□韓會師

　　目前美聯(lián)儲加息將啟動美元長期上揚的論調(diào)主導(dǎo)市場，但筆者認(rèn)為，美聯(lián)儲加息和美元能否持續(xù)上揚并無必然聯(lián)系。即使美聯(lián)儲9月就啟動加息，美元指數(shù)能否再次突破100.39的前期峰值也存在較大不確定性。

　　首先，啟動加息不等于連續(xù)加息。

　　根據(jù)歷史經(jīng)驗，在一次較大的經(jīng)濟衰退過后，美聯(lián)儲一般會連續(xù)快速加息以實現(xiàn)利率正?；＠缁ヂ?lián)網(wǎng)泡沫危機過后，美聯(lián)儲自2004年6月底啟動加息，至2004年12月14日，短短不到半年時間連續(xù)加息5次，將聯(lián)邦基金目標(biāo)利率從1%提升至2.25%，2005年又連續(xù)加息8次，將聯(lián)邦基金利率提升至4.25%。但是，現(xiàn)在美聯(lián)儲絕對沒有當(dāng)年的底氣連續(xù)加息，美元也就很難持續(xù)獲得上升動力。

　　美國經(jīng)濟復(fù)蘇力度雖然在發(fā)達大國中首屈一指，但自身縱向?qū)Ρ葎t不甚樂觀。美國經(jīng)濟2010年就已經(jīng)走出衰退，但截至今年6月底，其勞動參與率（失業(yè)和就業(yè)人口占勞動年齡人口比重）僅為62.6%，處于37年來最低水平。隱性失業(yè)問題遠比5.3%的失業(yè)數(shù)據(jù)嚴(yán)重得多。此外，在就業(yè)大軍中，找不到全職工作的非自愿兼職從業(yè)者高達650.5萬，比2007年次貸危機爆發(fā)之前高出約230萬。

　　經(jīng)濟指標(biāo)固然繁多，但美國政府和美聯(lián)儲最為關(guān)注的就是就業(yè)，仍顯疲軟的就業(yè)市場是阻礙美聯(lián)儲連續(xù)加息的主要因素。其實，美聯(lián)儲從未承諾連續(xù)加息，耶倫6月也曾明確表示，市場不應(yīng)將注意力集中于美聯(lián)儲首次加息，因為首次加息之后，貨幣政策將繼續(xù)保持寬松，加息速度可能較慢。

　　其次，資本流動能否持續(xù)支持美元存在疑問。

　　美國與歐洲、日本、中國等主要經(jīng)濟體貨幣政策分化將導(dǎo)致資本流向美國，這是美元長期強勢論的基本邏輯。但除了考慮美國對全球資本的吸引力之外，也不應(yīng)忽視美國資本外流對流入資本形成的抵消作用。根據(jù)最新的美國國際收支平衡表數(shù)據(jù)，今年1季度，美國吸收海外直接投資約1862億美元，吸收海外證券投資約1008億美元，二者合計2870億美元。而同期美國對外直接投資增長約756億美元，對外證券投資增長約2302億美元，二者合計3058億美元。可見，國際資本對美國實體經(jīng)濟和證券資產(chǎn)的興趣似乎不及美國資本全球狩獵的熱情。

　　美國海外投資擴張速度高于吸收海外投資的情況并非今年首現(xiàn)。2014年，美國吸收海外直接投資約1318億美元，吸收海外證券投資約7050億美元，二者合計約8369億美元。但同期美國對外直接投資約3572億美元，對外證券投資約5381億美元，二者合計約8952億美元。不難發(fā)現(xiàn)，即使在美元上漲速度最快的2014年，國際資本流入也未能完全抵消美國資本外流。

　　那么為何美元如此強勁呢？也許是在美元強勢預(yù)期的影響下，全球投資者大幅增持美元存款和現(xiàn)金所致，雖然他們并未大舉購入美元資產(chǎn)，但同樣對美元構(gòu)成了支撐。例如，2014年以來，我國企業(yè)結(jié)匯意愿下降、外匯存款規(guī)模大幅上升就對人民幣形成了較大的貶值壓力。

　　再次，搖搖欲墜的美國資產(chǎn)價格恐難承受連續(xù)加息。

　　歷次大衰退后美聯(lián)儲啟動加息均對股市產(chǎn)生了沖擊。美國股市從去年12月就已上行乏力，高位橫盤震蕩走勢已維持近8個月，加息，特別是連續(xù)加息，很可能成為壓倒股市的最后一根稻草。在實體經(jīng)濟復(fù)蘇步伐仍不甚穩(wěn)健的情況下，美聯(lián)儲將極力避免資產(chǎn)價格發(fā)生較大波動，這可能也是美聯(lián)儲引領(lǐng)市場炒作了1年多加息預(yù)期，但卻始終不愿真正出手的原因之一。

　　總體來看，當(dāng)前美元的強勢表現(xiàn)已經(jīng)體現(xiàn)了市場對美聯(lián)儲年內(nèi)加息的充分預(yù)期，如果美聯(lián)儲不能持續(xù)加息，美元能否持續(xù)上揚很值得懷疑，甚至加息公布的時點可能成為美元階段性回調(diào)的起點。100以下高位震蕩，可能是年內(nèi)美元指數(shù)的主導(dǎo)行情。（作者單位：中國建設(shè)銀行總行僅代表作者個人觀點）