收益率下行方向明確，但未來一個月收益率下行存在一定阻力，或?qū)⑦M入一段盤整期。一方面，盡管當前經(jīng)濟仍然疲軟，但在極低的基數(shù)上，9、10月份數(shù)據(jù)的確可能企穩(wěn)回升。收益率進一步下行主要依賴于貨幣政策的放松，過程將更為一波三折。另一方面，市場普遍認為房地產(chǎn)是當期債市的最大風(fēng)險，而即將公布的10月銷售同比轉(zhuǎn)正、開工和投資增速全面回升應(yīng)是大概率事件。盡管這不代表未來的方向，但在目前市場預(yù)期分歧較大、信心不強的時期，數(shù)據(jù)擾動的確很可能造成收益率的波動。建議投資者維持前期倉位，多看少動，待10月數(shù)據(jù)逐漸趨于明朗后，將迎來更有利的加倉時機。

　　短債空間大于中長債

　　利率產(chǎn)品的空間取決于降息以及機構(gòu)的風(fēng)險偏好，由于2014年處于“嚴監(jiān)管”狀態(tài)，機構(gòu)對債市偏好度上升，這一狀況短期難以改變。盡管基準利率并未調(diào)整，但央行已經(jīng)開始下調(diào)公開市場正回購發(fā)行利率，由于中國利率的二元化，其實質(zhì)效果在一定程度上相當于降息。未來利率產(chǎn)品的空間很大程度上取決于正回購利率下行的空間，短期來看這種空間并不大，因此利率債的交易性機會存在但空間不大。根據(jù)我們對于四季度7天質(zhì)押式回購利率3-3.2%的預(yù)判，1年期國債收益率區(qū)間可能在3-3.3%，10年期國債收益率可能在3.8-4%。就目前收益率水平來看，短債空間大于中長債。

　　信用產(chǎn)品

　　利差仍將維持低位

　　首先，信用風(fēng)險仍難成為市場主要矛盾。基本面數(shù)據(jù)邊際企穩(wěn)有助于穩(wěn)定信用基本面預(yù)期，而改善力度偏弱則支撐利率環(huán)境，加上流動性寬松，利差通常難以拉大。其次，超日債超預(yù)期兌付強化風(fēng)險偏好。破產(chǎn)重整方案通過體現(xiàn)了上市殼資源價值對債權(quán)人的隱性保護，對債券持有人的特殊“照顧”強化債券市場剛性兌付預(yù)期。第三，財政部地方政府性存量債務(wù)處置框架影響深遠。大方向利好推高市場情緒，當然存量認定口徑可能過小的問題值得密切關(guān)注，未來城投債分化的邏輯也待思考。另外，中債登調(diào)整主體評級認定標準有短期局部沖擊，但類似調(diào)整的負面影響在衰減。總體上，短期仍然可以繼續(xù)持有信用債獲取票息相對價值。

　　維持杠桿息差策略

　　最近一段時間公布的一系列重要數(shù)據(jù)，顯示經(jīng)濟回升動力依然較弱。央行通過降息維持資金面總體寬松的格局，從8月份開始，央行持續(xù)引導(dǎo)資金利率逐步緩慢下行，但就目前的情況看，后續(xù)資金利率進一步下行的空間已經(jīng)不大。不過，資金面在四季度將維持穩(wěn)中偏松格局，利好信用債，維持杠桿息差策略。

　　可轉(zhuǎn)債

　　短期看好大盤轉(zhuǎn)債

　　股市反復(fù)震蕩，沒有基本面支撐的估值提升不會太久，但市場底部有望逐步抬升，畢竟無風(fēng)險利率與風(fēng)險溢價在下行，建議投資者等待下一次調(diào)整之后的反彈機會。在經(jīng)濟低位企穩(wěn)、債市上行、股市震蕩回調(diào)的大環(huán)境下，當前轉(zhuǎn)債市場相對樂觀，未來轉(zhuǎn)債走勢將取決于市場對政策的預(yù)期。短期內(nèi)看好平安、工行、民生等大盤轉(zhuǎn)債品種，原因是債市走強，債基凈申購增加，申購資金優(yōu)先配轉(zhuǎn)債，利好流動性較好的大盤轉(zhuǎn)債品眾。中長期仍看好重工、齊峰、冠城等軍工板塊和同仁、東方等國企改革板塊。

　　風(fēng)險繼續(xù)增加

　　目前轉(zhuǎn)債指數(shù)的走強依賴于A股大盤。A股市場短期上行空間不大，對轉(zhuǎn)債而言高溢價率水平意味著風(fēng)險繼續(xù)增加。從上周披露的經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，外需有起色，內(nèi)需仍萎靡，未來一個月國內(nèi)經(jīng)濟增長應(yīng)該會繼續(xù)偏弱。比較正面的因素是政策穩(wěn)增長意圖明顯，貨幣政策未來仍會較為寬松。策略方面，維持推薦轉(zhuǎn)債組合(按照推薦順序排序)如下：題材型中盤轉(zhuǎn)債組合：隧道、東方、歌華。仍可持有或逢低加倉的中期小盤轉(zhuǎn)債組合：齊峰、通鼎、久立、齊翔、長青、深燃。正在調(diào)整即將迎來加倉機會的大盤轉(zhuǎn)債組合：平安、石化。重工、泰爾轉(zhuǎn)債已經(jīng)發(fā)出強制贖回公告，建議及時轉(zhuǎn)股。