原標(biāo)題：貨幣貶值潮起 金融危機(jī)難現(xiàn)

　　“委內(nèi)瑞拉危機(jī)，紙幣還沒有紙巾貴?！弊罱呐笥讶?nèi)，“委內(nèi)瑞拉人用一張面值兩元錢的紙幣裹著煎餃”的圖片迅速吸引眼球。據(jù)該國媒體報(bào)道，委內(nèi)瑞拉國內(nèi)出現(xiàn)惡性通脹，推高商品價(jià)格，使貨幣對內(nèi)貶值。目前的委內(nèi)瑞拉，一包100張的紙巾售價(jià)500元錢，也就是一張紙巾值5元錢。

　　不僅是委內(nèi)瑞拉，全球外匯市場正掀起了一輪貶值風(fēng)暴，尤其亞洲新興市場以馬來西亞林吉特、泰銖為首貶值幅度令人瞠目。

　　“從歷史上來看，不管是上世紀(jì)30年代的大蕭條還是亞洲金融危機(jī)期間，率先貶值的國家都能從中獲益，并讓經(jīng)濟(jì)較早企穩(wěn)，這也是各國貶值愈發(fā)激烈的原因?！睒I(yè)內(nèi)人士表示。

　　然而，貶值的副作用已有所顯現(xiàn)，全球資本正在加速流出新興市場。根據(jù)NN投資合伙人公司的統(tǒng)計(jì)，截至今年7月底的過去13個月內(nèi)，全球前19大新興國家的資金凈流出金額累計(jì)9402億美元，是2008至2009年金融危機(jī)期間資金流出額4800億美元的近2倍。

　　危機(jī)難再現(xiàn)

　　作為原油出口依賴國的難兄難弟，俄羅斯盧布一瀉千里的景象在馬來西亞林吉特上重現(xiàn)。2015年8月10日當(dāng)周，馬來西亞國債大跌，林吉特兌美元大跌3.8%。截至8月15日收盤，林吉特已經(jīng)連續(xù)8周下跌，創(chuàng)下17年來新低水平。

　　馬來西亞林吉特過去一年累計(jì)跌幅已達(dá)22%，這令人聯(lián)想到那段不愉快的歷史——上世紀(jì)90年代末期的亞洲金融風(fēng)暴期間，林吉特一年內(nèi)跌幅為30%。Capital Economics認(rèn)為，馬來西亞經(jīng)濟(jì)最大的問題在于，其飛速膨脹的美元債務(wù)以及大宗商品下跌導(dǎo)致的出口額減少，都以貨幣貶值的形式表現(xiàn)出來。

　　在1997-1998年的亞洲金融危機(jī)中，時任馬來西亞總理的馬哈蒂爾采取了固定匯率和資本管制策略為了阻止貨幣貶值。時下，馬來西亞央行過去幾周一直在本幣市場拋售外匯，但未能改變貨幣跌勢。

　　截至今年7月底，馬來西亞的外匯儲備僅剩967億美元，較年初下降了17%，為2010年以來首次跌至千億美元以下。

　　馬來西亞并不是獨(dú)自在承受貨幣貶值的痛苦。距離該國并不遙遠(yuǎn)的印尼，其貨幣印尼盾兌美元的匯率也已跌至1997-1998年亞洲金融危機(jī)以來低點(diǎn)。在過去12個月內(nèi)，貶值幅度高達(dá)18%，在彭博亞洲貨幣貶值榜上僅次于馬來西亞林吉特。新加坡元與泰銖分別以12%和10%的貶值幅度，位列第三名和第四名。

　　亞洲貨幣競爭性貶值，令市場擔(dān)憂上世紀(jì)90年代的亞洲金融危機(jī)的夢魘會否重演?！拔覀兊泥従禹n國貨幣在加速貶值，泰銖不到兩個月貶值了7%，有一種夢回1997年的感覺?！币晃粯I(yè)內(nèi)人士如此表示。

　　“當(dāng)前的情況跟1997-1998年非常相似，貨幣暴跌可能會引起股市、債市的劇烈波動，這些波動會引起投資資金的撤離，最后影響到實(shí)體經(jīng)濟(jì)?！笔涝鹦懈呒壯芯繂T肖磊表示。

　　不過，中信期貨宏觀研究員朱潤宇表示，上個世紀(jì)90年代的亞洲金融危機(jī)有其特殊的歷史背景，是以泰國為代表的東南亞國家貨幣高估，導(dǎo)致集體崩盤，并被國際游資利用，短期的大幅貶值沖擊了其經(jīng)濟(jì)和金融系統(tǒng)。當(dāng)年東南亞國家外匯儲備并不雄厚，而隨著亞洲金融危機(jī)之后，各國都加強(qiáng)了外匯儲備，相較于GDP的占比都有明顯提升，馬來西亞、韓國等國家，目前抵制危機(jī)的能力都有很大的提升，只要匯率不是出現(xiàn)閃電式貶值，對經(jīng)濟(jì)的影響將有限。

　　相關(guān)人士分析，當(dāng)年東南亞金融危機(jī)之所以出現(xiàn)，主要由于國際投資資金流入，泰國和韓國出現(xiàn)泡沫經(jīng)濟(jì)，外債高企，外匯儲備不足以干預(yù)市場。從現(xiàn)在來看，這種情況已經(jīng)發(fā)生了變化。從外債的角度看，上次金融危機(jī)期間，泰國與韓國的外債負(fù)擔(dān)率分別達(dá)到GDP的94%、44%，但現(xiàn)在已經(jīng)下降到了35%和30%。此外，外匯儲備也大幅上升，泰國的外匯儲備從當(dāng)時的380億美元增加到1570億美元，韓國外匯儲備從204億美元上升至3628億美元。此外，兩個國家的對外貿(mào)易都保持順差狀態(tài)?，F(xiàn)在兩個國家的金融狀況相對1997年更健康，對金融市場的干預(yù)能力大幅增強(qiáng)，盡管會受到資金外流的影響，但出現(xiàn)金融危機(jī)的可能性不大。

　　石油美元是罪魁

　　“今年以來，隨著美國經(jīng)濟(jì)增長的步伐愈發(fā)穩(wěn)健，美聯(lián)儲加息的步伐也日益臨近，強(qiáng)勢美元一直主導(dǎo)著外匯市場。除了中國以外，新興市場國家的匯率均出現(xiàn)了大幅貶值，資本外流跡象明顯。其中馬來西亞令吉特的貶值還有其經(jīng)濟(jì)過分依賴石油出口有關(guān)，持續(xù)的低油價(jià)使得其經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期不斷惡化，加速了資本的外流，外匯儲備不斷降低，泰銖等其實(shí)也有部分因素受到大宗商品走弱的拖累。”朱潤宇說。

　　早在去年，繼俄羅斯盧布貶值之后，馬來西亞林吉特便已加入了貶值陣營，幕后推手都指向了不斷下跌的原油。根據(jù)美銀經(jīng)濟(jì)學(xué)家Hak Bin Chua計(jì)算，原油產(chǎn)業(yè)占馬來西亞財(cái)政收入的三分之一。2014年布倫特原油價(jià)格下跌49%，使得亞洲唯一原油凈出口國——馬來西亞的財(cái)政收入大幅縮水。馬來西亞林吉特第四季度大跌6.2%，創(chuàng)1998年亞洲金融危機(jī)以來最大跌幅，而12月單月跌幅就達(dá)到3.3%。市場預(yù)計(jì)2015年馬來西亞可能會面臨經(jīng)濟(jì)增速和財(cái)政赤字均無法完成預(yù)定目標(biāo)的情況。

　　而銅、鐵礦石等大宗商品的跌跌不休，也是智利、加拿大、新西蘭和澳大利亞等國貨幣持續(xù)下跌的重要因素。譬如，銅占到智利總出口的一半。隨著銅價(jià)下跌，智利比索跌至12年低點(diǎn)。

　　“新西蘭、澳大利亞、加拿大這些國家都有一個共同特點(diǎn)，就是進(jìn)出口的經(jīng)常項(xiàng)目表現(xiàn)為赤字，并且出口商品又相對集中，新西蘭靠農(nóng)副產(chǎn)品，尤其是牛奶；澳大利亞鐵礦石出口占比近50%；加拿大出口主要靠原油。大宗商品的熊市間接助推了上述國家貨幣的跌勢?！被煦缣斐善谪浹芯吭涸洪L葉燕武表示。

　　而導(dǎo)致世界范圍內(nèi)的貨幣貶值潮，最核心的因素莫過于美聯(lián)儲的加息預(yù)期以及美元走強(qiáng)帶來的資本溢出效應(yīng)。

　　“早些時候，美聯(lián)儲退出量化寬松政策，市場預(yù)期美聯(lián)儲今年加息，從而使得亞洲各國貨幣一直處于弱勢之中，國際市場的資金也紛紛撤出這些市場。”中國社會科學(xué)院金融研究所研究員易憲容表示。

　　根據(jù)國際清算銀行（BIS）的報(bào)告，自2009至2014年，新興國家債務(wù)增長一倍到4.5萬億美元。而2008年美國金融危機(jī)之后的6年內(nèi)，即從2009年7月至2014年6月底，全球前19大新興國家吸引了近2萬億美元資金的流入。

　　但最近情況則發(fā)生了根本性逆轉(zhuǎn)。根據(jù)NN投資合伙人公司的統(tǒng)計(jì)，截至今年7月底為止的13個月內(nèi)，全球前19大新興國家的資金凈流出累計(jì)達(dá)9402億美元，是2008至2009年金融危機(jī)三季度期間資金流出額4800億美元的近2倍。

　　朱潤宇表示，今年以來，隨著美國經(jīng)濟(jì)增長步伐愈發(fā)穩(wěn)健，美聯(lián)儲加息預(yù)期也日益強(qiáng)烈，強(qiáng)勢美元一直主導(dǎo)著外匯市場。除了中國以外，新興市場國家匯率均出現(xiàn)了大幅貶值，資本外流跡象明顯。

　　業(yè)內(nèi)專家指出，美元是世界性貨幣，但美聯(lián)儲政策的“自利性”會造成很強(qiáng)的溢出效應(yīng)，讓新興市場國家成為受害者，量化寬松與加息制造了“資本潮汐”，沖擊新興市場國家經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性，中國也是受害者。

　　第三次貨幣大戰(zhàn)？

　　“是時候和新興市場貨幣套息交易說再見了?！眅asy-forex易信總部中國區(qū)首席交易官孫宇說，貨幣套利是指投資者借入低息貨幣，投資于其他高收益的貨幣等資產(chǎn)。如今，隨著美聯(lián)儲加息臨近，這種套息交易越來越不具有吸引力。此外，各個國家為了刺激經(jīng)濟(jì)和出口，競爭性貶值可能會不斷出現(xiàn)。

　　印度《經(jīng)濟(jì)時報(bào)》報(bào)道認(rèn)為，目前正處于第三次貨幣戰(zhàn)爭之中。“全球三大經(jīng)濟(jì)體發(fā)行的三種超級貨幣——美元、歐元和人民幣是新一輪貨幣戰(zhàn)爭的三大豪強(qiáng)。第三次貨幣戰(zhàn)爭始于2010年，是2007年全球經(jīng)濟(jì)蕭條的產(chǎn)物。其主戰(zhàn)場是美元和人民幣對決的太平洋、美元和歐元對決的大西洋，以及歐元與人民幣對決的歐亞大陸。”

　　“貨幣戰(zhàn)其實(shí)早已打響。次貸危機(jī)以來，持續(xù)的寬松貨幣政策就在全世界盛行，從未有過停歇。這和目前全球需求放緩有很大的關(guān)系，各國的經(jīng)濟(jì)增長都遭遇到瓶頸。而從供應(yīng)端來看，我們認(rèn)為全球人口老齡化是其中內(nèi)在的拖累因素。”朱潤宇說。

　　肖磊則認(rèn)為各國的博弈一直存在，很多小國遭到資本流動的沖擊，其主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)會增大。目前的匯率博弈主要是集中于大國之間，為了刺激各自的經(jīng)濟(jì)而不顧及溢出效應(yīng)的情況，比如日元、歐元貶值對人民幣匯率造成極大的不利影響，導(dǎo)致中國對歐洲的出口，以及整個中國的制造業(yè)成本在匯率上不占優(yōu)勢，因此人民幣匯率也需要做出一些調(diào)整，這種博弈總體來說只是匯率戰(zhàn)的開始，未來隨著美元流動性的變化會更加劇烈，對各市場的影響還將持續(xù)。

　　“從歷史上來看，不管是上個世紀(jì)30年代的大蕭條還是亞洲金融危機(jī)期間，率先貶值的國家都能從中獲益，并讓經(jīng)濟(jì)較早企穩(wěn)，這也是貨幣戰(zhàn)愈發(fā)激烈的原因。美聯(lián)儲加息實(shí)施之前，這種貨幣貶值戰(zhàn)的格局不會改變。而一旦加息落地，預(yù)期美元指數(shù)將進(jìn)入一個頂部區(qū)間，全球資本回流的局面可能得到抑制，從而形成反轉(zhuǎn)的預(yù)期?！敝鞚櫽钫J(rèn)為。

　　對于中國而言，朱潤宇表示，我國處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵階段，穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)增長是轉(zhuǎn)型的基礎(chǔ)，在適當(dāng)維持匯率穩(wěn)定、推進(jìn)國際化的過程中，選擇性的適當(dāng)貶值并不是什么壞事。而央行上周的行動一方面很好的釋放了出口匯率偏高的壓力；另一方面釋放了美聯(lián)儲加息可能帶來的持續(xù)貶值預(yù)期，讓市場的整個預(yù)期都發(fā)生了改變，有利于形成“經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，人民幣貶值預(yù)期降低，資本流出得到抑制”的自我修復(fù)循環(huán)。（王朱瑩）

　　人民幣波動有其合理性

　　近期，人民幣匯率波動吸引了市場眼球，有外媒甚至將亞洲國家的貶值歸咎于人民幣匯率的波動。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，人民幣匯率波動事前，其他國家匯率已經(jīng)處于貶值趨勢之中。對于全球貶值風(fēng)潮，美聯(lián)儲方面更應(yīng)承擔(dān)責(zé)任。人民幣貶值合情合理也合乎時宜。

　　次貸危機(jī)以來，世界經(jīng)濟(jì)一直處于不溫不火的狀態(tài)中，而隨著中國和歐洲經(jīng)濟(jì)的持續(xù)下行，全球貿(mào)易均出現(xiàn)了萎縮，加上低油價(jià)導(dǎo)致的通縮陰影，各國紛紛開動印鈔機(jī)，寄希望于貨幣寬松來拉動經(jīng)濟(jì)增長。但人民幣一直和美元處于雙子星的強(qiáng)勢貨幣格局中，同樣出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)國家的匯率貶值，比如日本、韓國等，高估的匯率沖擊了中國的出口貿(mào)易，7月出口數(shù)據(jù)因而下降，同時離岸和在岸人民幣的價(jià)差持續(xù)擴(kuò)大，加速了資本外流，外匯占款流出創(chuàng)出歷史記錄。

　　當(dāng)此格局，人民幣匯率波動有著其內(nèi)在的合理性，利大于弊。easy-forex易信總部中國區(qū)首席交易官孫宇指出，首先，匯率高低被視為經(jīng)濟(jì)實(shí)力的體現(xiàn)。在其他因素不變的情況下，某個貨幣(相較于貿(mào)易伙伴或者競爭對手)升值意味著經(jīng)濟(jì)競爭力將出現(xiàn)下滑，部分原因是出口壓力的加大，而貨幣貶值促進(jìn)出口理論上則有利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展。其次，有助于對沖資本流出壓力。中國今年外匯儲備或每月減少400億美元，中國外匯儲備過去7個月已經(jīng)減少1920億美元。中國央行希望控制人民幣貶值幅度，防止資本外流。第三，緩沖美聯(lián)儲即將加息帶來的沖擊，這和今年1月份瑞士央行放棄歐元兌瑞士法郎的1.2匯率下限以應(yīng)對歐洲央行QE如出一轍。

　　對于市場上擔(dān)憂上個世紀(jì)90年代末期東南亞金融危機(jī)會否重演，華泰證券研究員羅毅認(rèn)為，中國絕不會重蹈東南亞金融危機(jī)覆轍。首先，中國擁有豐富的外匯儲備，能應(yīng)對一切由外部因素主導(dǎo)的金融危機(jī)。過去20年，中國外匯儲備無論是增速還是體量均十分驚人，年復(fù)合增長率接近22%，2014年擁有超過3.8萬億美元的外匯儲備，占世界外匯儲備約32.15%，遠(yuǎn)超第二名日本的1.2萬美元。

　　其次，中國當(dāng)前的改革環(huán)境遠(yuǎn)好于1997-1998年的東南亞。圍繞金融市場改革的大藍(lán)圖，利率市場化改革、匯率形成機(jī)制改革、傳統(tǒng)商業(yè)銀行改革和資本市場改革是當(dāng)前主題，其核心在于優(yōu)化資源配置和盤活資本存量。四大改革的推動是中國金融市場走向成熟的必經(jīng)階段，也是杜絕發(fā)生東南亞式金融危機(jī)的根本舉措。

　　民生證券研究院執(zhí)行院長管清友表示，對中國來說，最可能的情況是有風(fēng)險(xiǎn)、無危機(jī)。短期來看，中國爆發(fā)急性危機(jī)的可能性不大。一方面，中國擁有堅(jiān)實(shí)的國際收支防火墻。相對嚴(yán)格的資本管制、穩(wěn)定的經(jīng)常賬戶順差、超過3.5萬億美元的外匯儲備都有助于有效防范短期的資本流出。另一方面，中國擁有足夠的內(nèi)部流動性對沖手段。如果出現(xiàn)小規(guī)模的資本流出，央行可以通過逆回購對沖，而如果出現(xiàn)大規(guī)模的資本流出，央行則可以通過調(diào)降目前高達(dá)20%的法定存準(zhǔn)率來對沖。

　　“長期來看，中國面臨著與其他國家類似的外部挑戰(zhàn)，經(jīng)濟(jì)減速在所難免。但幸運(yùn)的是，我們有足夠的牌可以打。未來中國的結(jié)構(gòu)性改革完全有能力消化外部沖擊：一是新型城鎮(zhèn)化，即通過提升真實(shí)城鎮(zhèn)化水平挖掘內(nèi)需；二是新型市場化，即通過簡政放權(quán)和強(qiáng)化市場來激活市場主體的活力；三是新型全球化，即從被動適應(yīng)規(guī)則向主動改造規(guī)則轉(zhuǎn)變；四是新型工業(yè)化，即從大干快上向提高生產(chǎn)效率轉(zhuǎn)變?！惫芮逵驯硎?。