■葉檀

　　全球債券市場正呈現(xiàn)流動性收縮跡象。投資者越來越恐慌和謹慎，他們投資高評級國債。9月29日，10年期美國國債上漲，30日收益率達2.09％左右。由于看淡經(jīng)濟基本面，再強勁的公司也引不起投資興趣，就像2008年金融危機爆發(fā)時一樣，投資者緊抱美國國債作為避風(fēng)港，沒有人愿意投資房地產(chǎn)證券。

　　《華爾街日報》近日報道，最強勁公司的債券收益率也在上升。巴克萊數(shù)據(jù)顯示，評級BBB-及以上的公司債相對美國國債的收益率之差有望連續(xù)第二年上升，也就是說，只有盡可能擴大兩者收益率之差，才能足夠吸引投資者放棄投資國債而購買公司債。這將是2007和2008年金融危機期間收益率之差連續(xù)兩年上升后第一次出現(xiàn)這種情況，再之前是1997和1998年亞洲金融危機期間，以及美國網(wǎng)絡(luò)泡沫破滅前幾年。

　　央行量化寬松推動了大多數(shù)國家與公司負債率增長。今年年初，麥肯錫研究顯示，自從2007年底的全球金融危機以來，全球總負債額增加57萬億美元，全球負債對 GDP 比為286%，2007年底前為269%。日本負債最沉重，美國總負債對實質(zhì)GDP上升16%至233%，受益的是家庭與企業(yè)、金融機構(gòu)，家庭負債其實已經(jīng)下滑了18個百分點，企業(yè)負債減少2個百分點，金融業(yè)負債對GDP比下滑24個百分點，而政府負債大幅增加。

　　由于經(jīng)濟下滑、債務(wù)纏身、投資者撤出市場，違約風(fēng)險正在向兩個維度蔓延，導(dǎo)致越來越多的投資者撤出市場，形成惡性循環(huán)。

　　首先，大宗商品從2011年以來價格下跌了50％，大宗商品行業(yè)金屬、礦業(yè)、鋼鐵公司所發(fā)行的債券推高了不良債券比率。標(biāo)普表示，截至9月中旬，評級低于投資級的大約1720種債券中近15.7%屬于不良債券，不良債券比率創(chuàng)2011年以來最大比例。此類債券收益率較同期美國國債收益率高出至少10個百分點。

　　美銀美林數(shù)據(jù)顯示，美國高收益率能源企業(yè)債9月下跌了3%?；て髽I(yè)、能源企業(yè)不得不增加債息吸引投資者，9月末，垃圾債和國債收益率價差攀升至2012年來最大。

　　債券還不是全部，還有衍生品。金融博客Zerohedge表示，一旦嘉能可未能履約，該公司高達190億美元的衍生品債務(wù)就可能給交易對手造成損失，嘉能可交易對手2014年的風(fēng)險敞口也超過37億美元。這將引發(fā)連鎖效應(yīng)。

　　其次，公司債與垃圾債受到考驗。根據(jù)美銀美林編制的指數(shù)，最近問題纏身的英國礦業(yè)公司嘉能可股價暴跌令垃圾債的收益率三年來首次升破8%。標(biāo)普數(shù)據(jù)顯示，2012年至2014年期間，美國五分之四的新發(fā)行人是評級為B級（深陷垃圾級區(qū)間）的企業(yè)，而發(fā)債所得大部分被用來回報股東和投入“不怎么形成生產(chǎn)力的投資”，而不是著眼于未來增長的資本支出。

　　就在今年第一季度，美國企業(yè)債發(fā)行繁忙，高評級企業(yè)債回報率為2.57%，高于美國國債收益率。但到第二季度，情況急轉(zhuǎn)直下。

　　面對如此脆弱的市場，只有兩個辦法可以避免短期崩潰。一是美聯(lián)儲維持匯率穩(wěn)定，其他主要央行如歐洲、日本、中國、印度等，或者維持量化寬松，或者降息，讓手握現(xiàn)金者成為最大的買單者。二是讓投資者買單減少發(fā)債企業(yè)杠桿率。統(tǒng)計顯示，今年8月，美國企業(yè)持有的半數(shù)以上現(xiàn)金都投資了投資級的企業(yè)債券，包括蘋果、甲骨文這樣現(xiàn)金流充裕的公司，他們可能為錯誤的投資買單。

　　不得不強調(diào)的是，中國的公司債市場也處于狂熱之中，風(fēng)險大大增加，應(yīng)值得我們警惕。