P2P危局

　　一種被命名為“定向委托投資（下稱委托定投）”的業(yè)務模式正在被包括陸金所，360旗下的你財富、網(wǎng)信金融等大型互聯(lián)網(wǎng)金融平臺所廣泛應用。但其推廣宣傳、投資者門檻及人數(shù)上限并未進行特別規(guī)范，有規(guī)避私募管理辦法的監(jiān)管套利嫌疑。

　　本報記者 李 維 實習記者 姜詩薔 北京報道

　　繼P2P、股權(quán)眾籌等模式后，互聯(lián)網(wǎng)金融與資管業(yè)務的聯(lián)姻正在悄然浮水。

　　21世紀經(jīng)濟報道日前調(diào)查多家P2P網(wǎng)貸平臺后發(fā)現(xiàn)，一種被命名為“定向委托投資（下稱委托定投）”的業(yè)務模式正在被包括陸金所，360旗下的你財富、網(wǎng)信金融等多個大型互聯(lián)網(wǎng)金融平臺所廣泛應用。

　　據(jù)不完全統(tǒng)計，該模式較早依托于陸金所2015年4月推出的產(chǎn)品“零活寶”問世。與此同時，還有部分平臺以該名義發(fā)行產(chǎn)品，對接資管產(chǎn)品計劃份額的收益權(quán)，對私募類產(chǎn)品進行變相拆分。

　　多位業(yè)內(nèi)人士認為，由于此類業(yè)務在其推廣宣傳、投資者門檻及人數(shù)上限并未進行特別規(guī)范，因此具有規(guī)避私募管理辦法的監(jiān)管套利嫌疑。

　　另一方面，此前國務院公布的《促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展指導意見》中，僅對P2P、眾籌等備受關(guān)注的新興業(yè)務安排了監(jiān)管部署，卻并未明確此類具有“互聯(lián)網(wǎng)資管”特質(zhì)的業(yè)務監(jiān)管方向。而多家P2P平臺染指此類業(yè)務后，其所暴露的監(jiān)管黑洞也正被悄然放大。

　　P2P聯(lián)姻資管模式詳解

　　互聯(lián)網(wǎng)資管，正在成為繼P2P、股權(quán)眾籌之后，互聯(lián)網(wǎng)金融領域衍生出的“第三極”。

　　21世紀經(jīng)濟報道記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，當前多家P2P平臺推出一類產(chǎn)品，其真實的運作路徑是以“委托定向”投資的名義，將資金投向包含信托收益權(quán)、資管計劃等資產(chǎn)在內(nèi)的非標固收市場。

　　在該業(yè)務結(jié)構(gòu)中，P2P平臺名義上負責為理財產(chǎn)品提供居間信息服務，同時引入一家受托公司以“定向委托投資”關(guān)系設立由券商資管或基金子公司所發(fā)行的資管計劃，再以該資管計劃的身份進行固收類資產(chǎn)投資，而其投資范圍也因這一交易結(jié)構(gòu)的搭建而得以擴寬。

　　其中，陸金所旗下的零活寶是較早從事此類業(yè)務的互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品。據(jù)陸金所官方披露，零活寶具有較好的流動性，可在工作日的約定申請?zhí)岈F(xiàn)，而投資最低金額僅為1元，這一流動性及門檻幾乎與公募基金趨同。

　　但在收益方面，零活寶則遠勝公募產(chǎn)品——截至12月7日，零活寶的七日平均收益率為4.66%，已超過同期多數(shù)貨基達100個BP。而該產(chǎn)品取得超額收益背后所依靠的，正是其通過“委托定投”來對接私募開放型資管產(chǎn)品的特殊結(jié)構(gòu)。

　　據(jù)零活寶《項目業(yè)務說明書》顯示，投資人將資金委托于“深圳聚昇資產(chǎn)管理有限公司（下稱聚昇資產(chǎn)）”投資于“凈值管理型專項資產(chǎn)管理計劃產(chǎn)品（下場專項產(chǎn)品）”，而該產(chǎn)品則通過“發(fā)行機構(gòu)”的管理來取得投資收益。但在前述“專項產(chǎn)品”的投資范圍上，委托貸款、信托計劃、信托受益權(quán)、券商及基金子公司專戶計劃等非標債權(quán)資產(chǎn)赫然在列。

　　有業(yè)內(nèi)人士指出，零活寶所對接的專項計劃實質(zhì)為基金子公司所發(fā)行的一對一專項資管計劃，為私募類的資管產(chǎn)品，而陸金所以“定向委托投資”關(guān)系實現(xiàn)了其資金端的變相公開“募集”，具有一定的監(jiān)管套利傾向。

　　“陸金所實際上扮演了資管產(chǎn)品資金端的引流平臺，這和支付寶代銷余額寶有本質(zhì)的區(qū)別，因為余額寶是公募基金，而資管計劃則是私募產(chǎn)品，理論上是不能公開推介的?！鄙虾Ｒ患一鹱庸局袑尤耸糠Q，“一般單一（資管）計劃通常要做資金合法性調(diào)查，如果是通過違規(guī)公開募集而來的，則在合規(guī)性上存在較大問題?！?/p>

　　“這種模式其實是玩了一個文字游戲，把業(yè)務實質(zhì)中的‘募集關(guān)系’包裝成了‘委托定向投資’關(guān)系。”前述基金子公司中層人士指出，若該產(chǎn)品的受托人與平臺方存在關(guān)聯(lián)，則其中隱含的道德風險更大。

　　而21世紀經(jīng)濟報道記者查閱工商資料發(fā)現(xiàn)，受托方聚昇資產(chǎn)正是陸金所旗下的全資子公司。

　　信息披露不對稱

　　雖然面臨合規(guī)風險，但該業(yè)務模式亦被其他互聯(lián)網(wǎng)金融平臺所效仿。例如360旗下的平臺你財富推出的“小活寶”、網(wǎng)信理財旗下的“專享理財產(chǎn)品”和一家名為乾易寶的平臺，也沿用了“委托定投”的業(yè)務模式；

　　而在此類理財業(yè)務中，亦有產(chǎn)品受托人與平臺方屬關(guān)聯(lián)關(guān)系的情形，例如你財富的“小活寶”受托方為深圳前海子午金融信息服務有限公司（下稱子午金融），該公司同樣為你財富的關(guān)聯(lián)公司。

　　記者查證工商資料發(fā)行，子午金融為自然人股東盧德夫全資持股，盧德夫的另一個身份正是奇虎360金融的聯(lián)合創(chuàng)始人。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，“委托定投”模式權(quán)利、風險上潛藏的更大不對稱，在于其在資產(chǎn)端享有資管計劃等私募產(chǎn)品在投資范圍上具備的靈活性，但在資金端以網(wǎng)站推介等“準公募形式”引流投資資金時，卻無需履行公募基金的信息披露義務。

　　例如在零活寶的產(chǎn)品說明書中，陸金所并未對專項產(chǎn)品的發(fā)行機構(gòu)身份予以明確，同時該產(chǎn)品的資產(chǎn)持倉明細、定期信息也并不被投資人所掌握。此外，在其資產(chǎn)配置范圍上，信托收益權(quán)、資管計劃等具有一定信用風險的非標準化債權(quán)卻被列入了投資范圍之中。

　　記者致電陸金所客服試圖了解哪家基金子公司是前述資管計劃的發(fā)行方，但客服表示發(fā)行人即聚昇資產(chǎn)，然而該公司并非基金子公司，并不具備資管計劃的發(fā)行資質(zhì)。而當記者詢問投資人投資后，是否可查看該資管計劃的持倉時，對方則表示以官網(wǎng)信息為準，其余并不知情。

　　部分涉融資類項目

　　值得一提的是，零活寶在結(jié)構(gòu)上所對接的，僅是一項開放型現(xiàn)金管理類的資管計劃，另有部分平臺產(chǎn)品通過委托定投的形式對固收類資管計劃份額進行拆分，進而開展定期業(yè)務，并間接為一些融資方提供債權(quán)融資。

　　以你財富旗下的“小定寶-綠地廣財2期（下稱綠地2期）”產(chǎn)品為例，該產(chǎn)品預期年化收益率為5.7%，募集規(guī)模達5500萬元，期限為83天，而起始投資門檻僅為1000元，在投資方向上，該產(chǎn)品所認購的資產(chǎn)為“金融機構(gòu)發(fā)行的固定收益類資管計劃份額收益權(quán)”。

　　“其實就是利用收益權(quán)的概念做拆分，大拆小，目的是變相繞開私募辦法。”北京一家信托公司高級信托經(jīng)理認為，“這種模式有一定爭議，膽子大的機構(gòu)敢參與進來?！?/p>

　　同時，綠地2期在產(chǎn)品要素中宣稱，其投資由“大型國有背景上市公司”提供還款保證，而產(chǎn)品管理人則為一家名為“上海堃利資產(chǎn)管理有限公司”的企業(yè)。

　　記者查證后發(fā)現(xiàn)，該公司的母公司為上海綠地集團旗下公司——“上海綠地金融信息服務有限公司”。

　　據(jù)業(yè)內(nèi)人士猜測，該項目的真實融資方和還款保證提供人，很有可能是剛剛完成借殼上市的綠地控股（600606.SH）或其關(guān)聯(lián)方。

　　“綠地很有可能是這個項目背后的融資方，除了名字中包含綠地，這個提供還款保證的‘大型國有背景上市公司’可能說的也是綠地?！鼻笆鲂磐薪?jīng)理稱。

　　值得一提的是，據(jù)綠地2期的合同詳列，其所依托的關(guān)系仍然為定向委托投資，而其所定義的委托交易名稱為“綠地廣財360君安××號”。

　　此外，該名稱中也包含“國泰君安證券”的“君安”二字。不過截至記者截稿前，尚未能夠證明產(chǎn)品與國泰君安證券存在何種關(guān)聯(lián)。

　　21世紀經(jīng)濟報道記者致電360你財富客服詢問該項目是否為綠地集團提供融資時，對方則表示該項目并非融資項目，而是資產(chǎn)管理。

　　而當記者以投資人身份向360你財富客服詢問該筆計劃的發(fā)行方和融資方時，對方客服卻只顧介紹“小活寶”發(fā)行人為前海子午，而“小定寶”則“每期都不一樣”，卻始終未提及專項資管計劃的發(fā)行機構(gòu)是誰。

　　該客服還表示，定期資管計劃的持倉結(jié)構(gòu)是“不披露”的，其同時向記者保證，該業(yè)務“肯定是在法律允許的范圍內(nèi)”。

　　無獨有偶，網(wǎng)信理財旗下的“晨鑫系列產(chǎn)品”也采用了定向委托投資模式，而與前述兩家平臺不同，網(wǎng)信理財并未在其產(chǎn)品介紹處，對其受托方的信息進行披露。此外，其每只產(chǎn)品的投資總額為100萬元，分析人士認為，這一目標募集規(guī)模的安排，意味著該產(chǎn)品背后所對接的資管計劃可能為一對多類產(chǎn)品。

　　“每份100萬起，這恰恰是私募產(chǎn)品所規(guī)定的起始投資門檻，也就說這個產(chǎn)品背后可能連接的是一對多計劃?！鼻笆龌鹱庸救耸恐赋?。

　　記者以投資人身份致電網(wǎng)信理財客服電話，對方表示對于募集融資方、專項資管計劃的發(fā)行方及每筆募集總額為何為100萬的現(xiàn)象均表示“不清楚”，但對方仍然強調(diào)該類業(yè)務并不涉及違規(guī)行為。

　　對于上述問題，記者同時向陸金所、你財富、網(wǎng)信理財致詢，但截至截稿前，尚未收到有關(guān)回復。

　　或成監(jiān)管黑洞

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，無論是定位于現(xiàn)金管理類的零活寶，抑或是以定期形式開展的資管收益權(quán)的“大拆小”，在交易結(jié)構(gòu)的合規(guī)性上均存在一定的瑕疵。

　　“問題并不出在融資項目本身，從這些平臺本身的背景看，項目兌付風險可能并不大，但這類產(chǎn)品在合規(guī)性上都存在很多問題。”前述基金子公司人士稱。

　　“其中的邏輯并不復雜，投資人在互聯(lián)網(wǎng)等公開渠道上間接投資了資管計劃等私募產(chǎn)品，同時承受了私募產(chǎn)品的風險，卻無法享有公募標準的信披。”前述基金子公司人士稱，“另外是資管計劃在募集資金時應當對資金來源合法性進行穿透核查，這些資金明顯是多渠道匯聚而來的，因此也違背了私募管理辦法對于投資者適當性管理的要求。”

　　據(jù)證監(jiān)會的《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》和《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)落實資產(chǎn)管理業(yè)務“八條底線”禁止行為細則》規(guī)定，資管產(chǎn)品屬于私募性質(zhì)，而其投資、推介也有較為嚴格的限制，例如其單個投資者的投資額不低于100萬元，且投資人需滿足金融資產(chǎn)不低于300萬元或連續(xù)三年年均收入不低于50萬元等條件。

　　而在業(yè)內(nèi)人士看來，前述“委托定投”等模式之所以能夠出現(xiàn)，與當前互聯(lián)網(wǎng)金融平臺的創(chuàng)新訴求和實體經(jīng)濟內(nèi)在的融資需求有關(guān)。

　　“現(xiàn)實需求是存在的，私募產(chǎn)品不好發(fā)，于是就利用互聯(lián)網(wǎng)平臺這一渠道來做打通，這也是資管機構(gòu)和融資方的無奈之舉?！鼻笆龌鹱庸救耸刻寡?，“像之前OTC的私募債拆分放到阿里的平臺來發(fā)，邏輯也是一樣的?！?/p>

　　更有分析人士指出，該類業(yè)務的存在，對于豐富國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品和盤活存量有一定的積極意義。

　　“這類業(yè)務屬于‘打擦邊球’式的類資產(chǎn)證券化，對于盤活存量有一定的積極意義?！比A北一家證券公司固定收益部吳涵（化名）認為，這在目前資產(chǎn)證券化市場增速有限的情況下，是一種值得鼓勵的嘗試。

　　但吳涵也指出，該類產(chǎn)品在平臺端發(fā)行時幾乎為“零監(jiān)管”，因此除本身的信用風險外，其隱含合規(guī)風險、政策風險和道德風險也必須被市場所重視。

　　“監(jiān)管層應當對這類業(yè)務進一步規(guī)范，比如就這類合作安排一些監(jiān)管指標或準入，否則萬一出現(xiàn)風險事件，最終承受沖擊的還是行業(yè)本身?！眳呛ㄗh。

　　值得注意的是，此類帶有“互聯(lián)網(wǎng)資管”特質(zhì)的互金模式之所以未被監(jiān)管層及市場所過多關(guān)注，除當下規(guī)模有限外，也與此前國務院針對互聯(lián)網(wǎng)金融下發(fā)的《意見》中，對此類模式的“疏漏”不無關(guān)聯(lián)。

　　“當時互金《意見》一共提到了互聯(lián)網(wǎng)支付、網(wǎng)絡借貸、股權(quán)眾籌融資、互聯(lián)網(wǎng)基金銷售、互聯(lián)網(wǎng)保險、互聯(lián)網(wǎng)信托和互聯(lián)網(wǎng)消費金融幾個內(nèi)容，但并未涉及這種資管‘大拆小’的模式?！鄙虾Ｒ患襊2P平臺負責人坦言，“其實應該做的并不是完全叫停，而是應該進行有條件的規(guī)范，如果對這種模式持放任態(tài)度，那么很快就會成為一個互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)監(jiān)管框架上的‘黑洞’?！?/p>