“不出意外，我們的一款5000萬(wàn)規(guī)模，掛鉤信托產(chǎn)品份額受益權(quán)轉(zhuǎn)讓的P2P產(chǎn)品，將在近期面世。”一家國(guó)內(nèi)P2P機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人劉明（化名）難掩內(nèi)心的激動(dòng)。

　　所謂的掛鉤信托產(chǎn)品份額受益權(quán)轉(zhuǎn)讓P2P產(chǎn)品，是投資者可以通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)投資P2P產(chǎn)品，間接持有一款尚未到期的信托產(chǎn)品份額。

　　由此，某種看似雙贏的結(jié)果自然形成：一邊是信托產(chǎn)品份額原持有者成功套現(xiàn)，另一邊P2P投資者則能分享信托產(chǎn)品的預(yù)期高收益。

　　劉明將這類產(chǎn)品稱為“信托產(chǎn)品份額的碎片化投資”。

　　他強(qiáng)調(diào)，目前這款產(chǎn)品正在公司法務(wù)部進(jìn)行操作可行性論證，力爭(zhēng)操作合規(guī)。

　　事實(shí)上，類似合作在P2P領(lǐng)域正悄然普及。一家P2P機(jī)構(gòu)副總透露，不少P2P機(jī)構(gòu)都開始接觸信托產(chǎn)品份額受益權(quán)轉(zhuǎn)讓P2P產(chǎn)品業(yè)務(wù)，甚至有人給它起了一個(gè)更響亮的名稱，叫P2T，T就是信托產(chǎn)品的英文名稱TRUST。

　　但在信托公司合規(guī)部人士看來(lái)，這類產(chǎn)品能否面世并合規(guī)操作，卻仍存在諸多不確定性。

　　“銀監(jiān)會(huì)相關(guān)部門尚未允許信托產(chǎn)品通過(guò)P2P進(jìn)行份額拆分?！币患倚磐泄竞弦?guī)部人士指出，“更重要的是，這類產(chǎn)品可能涉及資金池方式運(yùn)作與資產(chǎn)期限錯(cuò)配。假設(shè)一款尚有1年到期的信托產(chǎn)品，P2P機(jī)構(gòu)先后發(fā)行兩款半年期P2P產(chǎn)品募資，這時(shí)就必須高度重視其中可能存在的風(fēng)險(xiǎn)，一旦類似產(chǎn)品數(shù)量增多，不排除P2P機(jī)構(gòu)為賺取規(guī)模效應(yīng)，開始短借長(zhǎng)貸，造成資金流動(dòng)安全問(wèn)題。

　　劉明對(duì)此表示，他所在P2P公司也在研究相應(yīng)的產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)控制條款，爭(zhēng)取讓操作流程徹底陽(yáng)光化，打消某些操作灰色地帶的質(zhì)疑。

　　兩類操作模式詳解

　　劉明之所以有“信托產(chǎn)品份額的碎片化投資”想法，源于他與某信托公司財(cái)富管理部高管的一次頭腦風(fēng)暴。

　　當(dāng)時(shí)，這位高管表示很多客戶都有中途轉(zhuǎn)讓信托產(chǎn)品份額的迫切需求，主要原因是他們趁著2009-2010年銀根放松期間，向銀行大量貸款投資高收益的房地產(chǎn)、礦產(chǎn)等信托產(chǎn)品，賺取貸款利息與信托產(chǎn)品收益之間的利差。然而，隨著這兩年銀行持續(xù)收緊信貸，他們還貸壓力日益增加，紛紛動(dòng)了中途轉(zhuǎn)讓信托產(chǎn)品份額的念頭。

　　很快，雙方開始討論，能否用P2P產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)信托產(chǎn)品份額轉(zhuǎn)讓。

　　在劉明看來(lái)，這是一個(gè)巨大的商機(jī)。目前P2P機(jī)構(gòu)為了合規(guī)經(jīng)營(yíng)，開始不對(duì)P2P產(chǎn)品作兌付擔(dān)保，令不少投資者擔(dān)心P2P產(chǎn)品的安全性問(wèn)題。即使P2P機(jī)構(gòu)尋找第三方擔(dān)保機(jī)構(gòu)作為增信，也要承擔(dān)不低的擔(dān)保費(fèi)用。

　　如果能將信托產(chǎn)品份額打包成P2P產(chǎn)品出售，就能借力信托公司的剛性兌付潛規(guī)則，對(duì)這類P2P產(chǎn)品提供隱性擔(dān)保，進(jìn)一步提高投資者的投資興趣，也降低P2P機(jī)構(gòu)的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　“按照信托產(chǎn)品資產(chǎn)規(guī)模10萬(wàn)億元測(cè)算，即使10%信托產(chǎn)品有份額轉(zhuǎn)讓需要，也是1萬(wàn)億的大市場(chǎng)。”他說(shuō)。

　　于是，雙方開始討論相應(yīng)的業(yè)務(wù)操作流程。

　　“其實(shí)，我們討論過(guò)很多種操作辦法，現(xiàn)在看起來(lái)，有兩類模式相對(duì)比較靠譜?！眲⒚魍嘎?，“一是由P2P機(jī)構(gòu)發(fā)起設(shè)立一家持有私募基金牌照的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，由后者出面認(rèn)購(gòu)需要轉(zhuǎn)讓的信托產(chǎn)品份額，再將信托產(chǎn)品份額轉(zhuǎn)換成一款資產(chǎn)管理計(jì)劃，最終將資管計(jì)劃份額設(shè)計(jì)成海量P2P產(chǎn)品在互聯(lián)網(wǎng)銷售。

　　這種做法的好處，是解決信托公司對(duì)份額轉(zhuǎn)讓資金來(lái)源過(guò)于分散的擔(dān)憂，畢竟信托公司財(cái)富管理部門不希望由一群投資者直接認(rèn)購(gòu)持有信托產(chǎn)品份額，而是由單一出資體進(jìn)行“代持”。

　　二是信托公司旗下財(cái)富管理公司與P2P機(jī)構(gòu)合作發(fā)起一只有限合伙制母基金（FOF），其中前者以基金管理人（GP）身份參與基金管理，而P2P機(jī)構(gòu)則將P2P產(chǎn)品投資款劃入一家合作企業(yè)賬戶（由銀行做第三方資金托管），以LP出資人身份投向FOF。在GP的運(yùn)營(yíng)管理下，這只FOF基金將以FOT（T就是trust，即信托產(chǎn)品）投資形式，認(rèn)購(gòu)尚未到期的信托產(chǎn)品份額。

　　它的好處，則是更加體現(xiàn)信托公司方面在P2P產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)控制方面的職責(zé)。

　　劉明強(qiáng)調(diào)，這兩種操作模式所對(duì)應(yīng)的P2P產(chǎn)品投資收益與風(fēng)險(xiǎn)控制條款，幾乎完全比照信托產(chǎn)品的各項(xiàng)條款。

　　“但我們風(fēng)控部門也會(huì)遴選信托產(chǎn)品，將兌付違約風(fēng)險(xiǎn)偏高的過(guò)濾掉，并借助各種風(fēng)控模型，測(cè)算信托公司的剛性兌付能力?！?/p>

　　上述人士表示，為了進(jìn)一步降低P2P機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，他將掛鉤信托產(chǎn)品份額受益權(quán)轉(zhuǎn)讓P2P產(chǎn)品定性為居間業(yè)務(wù)，即P2P機(jī)構(gòu)只負(fù)責(zé)募集資金對(duì)接信托份額轉(zhuǎn)讓額度，并提供募資環(huán)節(jié)的P2P產(chǎn)品設(shè)計(jì)，自己不會(huì)賺取P2P產(chǎn)品與信托產(chǎn)品預(yù)期收益之間的利差，也不會(huì)修改這類P2P產(chǎn)品所對(duì)應(yīng)的信托產(chǎn)品原有各項(xiàng)條款，因?yàn)檫@將令P2P平臺(tái)自身也得承擔(dān)“剛性兌付”責(zé)任。

　　即便僅僅參與居間業(yè)務(wù)，劉明的項(xiàng)目合作收益仍然相當(dāng)可觀。一方面他可以向P2P投資者收取這款P2P產(chǎn)品整體收益的3%，另一方面他能向信托公司協(xié)商收取一筆P2P產(chǎn)品設(shè)計(jì)銷售費(fèi)用，約占募資規(guī)模的0.5%-3%。

　　發(fā)行一款5000萬(wàn)元的掛鉤信托產(chǎn)品份額受益權(quán)轉(zhuǎn)讓P2P產(chǎn)品，業(yè)務(wù)收入至少有50萬(wàn)。他認(rèn)為，這個(gè)收入比例，可能比信托公司以往的通道業(yè)務(wù)還要可觀。

　　他坦言，在P2P產(chǎn)品不修改信托產(chǎn)品原有條款的情況下，自己所做的，也算是另類的通道業(yè)務(wù)+線上銷售，至于P2P產(chǎn)品與信托產(chǎn)品投后管理與所謂“剛性兌付”責(zé)任，則由信托公司完成。

　　操作合規(guī)考量

　　目前，這款掛鉤信托產(chǎn)品份額受益權(quán)轉(zhuǎn)讓P2P產(chǎn)品已進(jìn)入最后的籌備階段。

　　這些天，劉明一直與公司法務(wù)部、信托公司財(cái)富管理部高管溝通敲定產(chǎn)品的最終架構(gòu)，盡可能規(guī)避信托產(chǎn)品份額拆分、資金池業(yè)務(wù)短借長(zhǎng)貸、資金期限錯(cuò)配等灰色操作地帶。

　　“資金期限錯(cuò)配的問(wèn)題，比較容易解決?！彼f(shuō)。目前雙方?jīng)Q定要將P2P產(chǎn)品存續(xù)期限與信托產(chǎn)品剩余存續(xù)期限一一對(duì)應(yīng)，即一款尚有1年到期的信托產(chǎn)品份額需要通過(guò)P2P通道轉(zhuǎn)讓套現(xiàn)，相應(yīng)的P2P產(chǎn)品投資期限也被設(shè)定為1年。

　　至于信托產(chǎn)品份額拆分的合規(guī)操作，則讓他頗為頭疼，一旦這類P2P產(chǎn)品實(shí)際投資人數(shù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)200人，且存在一定的剛性兌付保底收益承諾，則很有可能被認(rèn)為涉嫌非法集資。

　　“我們的做法，是通過(guò)第三方支付機(jī)構(gòu)完成投資者資金劃撥，將這類P2P產(chǎn)品所有投資款劃入相應(yīng)的第三方托管賬戶，再認(rèn)購(gòu)信托產(chǎn)品份額轉(zhuǎn)讓所對(duì)應(yīng)的資管計(jì)劃或FOF基金，以此解決上述問(wèn)題?！眲⒚鞅硎荆紤]到P2P投資者數(shù)量較多，他可能還會(huì)對(duì)資管計(jì)劃、FOF基金設(shè)立多個(gè)子產(chǎn)品，以傘形產(chǎn)品架構(gòu)運(yùn)作。

　　然而，這些應(yīng)對(duì)做法能否確保這類P2P產(chǎn)品完全合規(guī)操作，仍是未知數(shù)。

　　前述信托公司合規(guī)部人士直言，用P2P通道實(shí)現(xiàn)信托產(chǎn)品份額受益權(quán)轉(zhuǎn)讓是否具有可操作性，還得看金融監(jiān)管部門的態(tài)度。目前信托公司為客戶所提供的信托產(chǎn)品份額轉(zhuǎn)讓服務(wù)，基本是線下的點(diǎn)對(duì)點(diǎn)交易，還沒(méi)有通過(guò)P2P產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)線上“公募”；更重要的是，一旦信托產(chǎn)品份額可以通過(guò)P2P產(chǎn)品轉(zhuǎn)讓套現(xiàn)，無(wú)形間大幅降低信托產(chǎn)品最低投資準(zhǔn)入門檻，監(jiān)管部門是否允許這種做法，目前難以確定。

　　“這種操作模式的風(fēng)險(xiǎn)控制，也是很大的考驗(yàn)。一旦信托產(chǎn)品出現(xiàn)兌付違約，就將產(chǎn)生多米諾效應(yīng)——若P2P機(jī)構(gòu)無(wú)法用自身備付金完成兌付，P2P產(chǎn)品也將隨之兌付違約?！?/p>

　　劉明透露，目前他管理的P2P機(jī)構(gòu)在銀行特定托管賬戶存有一筆備付金，約占公司整個(gè)P2P業(yè)務(wù)貸款余額的4%，能夠確保先行兌付，然后再要求信托公司償還這筆墊資款。

　　“這兩天，我們也與信托公司方面討論，能否針對(duì)掛鉤信托產(chǎn)品份額受益權(quán)轉(zhuǎn)讓P2P產(chǎn)品發(fā)行，建立一個(gè)備付金制度，應(yīng)對(duì)產(chǎn)品兌付違約風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>