國家對創(chuàng)業(yè)的金融鼓勵政策，正在向創(chuàng)業(yè)投資類私募基金等投融資載體延伸。

　　日前，保監(jiān)會發(fā)布了《保險資金運(yùn)用管理暫行辦法》(征求意見稿)(下稱《辦法》)，擬對保險資金對創(chuàng)投類私募基金的投資予以放行。

　　這意味著，繼私募股權(quán)投資基金(PE)之后，當(dāng)前國內(nèi)合法登記的近千只創(chuàng)投私募基金管理人也將迎來保險資金的入主。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，創(chuàng)投類私募的投資周期較傳統(tǒng)以上市為目的的私募股權(quán)基金投資更長，因此更適合負(fù)債期限較長的保險資金在資產(chǎn)端進(jìn)行匹配，但另一方面，隨著監(jiān)管層對創(chuàng)業(yè)的鼓勵，基金的增多也容易滋生創(chuàng)投市場的估值泡沫。

　　而據(jù)《辦法》定義，創(chuàng)投基金的投資范圍，除包含其普通股外，可轉(zhuǎn)換為普通股的優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券等權(quán)益也在認(rèn)定范疇之中；而根據(jù)現(xiàn)行規(guī)定，只有公眾公司才能夠發(fā)行優(yōu)先股等資本工具，這意味著，部分致力于新三板投資的創(chuàng)投基金也有望從中獲益。

　　近千家創(chuàng)投類私募受益

　　為了鼓勵創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新，監(jiān)管層正在從各渠道為創(chuàng)投類私募“引水”，而如今保險資金涉足創(chuàng)投私募的大門也將由此開啟。

　　近日，保監(jiān)會網(wǎng)站公布了擬修訂的《辦法》，并增加一條“保險資金可以投資創(chuàng)業(yè)投資基金等私募基金”。

　　這意味著，即PE獲準(zhǔn)險資投資后，創(chuàng)投類私募也成為險資間接開展非標(biāo)權(quán)益類投資的渠道之一；事實(shí)上，此前險資所開展的PE類投資已逐漸形成規(guī)模，據(jù)一份險資投資報告顯示，保險資金去年P(guān)E總投資金額超過1500萬元。

　　然而，和PE行業(yè)相比，創(chuàng)投類私募似乎有更大的發(fā)展空間。21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者根據(jù)基金業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)統(tǒng)計發(fā)行，截至3月9日已登記備案的私募基金管理人共有960家，而同期PE管理人則多達(dá)3414家。

　　此外，創(chuàng)投類私募也面臨著單家管理規(guī)模普遍較小的問題。統(tǒng)計顯示，在前述960家管理人中，多達(dá)509家公司的管理規(guī)模小于2億元。

　　“保險資金在正式獲準(zhǔn)投資創(chuàng)投基金后，整個創(chuàng)投市場的資金體量會進(jìn)一步擴(kuò)張，”九鼎系的一位投資經(jīng)理表示，“對許多創(chuàng)投基金來說是利好，因?yàn)槭袌鲑Y金豐富后，潛在的LP資源就會很充足?！?/p>

　　但其同時指出，創(chuàng)投市場資金的涌入也容易拉高創(chuàng)業(yè)期企業(yè)的估值，誘發(fā)一級市場的估值泡沫。

　　“現(xiàn)在許多企業(yè)想的不現(xiàn)實(shí)，B輪、C輪融資就想要和二級市場一樣的估值，”前述九鼎的投資經(jīng)理表示，“如果創(chuàng)投市場資金過剩，也容易導(dǎo)致估值的泡沫，這種泡沫和二級市場還不一樣，它的流動性很差?！?/p>

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，險資入圍創(chuàng)投私募類投資后，其運(yùn)作方法或?qū)⑴c母基金模式趨同，而并非對單一或少數(shù)基金進(jìn)行大規(guī)模認(rèn)購。

　　“創(chuàng)投的風(fēng)險其實(shí)比PE更高，所以要側(cè)重風(fēng)險的分散和轉(zhuǎn)移?！北本┮患覐氖履富饦I(yè)務(wù)的創(chuàng)投管理公司董事長王紹(化名)表示，“估計保險資金的在創(chuàng)投基金的運(yùn)作也和FOF差不多，強(qiáng)調(diào)小規(guī)模、分散投資，或者可以通過設(shè)立母基金來放大杠桿，同時實(shí)現(xiàn)風(fēng)險共擔(dān)?！?/p>

　　值得一提的是，辦法也曾強(qiáng)調(diào)保險資管機(jī)構(gòu)可以設(shè)立夾層、并購、不動產(chǎn)等私募基金，不過對于是否能夠設(shè)立創(chuàng)投母基金并未提及。

　　新三板類創(chuàng)投或受益？

　　在《辦法》對創(chuàng)投基金的定義上，除強(qiáng)調(diào)基金可投資創(chuàng)業(yè)企業(yè)普通股外，依法可轉(zhuǎn)換為普通股的優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券等權(quán)益類資產(chǎn)都在被劃定的范圍之內(nèi)，這一規(guī)定引發(fā)了業(yè)內(nèi)對險資涉足新三板類創(chuàng)投基金的猜想。

　　根據(jù)證監(jiān)會下發(fā)的《優(yōu)先股試點(diǎn)管理辦法》，被賦予發(fā)行優(yōu)先股可能的只有上市公司和非上市公眾公司，即新三板公司兩類；其中新三板公司金科采取非公開的形式進(jìn)行發(fā)行。

　　“目前監(jiān)管規(guī)定是，只有新三板才能發(fā)行優(yōu)先股，在定義中把創(chuàng)投基金的投資范圍擴(kuò)展到優(yōu)先股上，說明一些注重新三板投資的創(chuàng)投企業(yè)可能從中受益。”中信證券一位新三板掛牌業(yè)務(wù)人士指出。

　　事實(shí)上，自新三板掛牌企業(yè)數(shù)量激增后，已有不少創(chuàng)投機(jī)構(gòu)爭相涌入這一市場，例如在掛牌公司中涉足較多的天星資本，抑或是通過自身掛牌新三板開展資本運(yùn)作的九鼎集團(tuán)(430719.OC)；但在現(xiàn)實(shí)層面，當(dāng)前發(fā)行優(yōu)先股的三板公司仍然較為鮮見。

　　據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者不完全統(tǒng)計，截至3月9日，僅有不超過6家新三板公司計劃或曾計劃優(yōu)先股發(fā)行事宜，且當(dāng)中以小貸公司、商業(yè)銀行等非創(chuàng)業(yè)型企業(yè)為主。

　　“一般適合發(fā)行優(yōu)先股的都是現(xiàn)金流比較穩(wěn)定的公司，比如商業(yè)銀行、保險公司之類的，這里說的能夠轉(zhuǎn)換為普通股的優(yōu)先股，其實(shí)默認(rèn)了一種含權(quán)的結(jié)構(gòu)，就是說這個投資既有可能是債權(quán)，也有可能是股權(quán)?！?a href="http://www.zhonghuixigou.com/stock/quote/sh601688/" target="_blank" title="華泰證券 601688">華泰證券一位投行人士表示，“但這種設(shè)計仍然具有一定的創(chuàng)新性，目前還并沒有在新三板上被大范圍應(yīng)用?！?/p>

　　但在創(chuàng)投人士看來，《辦法》在定義創(chuàng)投類企業(yè)投資范圍時加入了優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)債等品種，其意義或在于強(qiáng)調(diào)保險資金對接創(chuàng)投私募產(chǎn)品時應(yīng)注重穩(wěn)健性。

　　“允許保險資金投資可投優(yōu)先股的私募，可能也是在側(cè)面強(qiáng)調(diào)險資在選擇創(chuàng)投產(chǎn)品時應(yīng)當(dāng)更加注重穩(wěn)健性，”王紹表示，“因?yàn)楸ｋU資金的負(fù)債端都具有一定的固定收益性質(zhì)，而優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)債這類權(quán)益資產(chǎn)在風(fēng)險上也比普通股更加中性，適合機(jī)構(gòu)進(jìn)行配置?！?/p>

　　但在制度層面，豐富創(chuàng)業(yè)類企業(yè)的融資工具，允許創(chuàng)業(yè)公司發(fā)行帶有權(quán)益性質(zhì)的優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)債亦被業(yè)內(nèi)所期待。

　　“應(yīng)該允許新三板甚至是未掛牌企業(yè)在一定條件下發(fā)行優(yōu)先股或可轉(zhuǎn)債，這樣能夠既吸引風(fēng)投資金以外的中性資金，擴(kuò)大潛在融資規(guī)模，也能降低投資方的風(fēng)險，”王紹說，“但是這塊也有賴于《公司法》等上位法規(guī)的修改和完善?！?