“現(xiàn)階段，中國GDP增長已連續(xù)多年放緩，2015年一季度GDP增速創(chuàng)六年來新低；CPI自2011年的高位6.5%降至目前的1.4%，PPI連續(xù)三年為負增長。從上述經(jīng)濟增長和通脹特點來看，目前中國正處于衰退的中間或中后階段?！备]黎明說。

　　美林證券的研究報告指出，在衰退期，超額的生產(chǎn)能力和下跌的大宗商品價格驅(qū)使通脹率更低，企業(yè)盈利微弱并且實際收益率下降，中央銀行削減短期利率以刺激經(jīng)濟恢復(fù)到可持續(xù)增長路徑，進而導(dǎo)致收益率曲線急劇下行，因此債券是最佳選擇。

　　從現(xiàn)階段中國金融市場上各類資產(chǎn)的投資表現(xiàn)來看，債券和股票先后走強、大宗商品維持弱勢，也印證了美林投資時鐘指向了七八點鐘的方向。2014年，在經(jīng)濟下行明顯以及中國央行寬松貨幣政策推動下，中國債券市場率先啟動，并經(jīng)歷了一整年波瀾壯闊的大牛市；2015年初至今，債市的表現(xiàn)也可謂良好。

　　回顧2014年以來的債券市場，用一馬平川來形容其上行之勢并不為過，一場歷史罕見的“大牛市”行情讓債券投資者賺得盆滿缽滿。據(jù)中國證券報記者統(tǒng)計，2014年1月2日至今，上證國債指數(shù)從139點附近一路上漲至148.77點，333個交易日內(nèi)累計漲幅為6.63%，而累計振幅則為6.96%，單邊上漲勢頭非常明顯。同期，上證企債指數(shù)的累計漲幅也達到12%以上。

　　從收益率走勢上看，2014年債券收益率呈現(xiàn)全面趨勢性下行，各券種收益率紛紛創(chuàng)下年內(nèi)甚至數(shù)年新低。

　　“經(jīng)歷了2013年的熊市，投資者在2014年初時并非十分看好債市。正是因為先前預(yù)期謹慎，才使得本輪債券行情最終給投資者帶來了遠超預(yù)期的感受?！币晃粯I(yè)內(nèi)人士表示。

　　對于債券市場的一路狂飆，分析人士認為，“花樣放水”是一個重要原因。2014年，包括SLO（短期流動性調(diào)節(jié)工具）、PSL（抵押補充貸款）在內(nèi)的非常規(guī)貨幣政策工具被頻繁使用。有監(jiān)管人士指出，隨著經(jīng)濟的增長，貨幣供給也應(yīng)該增長，作為貨幣供給的動力源，基礎(chǔ)貨幣需要投放，所以基礎(chǔ)貨幣投放的工具就會有多種選擇。

　　這一期間，中國股市也于2014年三季度緩慢啟動，2014年四季度在無風(fēng)險利率下降、風(fēng)險偏好上升的推動下，股市終于爆發(fā)；2015年在改革紅利刺激下，股市更是繼續(xù)一路狂飆。

　　而大宗商品方面，過去幾年經(jīng)濟增速的下滑使得中國對大宗商品的需求增長連年放緩，2014年中國經(jīng)濟主動去產(chǎn)能和調(diào)結(jié)構(gòu)，大宗商品價格更是終結(jié)了超級上漲周期，弱勢至今未改。

　　另一個明顯的例子發(fā)生在金融危機期間。2008年三季度到2008年四季度，我國經(jīng)濟也曾經(jīng)歷較為典型的衰退階段。當(dāng)時，多項經(jīng)濟數(shù)據(jù)陡峭下行，經(jīng)濟增速大幅下滑，CPI不斷走低，政府為了刺激經(jīng)濟接連采取寬松的貨幣政策，這段時間內(nèi)，債券的投資價值凸顯。

　　基金市場的表現(xiàn)正印證了這一特點。2008年，股票型基金凈值大幅縮水，而2008年下半年以來債券大幅上漲，使得各類債券指數(shù)直線拉升，債券型基金走出一波牛市行情，取得了較好的正收益。據(jù)統(tǒng)計，2008年8月1日至2008年12月31日，上證國債、上證企債指數(shù)分別上漲6.97%和12.34%。

　　再看衰退期的海外市場。在美林證券的研究報告中，1973至2004年美國經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)正是美林投資時鐘理論的經(jīng)典案例。運用1973年到2004年美國市場數(shù)據(jù)測試投資時鐘理論可以發(fā)現(xiàn)，整體上看美國經(jīng)濟周期相當(dāng)均勻。通過統(tǒng)計美國幾大類資產(chǎn)的實際回報率，美林證券指出，在衰退階段，債券收益率高位9.8%，為表現(xiàn)最佳的大類資產(chǎn)；緊隨其后的股票收益率為6.4%；而大宗商品表現(xiàn)最差，期間下跌了11.9%。

　　在衰退期，較為理性的投資策略是適度降低股票基金的投資比例，將其轉(zhuǎn)換成為風(fēng)險較低的債券基金或者貨幣市場基金。由于基準利率下調(diào)，債券市場會受到資金的追捧，此時，調(diào)高基金組合中債券型基金的投資比例，是一種理智的防御型投資。

　　不過，展望后市，由于當(dāng)前中國經(jīng)濟已逐步見底，債券市場的吸引力可能會隨之下降。華創(chuàng)證券認為，目前資金利率很低，杠桿率較高，這是潛在的風(fēng)險，一旦資金利率出現(xiàn)向上波動，去杠桿的壓力很大。短期來看，債券市場面臨巨量利率債供給，同時還有新股申購、5月的繳稅等因素，因此資金的波動不可掉以輕心。

　　而從基金的反饋來看，債券基金對債券市場的興趣已不高。據(jù)華創(chuàng)證券調(diào)研，如果打新股歸固定收益部負責(zé)，那么幾乎都在全力打新股；如果打新股不歸固定收益部負責(zé)，則重心是把債券基金、特別是二級債基的股票倉位做好。

　　“目前收益率水平太低，已不具備配置價值，無論對于債券市場樂觀還是悲觀，均不會主動增加債券配置資金，更愿意追逐權(quán)益類資產(chǎn)。宏觀數(shù)據(jù)低迷對債市的支撐與配置價值過低已經(jīng)成為目前債券市場的最大糾結(jié)之處，預(yù)計這一矛盾將會使得長端利率品，包括高等級信用債等品種再次陷入到一季度區(qū)間震蕩的態(tài)勢中去，在目前這個水平上，收益率很難有更多繼續(xù)下行的空間?！比A創(chuàng)證券認為。