近期股市行情動蕩，債券市場依然慢牛向上。周三之前，國債指數(shù)、企債指數(shù)和公司債指齊創(chuàng)新高，且成交量明顯放大。昨日早盤，國債指數(shù)震蕩加劇，出現(xiàn)一波下跌，但不改變整體向上趨勢。目前來看，債券市場依舊是投資的主戰(zhàn)場，受經(jīng)濟基本面趨弱、資金利率逐步下調(diào)等利多因素的支撐，債市有望成為現(xiàn)階段資本的最佳"避風港"。

　　參考歷史經(jīng)驗，風險資產(chǎn)大幅調(diào)整一般對低風險資產(chǎn)構(gòu)成利好。在大類資產(chǎn)層面，投資資金的配置面臨較大調(diào)整，固定收益類低風險資產(chǎn)被追逐，資金會增持債券，尤其利率債、中高等級信用債等避險資產(chǎn)。

　　從6月高點算起，上證綜指累計跌幅已近30%，股票市場仍處于去杠桿過程，全市場風險偏好急劇回落。隨著股市持續(xù)調(diào)整，為股票二級市場加杠桿、一級市場打新股等提供配資的風險大增，導致市場上實際的無風險收益率大幅下降－－打新基金的年化收益率一般在10%左右，且?guī)缀鯖]有風險；而此前股票持續(xù)上漲階段，股票杠桿配資的資金約定收益率也接近10%，與剛性兌付的信托等非標一樣，二者推高了全市場的無風險收益率，進而對債券市場收益率的下行構(gòu)成障礙。隨著約2萬億元的打新基金以及3萬億元左右的配資撤離股市，在直接拉低無風險利率同時，也將被動配置現(xiàn)有高收益的信用債，從而對債市的流動性改善及利率下行產(chǎn)生促進作用。

　　綜上所述，股市下跌導致的風險偏好回落及大類資產(chǎn)配置行為調(diào)整，對債市而言可以說是利好，更是一種行情催化劑。在宏觀經(jīng)濟短期復蘇無望的情況下，實體經(jīng)濟需求下行、實際利率上行、債務增長壓力大等因素，要求貨幣調(diào)控繼續(xù)保持寬松，社會融資成本尤其是長期利率有必要下行。因此，債券市場具有基本面層面的堅強支撐。在宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)并回升的時間延后的情況下，債券市場短期情緒仍偏樂觀，估值存在繼續(xù)下行基礎。

　　從流動性分析，銀行間市場方面，流動性適度寬松，各期限質(zhì)押式回購利率基本穩(wěn)定。但券商由于股權(quán)部門籌集大量資金用于股市，基金由于面臨大規(guī)模的贖回，而且很多個股喪失流動性，導致流動性出現(xiàn)局部問題?？傮w來看，短期流動性波動有望趨緩，并保持低位運行態(tài)勢；加之新股發(fā)行暫停，打新資金回流，對于債市行情形成支撐。

　　在債券品種方面，受到股市行情震蕩影響，短期內(nèi)市場避險情緒上升，債市中長端利率債交易熱情高漲，中高等級信用債受到配置需求的追捧。但隨著券商和基金開始大規(guī)模拋債，流動性好的利率債最先受到?jīng)_擊，收益率開始大幅上行。昨日交易所國債指數(shù)的異動就證明這一點。

　　轉(zhuǎn)債市場則隨A股一波三折，整體跑輸正股。當前轉(zhuǎn)債估值不菲，嚴重透支正股上漲預期，導致轉(zhuǎn)債防御與進攻的能力雙雙受限，最近持續(xù)跑輸正股已很能說明問題。當然，轉(zhuǎn)債當前也并非一無是處，尤其在A股短期經(jīng)歷劇烈調(diào)整后，轉(zhuǎn)債因無漲跌幅限制及T＋0等交易優(yōu)勢，可能成為資金博弈正股上漲的載體?？傮w而言，目前轉(zhuǎn)債整體股性估值仍偏高，考慮到短期股市方向仍不明朗，建議投資者繼續(xù)以謹慎為主。

　　從直觀邏輯看，"IPO暫緩、資金贖回、配置債券"是順理成章的事情。一些保險、基金和銀行資管也明確透露，會增加機構(gòu)資金的債券配置需求。從股市回流的資金要尋求新的投資渠道，在實體經(jīng)濟融資需求還不旺盛的時候，部分資金可能會流入類固收或固收類產(chǎn)品。而股市的吸金能力減弱后，銀行理財和自營對權(quán)益類非標的需求也會放緩，也會增加對債券的配置需求。債市有了新增資金后，供需關(guān)系會得到逐漸改善。