當(dāng)前符合預(yù)期回報(bào)的資產(chǎn)較為稀少，機(jī)構(gòu)尋找資產(chǎn)成為當(dāng)前難點(diǎn)。

　　方正中期期貨宏觀與股指研究員相陽告訴記者，經(jīng)過數(shù)次暴跌后，當(dāng)前股票市場情緒不可謂不緊張，風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低的投資者已紛紛逃離股市，而來自監(jiān)管層的不確定性又加劇了市場的恐慌情緒，投資者分散風(fēng)險(xiǎn)的意愿十分強(qiáng)烈。而在基本面沒有出現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象的前提下，需求端承壓使得大宗商品市場始終在底部徘徊，難見趨勢性行情，缺乏對資金的吸引程度。而美元的持續(xù)走強(qiáng)和人民幣上調(diào)中間價(jià)使得部分投資者存在人民幣貶值預(yù)期，換匯意愿較強(qiáng)。

　　對于資產(chǎn)配置荒出現(xiàn)的深層次原因，中金公司分析員張繼強(qiáng)認(rèn)為，股市衍生資產(chǎn)收縮引發(fā)的再配置是主線（沒想到連量化產(chǎn)品都躺著中槍），金融資產(chǎn)供給的快速收縮甚至消亡是“缺資產(chǎn)”的主因?！肮蔀?zāi)之后，我們迎來近年來第一次真正的‘缺資產(chǎn)’。市場的矛盾開始變?yōu)?，資產(chǎn)回報(bào)預(yù)期仍高，但高收益資產(chǎn)卻在大幅收縮之間的矛盾?！?/p>

　　相陽同時(shí)指出，傳導(dǎo)機(jī)制的不暢通一直是影響我國金融市場低效的重要原因，這就導(dǎo)致了很多貨幣政策落實(shí)時(shí)并不及預(yù)期。而財(cái)政政策更多的是創(chuàng)造需求，在剛性的需求和扭曲的利率定價(jià)共同作用下，資金往往可以獲得豐厚的回報(bào)，所以資本配置的問題一直沒有顯現(xiàn)出來。但在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的今天，經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，需求端呈現(xiàn)逐漸下行的趨勢，股權(quán)投資和債權(quán)投資均呈現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)過于低廉的狀態(tài)。另外，金融產(chǎn)品的匱乏和流動機(jī)制的僵化也是資本配置難的一個(gè)重要原因。

　　股債期匯 避險(xiǎn)資產(chǎn)仍為首選

　　美林投資時(shí)鐘理論按照經(jīng)濟(jì)增長與通脹的不同搭配，將經(jīng)濟(jì)周期劃分為復(fù)蘇、過熱、滯脹、衰退四個(gè)階段，并由此提出對股票、債券、商品、現(xiàn)金等的大類資產(chǎn)投資策略。

　　“2013年后，全球跌入了經(jīng)濟(jì)降速、通脹回落的大周期，而這是過去30-40年不曾出現(xiàn)過的，因此以1974-2004年的美國經(jīng)濟(jì)、金融數(shù)據(jù)演化生成的美林時(shí)鐘自然失效了?！北本┬鹿鐾顿Y顧問有限公司首席宏觀策略研究員張靜靜認(rèn)為，美林時(shí)鐘的失效僅僅說明大類資產(chǎn)輪動的邏輯發(fā)生了變化，但大類資產(chǎn)之間仍有輪動關(guān)系。比如股票和商品不被看好的階段，固定收益類產(chǎn)品就自然成了相對好的投資標(biāo)的。而在美元備受全球追捧的階段，包括貴金屬在內(nèi)的多數(shù)商品很難出現(xiàn)大級別的反彈甚至反轉(zhuǎn)行情。

　　綜合機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)來看，在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期屢屢落空、經(jīng)濟(jì)較低增長與較大波動可能持續(xù)較長時(shí)間漸成市場共識的情況下，經(jīng)濟(jì)基本面仍給予債牛堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。與此同時(shí)，全球資本市場匯率波動超預(yù)期，大宗商品價(jià)格下跌，A股暴跌后IPO重啟擔(dān)憂降溫，機(jī)構(gòu)缺乏資產(chǎn)配置渠道并未發(fā)生改變，具有較高安全性和較低波動率的債券資產(chǎn)仍是大類資產(chǎn)配置的首選。

　　“近期信用債供給持續(xù)放量，且伴隨著發(fā)行利率地不斷下移。表明在實(shí)際利率回落且已為負(fù)值的背景下，加上信用違約風(fēng)險(xiǎn)可控性的上升，配置資金對信用債的需求旺盛，供給壓力不足為慮?！睆堨o靜認(rèn)為，債券牛市邏輯還在，而未來半年內(nèi)債市的風(fēng)險(xiǎn)或在于股市是否調(diào)整到位重現(xiàn)反彈。她預(yù)計(jì)，明年一季度股票市場可能重新回暖，畢竟這意味著多數(shù)股票已經(jīng)到了白菜價(jià)，即便只靠分紅也能跑過很多理財(cái)產(chǎn)品了。

　　光大期貨研究員鐘美燕也告訴記者，從美林時(shí)鐘來看，在“滯漲”階段，持有現(xiàn)貨和防守性資產(chǎn)是較為關(guān)鍵的。一方面股市處于熊市結(jié)構(gòu)，缺乏較好的投資效果，對于對沖資金來說，又缺乏合適的做空工具。而期債目前的市場流動性有限，從長期配置的角度來說，債券確實(shí)是較好的投資標(biāo)的，但對于市場資金投資分流效果有限。其次較好的投資標(biāo)的是一線城市的房地產(chǎn)項(xiàng)目，從資本回報(bào)比角度來說是較為樂觀的，這也配合了前期的房地產(chǎn)限購相關(guān)政策的放松。

　　相陽則認(rèn)為，經(jīng)過大幅度的估值修正后，股指正逐漸靠近合理的估值區(qū)間，這是十分積極的。此外，“閃電熊”將大量的低風(fēng)險(xiǎn)資金逐出市場，配合債市的逐漸回溫，這將有助于債牛再起，進(jìn)而進(jìn)一步壓低長端利率，這將更有助于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)，反哺股市。但這需要較長時(shí)間的傳導(dǎo)，短期來看，美元無疑是最好的避險(xiǎn)品種。而在經(jīng)歷長時(shí)間的蟄伏后，商品市場蠢蠢欲動，加之原油有回升之勢，四季度可以關(guān)注大宗商品的反彈機(jī)會。

　　“所謂的‘資產(chǎn)配置荒’其實(shí)就是一種投資機(jī)會。”銀河期貨研究員胡明哲表示，目前雖然中長期債券市場最佳的布局時(shí)間已經(jīng)過去，但是只要政府緊守7%的GDP增長底線，中長期債券市場的慢牛格局就仍會持續(xù)。建議投資者在資產(chǎn)配置上重債輕股，債是指中長期債券，股最好是通過港股通購入紅籌股或其他高股息的類債股。