-決策視野

　　前不久，國(guó)務(wù)院辦公廳下發(fā)《關(guān)于多措并舉著力緩解企業(yè)融資成本高問(wèn)題的指導(dǎo)意見(jiàn)》，從金融部門的角度要求采取綜合措施，緩解企業(yè)融資成本高的問(wèn)題。但僅從金融部門的角度去治理不能從根本上解決問(wèn)題，我們還應(yīng)該從中小企業(yè)的角度進(jìn)行思考——在成長(zhǎng)發(fā)展中急需資金的科技型中小企業(yè)如何來(lái)落實(shí)指導(dǎo)意見(jiàn)的精神以降低融資成本？作者認(rèn)為，科技型中小企業(yè)應(yīng)做好自己的融資工具選擇，即縮短融資鏈條、選擇直接融資工具。而選擇直接融資工具，首選是債券融資。

　　目前，中小企業(yè)融資模式已有很多創(chuàng)新，融資渠道也越來(lái)越多，但在筆者最近做的130家科技型中小企業(yè)融資狀況的調(diào)研中發(fā)現(xiàn)，仍有80%以上的科技型中小企業(yè)偏好銀行或小貸公司貸款融資，希望進(jìn)行債券融資的中小企業(yè)不到10%。同時(shí)發(fā)現(xiàn)，很多中小企業(yè)表示對(duì)債券融資工具不了解，不會(huì)運(yùn)用債券融資。因此，筆者認(rèn)為，需要大力宣傳和發(fā)展債券融資，債券融資是科技型中小企業(yè)降低融資成本、獲得中長(zhǎng)期資金的重要途徑。

　　債券融資比銀行貸款融資的鏈條短、成本低、期限長(zhǎng)、數(shù)量大

　　債券融資是企業(yè)從投資者手中直接獲取資金的直接融資方式，而銀行貸款融資是企業(yè)向銀行借入資金的間接融資方式，債券融資比銀行貸款融資縮短了鏈條。

　　優(yōu)質(zhì)的中小企業(yè)可利用自身及債券較高的信用評(píng)級(jí)，在公開(kāi)市場(chǎng)通過(guò)競(jìng)價(jià)方式發(fā)行債券，其債券融資成本遠(yuǎn)低于銀行貸款成本。對(duì)于一般企業(yè)而言，目前可以發(fā)行中小企業(yè)私募債、集合債券、集合票據(jù)等，每年10%左右的融資成本也在企業(yè)可承受范圍之內(nèi)。而當(dāng)前一年期內(nèi)的銀行貸款利率雖然只有6.56%，但對(duì)中小企業(yè)可上浮30%，加上被迫繳納咨詢費(fèi)、貸前存款、購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品、辦理信用卡等情況，保守估計(jì)中小企業(yè)實(shí)際承擔(dān)的貸款成本高達(dá)16%以上。相比之下，債券融資成本比銀行貸款成本要低，這也是許多優(yōu)質(zhì)企業(yè)用發(fā)債獲得的資金去償還銀行貸款的原因。

　　另外，在債券融資中，中小企業(yè)可以根據(jù)自身需求來(lái)設(shè)定各項(xiàng)融資條款，并向市場(chǎng)尋求投資者。目前市場(chǎng)上中小企業(yè)債券的期限大部分在2—3年(最長(zhǎng)可5年)、債券融資金額平均每家企業(yè)可達(dá)2000—3000萬(wàn)元，這為中小企業(yè)尤其是處于成長(zhǎng)期的科技型中小企業(yè)帶來(lái)了中長(zhǎng)期的低成本發(fā)展資金。

　　在直接融資工具中，債券融資比股權(quán)融資有成本低等優(yōu)勢(shì)

　　首先，債券融資成本比股權(quán)融資低。中小企業(yè)發(fā)行債券的利息支出可以計(jì)入成本，有抵稅作用和財(cái)務(wù)杠桿作用。而股權(quán)融資，中小企業(yè)向股東派發(fā)紅利前需要繳納所得稅。對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，債券的清償次序也優(yōu)先于股權(quán)。

　　其次，債券融資情況下，企業(yè)控制權(quán)不會(huì)被稀釋。中小企業(yè)債券融資雖然會(huì)增加企業(yè)未來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，但債券投資者不能參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)和決策，沒(méi)有改變企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，企業(yè)的控制權(quán)未發(fā)生變化。而股權(quán)融資會(huì)導(dǎo)致企業(yè)控制權(quán)被稀釋。

　　最后，相對(duì)于發(fā)行股票融資，發(fā)行債券融資的條件要求更低。在現(xiàn)有法律法規(guī)下，只有少部分中小企業(yè)符合公開(kāi)發(fā)行股票融資的條件。對(duì)于大部分不具備發(fā)行股票的中小企業(yè)而言，開(kāi)展債券融資是直接通向資本市場(chǎng)的重要渠道。

　　 支持科技型中小企業(yè)開(kāi)展債券融資的政策獎(jiǎng)勵(lì)也降低了融資成本

　　從2010年開(kāi)始，科技部等部門陸續(xù)出臺(tái)宏觀科技金融政策，并從債務(wù)融資工具品種、發(fā)行機(jī)制及流程、發(fā)行主體、中介機(jī)構(gòu)等方面明確政策，鼓勵(lì)和促進(jìn)發(fā)展科技型中小企業(yè)債券融資。同時(shí)鼓勵(lì)地方政府和區(qū)域性科技管理部門組織科技型中小企業(yè)發(fā)債，引導(dǎo)民間資本合法投資，并支持科技型中小企業(yè)利用債券工具進(jìn)行滾動(dòng)融資和并購(gòu)融資。

　　地方政府也紛紛出臺(tái)政策，支持科技型中小企業(yè)利用債券市場(chǎng)開(kāi)展融資。例如，浙江省的杭州、寧波、麗水、金華、衢州、紹興、臺(tái)州等地均出臺(tái)相關(guān)支持政策，對(duì)成功發(fā)行企業(yè)債、超短期融資券、短期融資券、中期票據(jù)、私募債、集合債等債券融資工具的企業(yè)，以及對(duì)負(fù)責(zé)發(fā)行債券、為中小企業(yè)提供主承銷服務(wù)的地方金融機(jī)構(gòu)，政府對(duì)企業(yè)和機(jī)構(gòu)予以一定的資金獎(jiǎng)勵(lì)。地方政府的具體措施為中小企業(yè)債券融資拓展了渠道，也降低了中小企業(yè)的融資成本。

　　中小企業(yè)債券市場(chǎng)已為科技型中小企業(yè)債券融資搭建好平臺(tái)

　　目前的國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)已經(jīng)形成了一個(gè)由交易所市場(chǎng)、銀行間市場(chǎng)和區(qū)域性資本市場(chǎng)組成的多層次市場(chǎng)，優(yōu)質(zhì)的科技型中小企業(yè)可以到交易所市場(chǎng)備案發(fā)行債券和掛牌，一般的企業(yè)可以到區(qū)域性資本市場(chǎng)(如股權(quán)交易中心)備案發(fā)行債券和掛牌。

　　區(qū)域性股權(quán)交易中心備案發(fā)行債券和掛牌的條件相對(duì)較低。根據(jù)資料統(tǒng)計(jì)，截至2014年7月，在浙江股權(quán)交易中心備案發(fā)行私募債券的企業(yè)有30家，其中科技型中小企業(yè)14家。在2008年到2013年12月期間，浙江省發(fā)行中小企業(yè)集合票據(jù)(包括區(qū)域集優(yōu))、中小企業(yè)集合信托債券基金等債券類產(chǎn)品融資的企業(yè)中，科技型中小企業(yè)約占30%。日漸完善的中小企業(yè)債券市場(chǎng)正等待著更多的科技型中小企業(yè)參與。

　　中小企業(yè)的債券承銷商不僅有商業(yè)銀行、券商等金融機(jī)構(gòu)，也包括了經(jīng)核準(zhǔn)的非銀行、非券商金融服務(wù)機(jī)構(gòu)。例如中新力合股份有限公司，該公司成功承銷了國(guó)內(nèi)首批無(wú)資產(chǎn)抵押、無(wú)強(qiáng)增信條件、完全依托信用發(fā)債的科技型中小企業(yè)債券，開(kāi)創(chuàng)了信用化私募債融資的先例，為廣大科技型中小企業(yè)提供了成功案例。

　　控制好科技型中小企業(yè)債券融資風(fēng)險(xiǎn)即降低了融資成本

　　目前，有個(gè)別的中小企業(yè)債券面臨到期違約，投資者也擔(dān)憂債券市場(chǎng)爆發(fā)中小企業(yè)債券的集中違約。筆者認(rèn)為，可以從兩個(gè)方面來(lái)控制科技型中小企業(yè)債券融資風(fēng)險(xiǎn)。一方面，通過(guò)結(jié)構(gòu)化增信設(shè)計(jì)等創(chuàng)新模式來(lái)分擔(dān)科技型中小企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)。例如，信用私募債可通過(guò)結(jié)構(gòu)化增信設(shè)計(jì)來(lái)平衡安全與收益，先對(duì)信用私募債券的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分層，然后吸引不同資金類型共同參與認(rèn)購(gòu)。另一方面，通過(guò)引入債券受托管理人來(lái)控制企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和償債風(fēng)險(xiǎn)。債券承銷商可以作為債券受托管理人，通過(guò)聘任具備豐富金融從業(yè)經(jīng)驗(yàn)、社會(huì)聲譽(yù)顯著的專家，持續(xù)關(guān)注發(fā)債企業(yè)的資信狀況和償債能力，督導(dǎo)發(fā)債企業(yè)經(jīng)營(yíng)與規(guī)范治理，實(shí)現(xiàn)在中小企業(yè)發(fā)債常規(guī)增信方式無(wú)法有效覆蓋情況下的風(fēng)險(xiǎn)控制。

　　現(xiàn)在有不少本身資質(zhì)尚可的科技型中小企業(yè)深陷互保聯(lián)保圈，這些科技型中小企業(yè)若能通過(guò)債券融資獲得資金，并償還掉高成本的銀行貸款資金，可以從后患無(wú)窮的互保聯(lián)保圈中解放出來(lái)。另一方面，這些企業(yè)可以拒絕高成本的銀行貸款融資，倒逼銀行取消不合理金融服務(wù)收費(fèi)，使銀行貸款成本下降。

　　(作者單位：浙江經(jīng)濟(jì)職業(yè)技術(shù)學(xué)院。本文系2013年浙江省軟科學(xué)研究計(jì)劃“發(fā)展科技型中小企業(yè)債券融資對(duì)策研究”的階段性成果)