常山藥業(yè)再反思：公司的把戲與韭菜的毛病

　　近日，深圳證券交易所上市公司常山藥業(yè)公告稱，獲得一項(xiàng)“適用于治療勃起功能障礙(ED)”的藥品的認(rèn)證。在論及市場(chǎng)空間時(shí)，公司表示“據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)ED患者人數(shù)約1.4億人”。對(duì)比人口數(shù)據(jù)，這相當(dāng)于是說(shuō)四分之一的中國(guó)成年男人“陽(yáng)痿”。于是該上市公司的此項(xiàng)說(shuō)法立刻上了熱搜，股票則連續(xù)兩日漲停，日成交量從一般不足20萬(wàn)猛躥至50萬(wàn)和170萬(wàn)。

　　但這件事情能走紅，并帶來(lái)漲停，其實(shí)并不那么理所當(dāng)然。

　　數(shù)據(jù)的爭(zhēng)議

　　首先，這個(gè)數(shù)據(jù)未必不靠譜，各方對(duì)之的質(zhì)疑，也未必那么理直氣壯。

　　該話題涉及高度個(gè)人私密性的事務(wù)，即便是親兄弟也不太會(huì)就之展開(kāi)交流。故而，一個(gè)人即便對(duì)自身深具信心，也很難借此評(píng)判1.4億人的數(shù)據(jù)到底是太高，還是太低。一位男性若強(qiáng)烈質(zhì)疑1.4億的數(shù)據(jù)太高，可能主要的意義只是在于減少自己的嫌疑。畢竟，從理論上講，任何一名男人是“四分之一”的“有病”男人的概率還是挺高的。而宣布自身不在列，也不是一個(gè)適宜的舉動(dòng)。

　　但事實(shí)上，這個(gè)說(shuō)法可能有一定的“大數(shù)據(jù)”調(diào)查訪談基礎(chǔ)。常山藥業(yè)17日公告稱，1.4億人的數(shù)據(jù)出自國(guó)信證券公司在2014年的一份研究報(bào)告；公司還發(fā)現(xiàn)另一份轉(zhuǎn)載量較低的東吳證券公司2017年的報(bào)告也稱中國(guó)患者近1.3億人，差距不大。而據(jù)《瞭望新聞周刊》報(bào)道，國(guó)家食品藥品監(jiān)管總局的研究人員稱調(diào)查發(fā)現(xiàn)一線城市40歲以上男人患病率超過(guò)46%。

　　從金融法的角度而言，常山藥業(yè)披露此項(xiàng)數(shù)據(jù)時(shí)似乎并不明顯不審慎。未嚴(yán)重偏離業(yè)界此前的主流認(rèn)識(shí)(確切的說(shuō)，此前亦沒(méi)有什么主流認(rèn)識(shí))，則不能算有誤導(dǎo)性或欺詐。所以該數(shù)據(jù)“走紅”是否由于反應(yīng)過(guò)度了？

　　而常山藥業(yè)的股票兩日漲停，更可謂奇怪。從面上的主流輿論看，似乎多數(shù)人愿意相信這個(gè)數(shù)據(jù)被夸大了，那股價(jià)漲停就不應(yīng)該有很強(qiáng)的“民意基礎(chǔ)”。而即便1.4億的數(shù)據(jù)靠譜，其實(shí)也不能說(shuō)是特定公司的利好消息。因?yàn)檫@只是總的市場(chǎng)空間，常山藥業(yè)獲準(zhǔn)生產(chǎn)的枸櫞酸西地那非即著名的萬(wàn)艾可(Viagra，偉哥)，屬于問(wèn)世二十多年的成熟藥品，常山藥業(yè)只是中國(guó)的若干家仿制者之一，競(jìng)爭(zhēng)力有限。

　　所以，“1.4億”走紅和引發(fā)漲停，未必只是它的披露有問(wèn)題，市場(chǎng)本身的非理性、不成熟和投機(jī)文化反應(yīng)也不無(wú)關(guān)聯(lián)。

　　常山藥業(yè)是否可以不披露1.4億患者的估算數(shù)據(jù)？畢竟，這本來(lái)就是第三方數(shù)據(jù)，與公司業(yè)績(jī)無(wú)關(guān)，公司自身也不能保證真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性?？稍诂F(xiàn)行監(jiān)管框架下，答案恐怕為否。

　　《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板行業(yè)信息披露指引第2號(hào)—上市公司從事藥品、生物制品業(yè)務(wù)》規(guī)定，披露相關(guān)藥品研發(fā)進(jìn)展時(shí)，需披露同類藥品的市場(chǎng)情況。常山藥業(yè)據(jù)此表示，由于沒(méi)有其它數(shù)據(jù)，所以就選了網(wǎng)上這個(gè)數(shù)據(jù)。

　　要求披露同類藥品的市場(chǎng)情況，不無(wú)道理。畢竟，投資者真正關(guān)心的并非藥品被批準(zhǔn)注冊(cè)的科技信息，而是被批準(zhǔn)生產(chǎn)后的市場(chǎng)價(jià)值。即便藥企沒(méi)有直接數(shù)據(jù)，而只是代投資者做了有效檢索，也節(jié)省了投資者的信息收集成本。常山藥業(yè)這次做的不足之處，是未能通過(guò)自身有效的調(diào)研來(lái)確認(rèn)產(chǎn)品的市場(chǎng)前景，而是通過(guò)搜索引擎來(lái)代替。

　　公司在5月17日承認(rèn)“未向報(bào)告撰寫(xiě)方咨詢其數(shù)據(jù)來(lái)源以及計(jì)算方法，未對(duì)其數(shù)據(jù)是否準(zhǔn)確進(jìn)行核實(shí)”。不過(guò)，如前所述，這個(gè)宏觀市場(chǎng)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)并不與其他數(shù)據(jù)嚴(yán)重偏離，也并不表明對(duì)公司構(gòu)成確定的利好，與“公司利潤(rùn)1.4億元”之類的陳述可謂有云泥之別，未必能因此認(rèn)定構(gòu)成虛假陳述。拿“據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示”說(shuō)事的“粗放”模式，其實(shí)亦契合我國(guó)藥品生產(chǎn)以仿制為主的模式，即無(wú)需投入巨額研發(fā)投入成本，故無(wú)需認(rèn)真考察回報(bào)是否能彌補(bǔ)支出。

　　真正的違規(guī)

　　按照深交所通報(bào)“已經(jīng)對(duì)常山藥業(yè)公司及相關(guān)當(dāng)事人啟動(dòng)違規(guī)處分程序”。這可能涉及的違規(guī)事項(xiàng)是提前減持。《創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)范運(yùn)作指引》第3.8.17條規(guī)定，上市公司董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員等自可能對(duì)本公司股票交易價(jià)格產(chǎn)生較大影響的重大事件披露后二個(gè)交易日內(nèi)，不得買賣股票。而常山藥業(yè)有董事高管在17日就大量減持，當(dāng)屬違規(guī)。

　　5月22日常山藥業(yè)又公告稱，因臨時(shí)報(bào)告涉嫌信息披露違法違規(guī)，證監(jiān)會(huì)已決定對(duì)公司立案調(diào)查。值得注意的是，去年10月28日公司預(yù)披露了在“十五個(gè)交易日后的六個(gè)月內(nèi)”減持2900萬(wàn)股。但此后常山藥業(yè)股價(jià)長(zhǎng)期低迷。這場(chǎng)風(fēng)波恰好發(fā)生在這六個(gè)月窗口期的終點(diǎn)，所以公司管理層有制造利好配合減持的動(dòng)機(jī)。

　　故而，若監(jiān)管者在調(diào)查中發(fā)現(xiàn)公司在自身不相信1.4億的數(shù)據(jù)或掌握其他與之嚴(yán)重相悖的可靠信息時(shí)，仍然援用樂(lè)觀信息，那公司就可能會(huì)構(gòu)成虛假陳述。若經(jīng)調(diào)查認(rèn)定公司實(shí)施此項(xiàng)陳述，正是為了配合董事高管高價(jià)減持(甚至另外組織資金炒作了公司股票)，而不是在公司“意外走紅”后才決定順勢(shì)賣出，那還可能構(gòu)成信息型操縱行為。

　　從信息的發(fā)出端而言，上市公司自然有不斷改善工作的空間，包括更為精確地評(píng)估市場(chǎng)總?cè)萘?，及本公司產(chǎn)品在不同層次的市場(chǎng)的占有率。然而，這畢竟是預(yù)測(cè)性信息，屬于披露中的“軟”信息，本來(lái)就很難獲得實(shí)錘。越精確具體的預(yù)測(cè)，越可能與結(jié)果發(fā)生偏離。過(guò)分要求公司進(jìn)行精確具體的預(yù)測(cè)，就會(huì)出現(xiàn)兩種消極后果：一是更精確具體的預(yù)測(cè)更會(huì)令不成熟的投資者產(chǎn)生誤信；二是若就公司預(yù)測(cè)的不準(zhǔn)確予以處罰，那公司就會(huì)寧可預(yù)測(cè)得更模糊。

　　從信息的接收端而言，投資者提高自身的素質(zhì)更為重要。隨著我國(guó)證券發(fā)行向注冊(cè)制過(guò)渡，證券質(zhì)量的事前實(shí)體審查機(jī)制弱化，信息披露作為投資者保護(hù)之主要渠道的地位凸顯。投資者的常識(shí)意識(shí)與定力、自覺(jué)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估意識(shí)均需要加強(qiáng)。例如，投資者應(yīng)當(dāng)認(rèn)識(shí)到：有詳實(shí)信息披露的公司不一定是好公司，信息披露中存在著固有的“噪音”即無(wú)用信息；即便不構(gòu)成法律上的不實(shí)陳述，公司信息披露也總是傾向于“報(bào)喜不報(bào)憂”，包括在可選的第三方數(shù)據(jù)中優(yōu)先選擇較樂(lè)觀的。

　　投資者(包括部分媒體)一是應(yīng)當(dāng)逐步避免“聽(tīng)風(fēng)就是雨”和羊群效應(yīng)、避免人云亦云、自欺欺人地夸大非常規(guī)信息的重要性；二是避免博傻游戲。

　　A股市場(chǎng)有很多基于“消息面”的笑話，如奧巴馬兩次當(dāng)選，澳柯瑪兩次漲停，李天一被捕，天一股份跌停。各種有實(shí)體內(nèi)容的題材炒作更是司空見(jiàn)慣。而相關(guān)買賣者倒也確實(shí)并非個(gè)個(gè)愚蠢，很多人是“將計(jì)就計(jì)”，認(rèn)為別人會(huì)跟風(fēng)，會(huì)當(dāng)自己的接盤(pán)俠，而擊鼓傳花的游戲沒(méi)做好，反而自己套牢。

　　此番爆炒常山藥業(yè)的人中也有不少應(yīng)該是出于這個(gè)原因，即并不覺(jué)得“1.4億”的消息有多利好，但指望通過(guò)買入再轉(zhuǎn)賣給他人。比起處罰個(gè)別上市公司，A股市場(chǎng)的這些深層“土壤改良”更為任重道遠(yuǎn)。

　　(作者系中央財(cái)經(jīng)大學(xué)法學(xué)院副教授)