在房地產(chǎn)周期性下行、房企庫(kù)存高企、資金鏈緊繃的大背景下，大量投向房地產(chǎn)領(lǐng)域的理財(cái)產(chǎn)品，正面臨著不同程度的兌付風(fēng)險(xiǎn)。種種跡象顯示，近兩年來(lái)由于監(jiān)管套利而規(guī)模急劇膨脹、規(guī)模高達(dá)8.5萬(wàn)億元的基金子公司和證券公司資管業(yè)務(wù)，面臨巨大的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

　　積聚

　　涉房風(fēng)險(xiǎn)事件頻發(fā)

　　風(fēng)險(xiǎn)正在積聚。今年8月初，中國(guó)證監(jiān)會(huì)組織對(duì)6家證券公司、8家基金子公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)進(jìn)行了專(zhuān)項(xiàng)現(xiàn)場(chǎng)檢查。檢查發(fā)現(xiàn)，部分公司存在委托不具有基金銷(xiāo)售資格機(jī)構(gòu)銷(xiāo)售資產(chǎn)管理產(chǎn)品、在其管理的不同資產(chǎn)管理產(chǎn)品之間進(jìn)行違規(guī)交易等問(wèn)題，有些公司的分級(jí)資產(chǎn)管理產(chǎn)品還涉嫌利益輸送、內(nèi)幕交易等違法行為。

　　8月29日，證監(jiān)會(huì)公開(kāi)點(diǎn)名萬(wàn)家共贏資產(chǎn)管理有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)萬(wàn)家共贏)、金元百利資產(chǎn)管理有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)金元百利)、深圳華宸未來(lái)資產(chǎn)管理有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)華宸未來(lái))。證監(jiān)會(huì)說(shuō)，上述機(jī)構(gòu)存在委托不具有基金銷(xiāo)售資格機(jī)構(gòu)銷(xiāo)售資產(chǎn)管理產(chǎn)品、進(jìn)行有失公允的關(guān)聯(lián)交易、重要信息未及時(shí)向投資人披露等違規(guī)行為。

　　《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者注意到，此次被證監(jiān)會(huì)點(diǎn)名的三家基金子公司均已經(jīng)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)事件，并且均與房地產(chǎn)行業(yè)有關(guān)。其中，萬(wàn)家共贏旗下一只總額近10億元的有限合伙理財(cái)產(chǎn)品遭遇第三方惡意挪用。這款名為“萬(wàn)家共贏景泰基金一號(hào)至四號(hào)專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”的理財(cái)產(chǎn)品，原本用來(lái)投資于與中國(guó)銀行云南分行合作的部分售房受益權(quán)。然而今年6月20日，合作公司深圳景泰在資產(chǎn)管理人和投資顧問(wèn)均不知情的情形下，違反合伙協(xié)議，擅自變更景泰一期基金的投資策略，將資金用于其他用途。

　　同樣被點(diǎn)名的金元百利則是這起風(fēng)險(xiǎn)事件中的另外一方。上述萬(wàn)家共贏被挪用的6億元資金，正是被挪用到了“金元惠理吾思基金城中村及棚戶(hù)區(qū)改造系列專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”產(chǎn)品中。由于涉及刑事案件，目前該筆資金已經(jīng)被凍結(jié)。金元百利公告稱(chēng)，將全力處理出現(xiàn)運(yùn)作問(wèn)題的“金元惠理吾思基金城中村及棚戶(hù)區(qū)改造系列專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”，力爭(zhēng)盡快確定盤(pán)活寶華寺城中村改造項(xiàng)目的方案，以使各方利益達(dá)到共贏。

　　另外一家被點(diǎn)名的華宸未來(lái)，則是已經(jīng)出現(xiàn)產(chǎn)品的實(shí)質(zhì)性違約。2013年7月16日，華宸未來(lái)通過(guò)安徽國(guó)元信托設(shè)立單一資金信托計(jì)劃，定向投資于湖南信托發(fā)起設(shè)立的淮南志高動(dòng)漫文化產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目貸款單一資金信托，但因淮南志高項(xiàng)目土地使用違規(guī)，導(dǎo)致項(xiàng)目停工。目前，淮南志高已經(jīng)進(jìn)入破產(chǎn)重組。華宸未來(lái)表示無(wú)法按期支付中期利息及進(jìn)一步兌付投資本金及收益。

　　一位基金評(píng)價(jià)業(yè)人士對(duì)《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者表示，基金子公司在投資范圍、產(chǎn)品和費(fèi)用收取方式上更為靈活，然而，由于發(fā)展過(guò)于迅猛，大量風(fēng)險(xiǎn)因素也正在積累。信托公司在做房地產(chǎn)信托，監(jiān)管比較嚴(yán)格，不僅需要符合4證齊全、30%資本金、二級(jí)開(kāi)發(fā)資質(zhì)這三個(gè)條件，還需要監(jiān)管部門(mén)進(jìn)行事前審批，而基金子公司所受監(jiān)管相對(duì)寬松，對(duì)資本金也沒(méi)有過(guò)多要求。“實(shí)際上，大多數(shù)基金子公司都是從事的通道業(yè)務(wù)，這些資金最終大都流向了房地產(chǎn)領(lǐng)域，在現(xiàn)在房地產(chǎn)市場(chǎng)整體下行的情況下，風(fēng)險(xiǎn)不言而喻。”他說(shuō)。

　　異變

　　通道業(yè)務(wù)成輸血地產(chǎn)主力軍

　　在過(guò)去的10年中，受到中國(guó)證券市場(chǎng)的影響，中國(guó)公募基金的資產(chǎn)管理規(guī)模始終在2萬(wàn)億元左右徘徊。然而，基金子公司非公募業(yè)務(wù)的崛起，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越了這個(gè)發(fā)展速度。

　　公開(kāi)資料顯示，2012年底，證監(jiān)會(huì)允許基金公司設(shè)立子公司從事非公募業(yè)務(wù)。據(jù)證監(jiān)會(huì)披露，截至2014年3月底，已有67家基金公司成立基金子公司，管理資產(chǎn)1.38萬(wàn)億元，多家基金子公司的資產(chǎn)管理規(guī)模已經(jīng)突破了千億元大關(guān)。來(lái)自基金業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)則顯示，截至今年7月底，基金公司及其子公司專(zhuān)戶(hù)業(yè)務(wù)管理資產(chǎn)規(guī)模已達(dá)到3.19萬(wàn)億元。數(shù)據(jù)顯示，同期基金管理公司受托管理社會(huì)保障基金、企業(yè)年金和特定客戶(hù)資產(chǎn)管理計(jì)劃的總規(guī)模為1.51萬(wàn)億元，也就是說(shuō)，基金子公司管理的資產(chǎn)規(guī)模，目前已達(dá)到1.7萬(wàn)億元左右的水平。

　　另一方面，證券公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)膨脹速度同樣驚人。證券業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)顯示，截至2014年6月30日，117家證券公司受托管理資金本金總額已經(jīng)達(dá)到了6.82萬(wàn)億元，2011年以來(lái)從2800億元擴(kuò)張至近7萬(wàn)億元的水平呈現(xiàn)幾何式增長(zhǎng)的局面。

　　業(yè)內(nèi)人士稱(chēng)，基金子公司和券商資管規(guī)模的爆發(fā)式增長(zhǎng)，都在一定程度上，沾了監(jiān)管層收緊信托業(yè)務(wù)的光。無(wú)論是1.7萬(wàn)億元的基金子公司管理資產(chǎn)規(guī)模，還是券商高達(dá)近7萬(wàn)億元的資產(chǎn)管理規(guī)模，其中均有很大一部分是通道類(lèi)型的業(yè)務(wù)，本質(zhì)上銀信合作的替代品。

　　業(yè)內(nèi)人士介紹，除了擁有“萬(wàn)能牌照”的基金子公司之外，此前券商資管參與房地產(chǎn)融資，主要方式是“資管集合+集合信托”。具體而言，就是將地產(chǎn)項(xiàng)目設(shè)計(jì)為集合信托產(chǎn)品，再用投資者申購(gòu)的集合計(jì)劃資金投向集合信托，除此之外，還有券商以“直投+信托計(jì)劃”組合成合伙地產(chǎn)基金參與地產(chǎn)項(xiàng)目投資。據(jù)業(yè)內(nèi)人士分析，目前證券公司從商業(yè)銀行等機(jī)構(gòu)客戶(hù)處獲得的受托資金規(guī)模占到定向業(yè)務(wù)總規(guī)模的70%至80%。由于通道業(yè)務(wù)并無(wú)太多技術(shù)含量，很多中小券商已經(jīng)將銀證合作定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)作為資管的重心業(yè)務(wù)。

　　“從某種意義上來(lái)看，隨著監(jiān)管層對(duì)信托公司業(yè)務(wù)的收緊，在過(guò)去數(shù)年來(lái)，信托尤其是地產(chǎn)信托的風(fēng)險(xiǎn)正在向基金子公司和券商資管轉(zhuǎn)移，這兩類(lèi)機(jī)構(gòu)在一定程度上已經(jīng)成為輸血房地產(chǎn)的主力軍。業(yè)內(nèi)甚至戲稱(chēng)，這兩類(lèi)機(jī)構(gòu)已經(jīng)成為了“接盤(pán)俠”。一位信托業(yè)人士說(shuō)：“道理很簡(jiǎn)單，在當(dāng)前國(guó)內(nèi)實(shí)業(yè)不振的形勢(shì)下，只有房地產(chǎn)才敢為這些私募產(chǎn)品提供10%甚至更高的收益率。”

　　實(shí)際上，監(jiān)管層對(duì)此類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)早有覺(jué)察。今年2月，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)就發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)有關(guān)事項(xiàng)的補(bǔ)充通知》，規(guī)定券商“不得通過(guò)集合資產(chǎn)管理計(jì)劃開(kāi)展通道業(yè)務(wù)”的同時(shí)，也發(fā)出了“審慎投資國(guó)家宏觀調(diào)控限制行業(yè)”的警告。

　　監(jiān)管

　　提升券商主動(dòng)管理能力

　　迄今為止，在總規(guī)模高達(dá)8.5萬(wàn)億元的基金子公司和券商資管業(yè)務(wù)規(guī)模中，到底有多大規(guī)模的資金最終流向了房地產(chǎn)領(lǐng)域不得而知。不過(guò)，隨著地產(chǎn)信托集中兌付期的到來(lái)，接二連三出現(xiàn)的兌付風(fēng)險(xiǎn)事件已經(jīng)敲響了警鐘。種種跡象顯示，監(jiān)管正在全面加強(qiáng)相關(guān)業(yè)務(wù)的監(jiān)管，意在防止出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　這種擔(dān)憂(yōu)并非空穴來(lái)風(fēng)。有業(yè)內(nèi)人士表示，基金子公司就是為信托接盤(pán)而生，擊鼓傳花的游戲中，基金子公司有可能接最后一棒。2014年信托公司半年報(bào)的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，與2013年年報(bào)相比，多家信托公司中報(bào)業(yè)績(jī)欠佳，甚至部分信托公司出現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn)雙降的情況，但基金子公司的規(guī)模卻出現(xiàn)大躍進(jìn)式的增長(zhǎng)，特別是有信托系背景的基金子公司。

　　今年5月，證監(jiān)會(huì)下發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)基金管理公司及其子公司從事特定客戶(hù)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的通知》，提出了包括不得開(kāi)展資金池業(yè)務(wù)、停止一對(duì)多通道業(yè)務(wù)、投資范圍約束、激勵(lì)體制改變和產(chǎn)品報(bào)備等多項(xiàng)具體要求。中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)也在6月制定的《基金管理公司風(fēng)險(xiǎn)管理指引(試行)》中，單獨(dú)用一個(gè)章節(jié)提出了子公司的管控風(fēng)險(xiǎn)，特別要求基金公司防范子公司可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)傳遞。

　　稍早之前，證監(jiān)會(huì)向包括券商、基金、期貨公司下發(fā)了《證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理辦法》(征求意見(jiàn)稿)，其中規(guī)定，投資于非標(biāo)業(yè)務(wù)的專(zhuān)項(xiàng)資管計(jì)劃，須通過(guò)證券機(jī)構(gòu)獨(dú)立子公司設(shè)立開(kāi)展?！胺菢?biāo)業(yè)務(wù)”，即投資于未通過(guò)證券期貨交易所或銀行間市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓的股權(quán)、債權(quán)、期權(quán)及其他財(cái)產(chǎn)權(quán)利的業(yè)務(wù)。實(shí)際上，今年以來(lái)，受到監(jiān)管層整治影子銀行的影響，以銀證合作為主的通道業(yè)務(wù)增速不斷在下降。

　　“實(shí)際上還是在督促券商資管通道業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型?！币晃蛔C券業(yè)人士對(duì)《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者表示，監(jiān)管層的監(jiān)管取向還是希望提升券商的主動(dòng)管理能力，擠掉資管中通道業(yè)務(wù)的“泡沫”。