一季度，紐約原油期貨價格累計上漲超過21%，同期焦炭、螺紋鋼、鐵礦石期價分別累計漲幅超過23%、19.73%和18.01%，而滬銅期價累計漲幅卻不足1%。價格走勢反差如此之大，作為宏觀預測專家的“銅博士”為何“拒漲”？

　　4月中旬，中國證券報記者實地調(diào)研發(fā)現(xiàn)，受國內(nèi)宏觀政策預期改善，黑色系商品價格漲幅驚人，但當前大宗商品市場普遍供應過剩、需求不足的基本面仍然沒有改變，特別是銅，由于3月進口猛增創(chuàng)紀錄新高，料有一百多萬噸躺在上海保稅區(qū)倉庫，相反的是，銅企反映需求增長不足卻1%，因此從中長期來看，預期改善仍不足以改變大宗商品“熊市”格局，但隨著中國經(jīng)濟逐步企穩(wěn)回升，供需矛盾緩和將使得大宗商品走出底部。

　　上海銅庫存激增之謎

　　4月13日，中國海關總署公布數(shù)據(jù)顯示，中國3月未鍛造銅和銅材進口量今年以來首次增加，環(huán)比增加36%至57萬噸。一季度進口大增30%至143萬噸。這一數(shù)據(jù)令市場對供應過剩的擔憂情緒徘徊不去。

　　中國是全球第一大銅進口國，而上海是中國銅進口的門戶。4月12日，中國證券報記者在上海自貿(mào)區(qū)里的保稅物流園中看到，在益處外資倉儲企業(yè)倉庫外，一捆一捆的銅幾乎已經(jīng)擺滿露天堆場，其間還有些許鋁錠。

　　“全球銅價看中國，中國銅價看上?！?。因地理位置和交通條件優(yōu)越，大宗商品貿(mào)易集聚于上海，位于浦東新區(qū)的保稅物流園區(qū)更是成為了全球最重要的保稅銅現(xiàn)貨集中地。

　　一位國儲倉庫的知情人士估算，上海保稅區(qū)隱性的銅（數(shù)據(jù)未有公開披露）庫存可能在3月份單月增長超過50%。但他并不認為這是因為需求增長帶來的進口增長，而可能是因投機或者套利的目的進入上海保稅區(qū)。

　　不過，由于這些庫存進出庫頻繁，并不能準確統(tǒng)計，因此這些躺在保稅倉庫堆場外的銅，一直是個不解之謎。一些海外投行人士猜測，進口增加一方面是由于1月國內(nèi)外價差強勁，人們熱衷持有硬通資產(chǎn)來對抗人民幣貶值，以及對需求改善的預期，另一方面可能是中國官方收儲造成。

　　“從微漲的銅價來看，需求與往年沒有什么大的變化，很難解釋銅庫存水平的飆升。”上述國儲人士指著堆場外的銅說，據(jù)其跟蹤了解，目前銅下游市場需求情況并未發(fā)生太大的改善，因此這種進口的激增可能給銅價造成新的壓力。

　　除了隱性銅庫存外，顯性庫存也在快速增加。據(jù)上海期貨交易所4月1日披露，期晟公司、國儲天威等11家統(tǒng)計在內(nèi)的倉庫中共有32.05萬噸符合交割品質(zhì)的銅，以及14.75萬噸已制成倉單的銅，合計46.80萬噸銅。在今年1月初，該數(shù)字為17萬噸左右。短短兩個月，交易所披露的銅庫存數(shù)字激增近2倍。

　　“供應上，大型銅礦商采取降低成本來減少虧損，減產(chǎn)對于‘低’銅價來講，有一個很明顯的滯后期，原料將保持充裕；而需求上，旺季不旺，中國節(jié)后開工和補庫存均低于預期，基本面并不利于價格的反彈?！睂Ｗ~研究的海通期貨雷連華表示，從金融屬性上看，銅價也多受到壓制，“銅博士”的相對疲軟很好地反映了中國及全球經(jīng)濟及風險偏好的變化。

　　雷連華亦指，內(nèi)外價差的變化令中國大陸對銅的吸引力增加，進口有利可圖，直觀表現(xiàn)為庫存的上升，但庫存的上升并不能直接解讀為中國需求的增加，在比價合適的時候庫存還會轉(zhuǎn)移出去。他預估，上海保稅倉庫銅庫存和顯性銅庫存近月都取得了明顯的增長，當前社會隱性同庫存接近100萬噸。

　　供應過剩“陰霾”徘徊不去

　　與鐵礦石、螺紋鋼等黑色系商品價格漲幅相比，銅顯得遜色得多。

　　東吳期貨銅研究員張華偉說，銅價相對于黑色表現(xiàn)疲弱，主要是基本面不一樣，螺紋鋼由于前期深跌，目前雖然價格超50%，但目前還沒有引起大量復產(chǎn)的出現(xiàn)，供需格局比較有利于多頭。而銅在2011年、2012年上一輪價格高峰期引起礦山大量資本投入，一些礦山近兩年才開始投入運營，比如秘魯?shù)囊恍┑V山，導致目前整體供大于需。

　　據(jù)機構(gòu)測算，2015年全球銅礦金現(xiàn)金成本估測為3586美元/噸，總成本在4600美元左右，而去年LME銅均價大概在5500美元/噸，今年以來的均價在4700美元/噸左右，仍遠高于礦山現(xiàn)金成本，當前礦山并沒有減產(chǎn)意愿，但會導致縮減資本投入，但估計要到2020年左右才會對市場產(chǎn)生實質(zhì)影響。其他如冶煉企業(yè)主要是銅加工費影響其經(jīng)營利潤，而當前TC/RC水平下冶煉廠仍能穩(wěn)定盈利。

　　對此，江西一家大型銅冶煉企業(yè)相關負責人表示，一季度在宏觀預期改善情況下，受去產(chǎn)能、去庫存方面政策的助推，鐵礦石、螺紋鋼等黑色系大宗商品價格快速上漲，但有色金屬行業(yè)并沒有在去產(chǎn)能、去庫存名單之列，因此漲幅偏小，“我們對銅價并不悲觀，但相對保守?！?/p>

　　上述銅企負責人表示，從一季度銅產(chǎn)業(yè)下游需求來看，較2015年并沒有實質(zhì)性改善。線纜、地產(chǎn)等主要用銅行業(yè)需求增長幅度非常有限，多數(shù)在0.1%至1%，且預計在供應不減的情況下，銅市場到2018年、2019年在可能慢慢有所起色。

　　分析人士指出，從基本金屬的走勢來看，年初至今漲幅最顯著的品種均是供給面出現(xiàn)了收縮，如錫、鋁、鋅，這是品種表現(xiàn)分化的主要原因。從目前的情況來看，并不能期待基本面的好轉(zhuǎn)作為支撐銅價上升的關鍵因素，價格的上漲更多的是依賴全球宏觀面的改善和貨幣市場的寬松，在沒有顯著信號之前，看不到牛市行情。

　　張華偉還表示，銅價補漲的可能性不高，3月份銅價上漲到每噸5000美元后就迅速回落，主要原因就是庫存過高，下游消費疲軟，不支持銅價過快上漲。3月份的這波上漲主要受前期消息面的利好因素刺激、季節(jié)性需求反彈導致的周期性上漲，相對來說比較溫和。

　　他估計，后期銅再度大幅上漲的可能性不高，因為雖然上海期貨交易所目前已進入去庫存階段，但消費旺季也將漸行漸遠，同時銅現(xiàn)貨、期貨市場非常成熟，機構(gòu)參與者為主，不存在較長時間、較大幅度的脫離基本面的“溢價”空間，另外市場普遍對下半年銅價走勢比較悲觀，如果銅價較快上漲，會有套期保值盤出現(xiàn)。

　　大宗商品“牛市”幻象

　　4月15日，波羅的海干散貨指數(shù)漲6.4%，報635點，連續(xù)上漲16個交易日，升至去年11月10日以來的新高。經(jīng)過近2個月反彈，與今年2月10日創(chuàng)下的歷史最低點290點相比，漲幅已翻倍。BDI被視為反映大宗商品行情乃至全球經(jīng)濟景氣程度的領先指標。BDI指數(shù)的歷史高點出現(xiàn)在2008年的11793點。

　　今年2月以來，BDI指數(shù)的走高也伴隨了大宗商品的集體反彈，以原油為代表的資源品均出現(xiàn)了不同程度的顯著反彈。全球央行的寬松政策被視為背后主要推手，包括日本央行執(zhí)行負利率、中國央行意外降準、歐洲央行降息及擴大QE、美聯(lián)儲對加息態(tài)度趨于謹慎都令市場偏好回暖。

　　數(shù)據(jù)顯示，一季度美元指數(shù)累計下跌超過4%，是2010年第三季度以來跌幅最大的季度。由于大宗商品市場普遍以美元計價，一般與美元指數(shù)呈負相關關系。受其影響，大宗商品市場在一季度幾乎“漲瘋了”，其中紐約原油、大連焦炭期貨價格均累計上漲超過21%，進入“技術性牛市”格局。

　　“黑色品種這種漲法我看是不能持續(xù)的，后期來看，銅價的支撐能力還是大宗商品中比較強的?！鄙鲜鲢~企負責人說。

　　另外，澳新銀行在最新發(fā)布的報告中提醒，近期大宗商品市場的上漲可能刺激此前被削減的供應重啟，因此目前并非是買入大宗商品的好時機。此前，生產(chǎn)商通過削減供應來提振大宗商品價格，但這些被削減的供應也有可能隨著近期市場上漲而恢復。目前產(chǎn)能過剩的問題還沒有得到解決，雖然中國計劃削減鋼鐵、煤炭的過剩產(chǎn)能，但這一進程還處于初期階段，可能會很緩慢。

　　中國證券報記者從權(quán)威渠道了解，隨著鋼價持續(xù)上漲，鋼鐵企業(yè)盈利好轉(zhuǎn)，復產(chǎn)逐步加快，3月粗鋼日均產(chǎn)量已接近2014年6月230.97萬噸的峰值水平，近期天鐵集團、唐山港陸等鋼廠全面恢復生產(chǎn)，唐山松汀、山西海鑫也計劃4月底5月初恢復生產(chǎn)，預計4月份我國粗鋼日均產(chǎn)量很可能將會創(chuàng)下歷史新高。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，一季度貨幣流動性寬松令資本市場資金充裕，為此次商品的反彈創(chuàng)造了貨幣基礎。但無論是貨幣還是生產(chǎn)預期都不能改變整體消費疲弱的現(xiàn)狀，整體逆轉(zhuǎn)的條件仍然不充分。大宗商品的下行大周期雖已近尾聲，但無論從國際還是國內(nèi)看，去庫存、去產(chǎn)能仍是進行時，供需矛盾依舊突出，且近期市場轉(zhuǎn)暖將影響去產(chǎn)能的進度和質(zhì)量，大宗商品再度降溫的可能性較大。（官平）