□南方基金 李璇

　　2015年債市的投資策略如何？在通縮特征突出的經(jīng)濟(jì)背景下，債市的投資價(jià)值仍然值得關(guān)注。我們認(rèn)為，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面和貨幣政策仍有利于債市，2015年債市牛市行情有望延續(xù)，上半年或好于下半年?？赊D(zhuǎn)債方面，由于股市上漲的邏輯沒有發(fā)生變化，可轉(zhuǎn)債中期趨勢(shì)樂觀，可關(guān)注四類題材轉(zhuǎn)債標(biāo)的。

　　2015年支撐債市的經(jīng)濟(jì)基本面和貨幣政策沒有發(fā)生變化。經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”意味著在保證就業(yè)和不發(fā)生大規(guī)模債務(wù)違約的前提下，政府對(duì)經(jīng)濟(jì)增速減緩的容忍度提升，預(yù)計(jì)今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的目標(biāo)將進(jìn)一步下調(diào)。從房地產(chǎn)市場(chǎng)來看，降息后銷售有一定的回暖，但由于二線庫(kù)存較多，長(zhǎng)期撫養(yǎng)比發(fā)生改變抑制了房地產(chǎn)投資沖動(dòng)，近期新開工數(shù)據(jù)仍不太樂觀，未來房地產(chǎn)投資對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用有限。制造業(yè)投資也處于下降的趨勢(shì)，固定資產(chǎn)投資主要依靠高鐵、機(jī)場(chǎng)等基建項(xiàng)目拉動(dòng)，難以帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)的大幅回升。通脹方面，2015年全年的CPI預(yù)測(cè)是1.6%-1.8%，較去年進(jìn)一步下降，根據(jù)最新出爐的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，今年1月份的PPI同比只有-4.3%，已經(jīng)連續(xù)35個(gè)月負(fù)同比，CPI為0.8%，大幅低于市場(chǎng)預(yù)期，經(jīng)濟(jì)通縮特征明顯。

　　政策上看，中央提出財(cái)政政策要有力度，2015年可能會(huì)提高預(yù)算的赤字，國(guó)開行通過注入流動(dòng)性，發(fā)揮第二財(cái)政的作用，為財(cái)政政策提供保障，從而對(duì)基建投資形成保障，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)，另外財(cái)政政策也將為防止系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)提供保障。貨幣政策上，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議及央行四季度貨幣政策報(bào)告定調(diào)穩(wěn)健的貨幣政策為“更加注重松緊適度”，未來的貨幣政策更多要起到托底和維穩(wěn)的作用。如果經(jīng)濟(jì)增速再失速的話，央行可能再次降息。而降準(zhǔn)主要是考慮到基礎(chǔ)貨幣投放渠道變化情況，為保持流動(dòng)性合理適度進(jìn)行的對(duì)沖。

　　對(duì)于政策出臺(tái)的節(jié)奏，我們認(rèn)為，上半年貨幣政策空間較大，如果1、2月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不佳，3月份降息降準(zhǔn)的可能性較大。海外多個(gè)國(guó)家爭(zhēng)相放水，也為我國(guó)寬松政策提供了空間。而下半年如果美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入加息周期，貨幣寬松政策將受到制約。

　　整體來看，2015年債券市場(chǎng)牛市有望延續(xù)，由于目前收益率已經(jīng)處于偏低位置，債市可能隨市場(chǎng)預(yù)期呈現(xiàn)震蕩態(tài)勢(shì)。

　　具體到債券投資品種，我們認(rèn)為，今年利率債需要把握階段性機(jī)會(huì)。信用債方面，12月調(diào)整后，收益率回到適當(dāng)?shù)乃剑邆渑渲脙r(jià)值，上半年投資時(shí)機(jī)或好于下半年，建議積極精選個(gè)券。當(dāng)前比較看好優(yōu)質(zhì)產(chǎn)業(yè)債和地級(jí)市以上的城投債，但由于經(jīng)濟(jì)已經(jīng)持續(xù)低迷2年以上，并且去產(chǎn)能政策導(dǎo)致企業(yè)資質(zhì)分化，部分產(chǎn)業(yè)債的信用風(fēng)險(xiǎn)有所增加，需要警惕。

　　可轉(zhuǎn)債方面，中期有望保持比較樂觀的趨勢(shì)。雖然今年可轉(zhuǎn)債開局不佳，但目前股市上漲的邏輯沒有發(fā)生大變化，一方面是貨幣政策上經(jīng)濟(jì)托底，降低尾部風(fēng)險(xiǎn)，新常態(tài)下的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整也需要比較活躍的資本市場(chǎng)；另一方面是股市的賺錢效應(yīng)也在形成正反饋，房?jī)r(jià)中期上漲的預(yù)期現(xiàn)在是在減弱的，貨幣理財(cái)?shù)氖找媛室苍谙陆?，使得居民資產(chǎn)配置現(xiàn)在對(duì)股市應(yīng)該是情緒上有一定的好轉(zhuǎn)，所以配置上也會(huì)逐步向權(quán)益市場(chǎng)轉(zhuǎn)移。當(dāng)前存量的可轉(zhuǎn)債紛紛公告強(qiáng)制贖回，但隨著新可轉(zhuǎn)債和可交換債的出現(xiàn)，將為我們提供比較豐富的投資標(biāo)的，可轉(zhuǎn)債仍然值得積極關(guān)注，主要關(guān)注個(gè)券。

　　題材上可重點(diǎn)關(guān)注四類：1、有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和估值優(yōu)勢(shì)的藍(lán)籌標(biāo)的；2、熱點(diǎn)題材，國(guó)企改革、一帶一路、區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展、自貿(mào)區(qū)、核電等；3、白馬成長(zhǎng)回歸，這是今年來市場(chǎng)的一個(gè)熱點(diǎn)；4、相當(dāng)于條款博弈，需關(guān)注一些轉(zhuǎn)股意愿強(qiáng)的中小盤轉(zhuǎn)債。