各取所需 權(quán)威剖析A股對(duì)新三板的并購(gòu)潮

　　近期中國(guó)證券報(bào)、第一財(cái)經(jīng)等多家媒體先后就A股大量并購(gòu)新三板現(xiàn)象采訪了我，我自己也曾在去年寫過(guò)“IPO、被并購(gòu)和堅(jiān)守的三叉路口，新三板企業(yè)如何決擇”和“被并購(gòu)是新三板投資者當(dāng)前最好的退出渠道”等多篇相關(guān)文章，今天結(jié)合之前的文章和近期采訪時(shí)的思考，全面剖析一下A股上市公司對(duì)新三板并購(gòu)潮現(xiàn)象。

　　A股并購(gòu)新三板已成潮流

　　東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)顯示，截至2018年4月23日，上市公司并購(gòu)新三板企業(yè)(含已摘牌)已公告45例，已公告并購(gòu)案例數(shù)量同比及環(huán)比均有所增長(zhǎng)。剔除少部分未透露并購(gòu)金額的案例，已披露的并購(gòu)規(guī)模突破90億元。

　　另?yè)?jù)我個(gè)人綜合數(shù)據(jù)，2015年主板上市公司并購(gòu)新三板掛牌企業(yè)的交易金額達(dá)到208億元，首次超過(guò)百億元規(guī)模;2016年，并購(gòu)規(guī)模再上臺(tái)階達(dá)303億元，同比增長(zhǎng)46%;2017年，并購(gòu)規(guī)模創(chuàng)新高達(dá)476億元，同比增長(zhǎng)57%。

　　新三板第一例被并購(gòu)案

　　本人非常有幸完整親歷了自2014年1月24日新三板全國(guó)擴(kuò)容后第一個(gè)A股并購(gòu)新三板案例，中小板上市公司芭田股份(002170)并購(gòu)新三板掛牌企業(yè)阿姆斯(430115)。

　　2014年7月23日，我以4.5元的價(jià)格從二級(jí)市場(chǎng)買到新三板掛牌企業(yè)阿姆斯的股票。8 月 22 日，阿姆斯因正在籌劃重大事項(xiàng)停牌。10月22日，芭田股份與我等阿姆斯45名股東簽署了《發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)協(xié)議》。2015年7月8日，芭田股份辦理完畢本次交易的非公開(kāi)發(fā)行股份登記。2016年7月22日，我等原阿姆斯部分股東持有的芭田股份股票解除限售。2016年7月27日，解禁后的第6天，我以9.99元清空全部芭田股份股票。整個(gè)收購(gòu)到退出過(guò)程歷時(shí)近2年，我的凈收益率為186.67%。

　　關(guān)于這個(gè)案例的詳細(xì)流程，我在當(dāng)年退出后立即寫成了文章，并發(fā)表了。

　　A股并購(gòu)新三板高速增長(zhǎng)原因

　　個(gè)人認(rèn)為，A股上市公司并購(gòu)新三板掛牌企業(yè)保持著高速增長(zhǎng)率，其主要原因:

　　第一，是作為交易需方的A股上市公司，由于資金充沛有通過(guò)并購(gòu)來(lái)幫助公司迅速發(fā)展壯大、延伸產(chǎn)業(yè)鏈條、推動(dòng)產(chǎn)業(yè)整合、實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和增強(qiáng)公司業(yè)績(jī)的迫切需求;

　　第二，作為交易供方的新三板企業(yè)原始股東來(lái)講，被并購(gòu)對(duì)公司原始股東來(lái)講是一個(gè)最直接最快捷的退出渠道，所以樂(lè)于被并購(gòu);

　　第三，作為被并購(gòu)主體的新三板企業(yè)本身來(lái)講，由于其在掛牌前后已經(jīng)經(jīng)歷了股改流程，經(jīng)歷了券商、會(huì)所、律所等的督導(dǎo)規(guī)范，企業(yè)運(yùn)營(yíng)的相對(duì)規(guī)范性、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的相對(duì)真實(shí)性、信息公開(kāi)的相對(duì)透明性、市場(chǎng)價(jià)格的估值參考性，這些優(yōu)勢(shì)讓新三板自然成為A股上市公司最好的并購(gòu)標(biāo)的池。

　　第四，在目前IPO窗口指導(dǎo)門檻提高、IPO上會(huì)過(guò)會(huì)難度加大和新三板流動(dòng)性持續(xù)下行的多重壓力下，新三板掛牌企業(yè)選擇被并購(gòu)的意愿不斷上升。

　　新三板企業(yè)熱衷被并購(gòu)原因

　　今年2月下旬，證監(jiān)會(huì)明確指出了IPO被否企業(yè)三年內(nèi)不允許借殼以及在被并購(gòu)時(shí)重點(diǎn)核查，同時(shí)3月下旬市場(chǎng)流傳出來(lái)的最新IPO窗口指導(dǎo)標(biāo)準(zhǔn)，最近三年扣非后凈利不低于1億，主板當(dāng)年不低于8000萬(wàn)元，中小創(chuàng)板當(dāng)年不低于5000萬(wàn)元。這兩則消息，其實(shí)是在不斷地給新三板擬IPO企業(yè)提醒，當(dāng)前IPO依舊是千軍萬(wàn)馬過(guò)獨(dú)木橋。

　　相對(duì)于單獨(dú)尋求IPO，新三板掛牌企業(yè)熱衷選擇被A股上市公司并購(gòu)這條路徑，其有三大的好處：

　　一是股東退出的快捷性，目前A股并購(gòu)大部分是以現(xiàn)金加股權(quán)，也有全部用現(xiàn)金收購(gòu)的案例，不管哪種支付方式，企業(yè)主要股東們都能拿到不少現(xiàn)金，同時(shí)還可以置換一些上市公司股票;

　　二是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的刺激性，因?yàn)楸徊①?gòu)時(shí)新三板目前基本是以未來(lái)三年平均年凈利潤(rùn)的10至15倍市盈率企業(yè)進(jìn)行對(duì)賭置換，既然是對(duì)賭未來(lái)3年業(yè)績(jī)，而且自己手上又有了提前置換來(lái)的現(xiàn)金，這樣會(huì)刺激很多企業(yè)的對(duì)賭股東積極運(yùn)用手中的現(xiàn)金等資源，去迅速?zèng)_擊未來(lái)三年的業(yè)績(jī)，而且也只需沖3年，所以我們經(jīng)常看見(jiàn)對(duì)賭業(yè)績(jī)都相對(duì)之前的業(yè)績(jī)會(huì)有很大幅度的跳躍，為企業(yè)注入了新的發(fā)展活力和動(dòng)力，甚至是一注強(qiáng)心劑。

　　三是資本戰(zhàn)略的突圍性，積極選擇被A股上市公司，這是新三板優(yōu)質(zhì)掛牌企業(yè)在目前IPO獨(dú)木橋困局和新三板流動(dòng)性困境這兩個(gè)困難的合圍下，為尋找交易流動(dòng)性和資金退出而采取的最佳突圍戰(zhàn)略。

　　如何抉擇單獨(dú)IPO或被并購(gòu)

　　在當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，新三板掛牌企業(yè)該如何在單獨(dú)IPO和被并購(gòu)兩種路徑間進(jìn)行抉擇：

　　個(gè)人認(rèn)為，新三板掛牌企業(yè)獨(dú)立IPO的最大風(fēng)險(xiǎn)是四大不可預(yù)見(jiàn)性：一是IPO政策的不可預(yù)見(jiàn)因素，包括三類股東、窗口標(biāo)準(zhǔn)、窗口勸退、獨(dú)角獸甚至?xí)和５鹊?二是企業(yè)停牌期間外部的不可預(yù)見(jiàn)因素，比如中介機(jī)構(gòu)券商、律所、會(huì)所受罰也影響企業(yè)IPO進(jìn)度，三是企業(yè)自身的不可預(yù)見(jiàn)因素，特別是業(yè)績(jī)的波動(dòng)因素，四是IPO路上不可預(yù)見(jiàn)費(fèi)用也不少。

　　同時(shí)，新三板掛牌企業(yè)被并購(gòu)的兩大風(fēng)險(xiǎn)：一是市盈率風(fēng)險(xiǎn)，目前上市公司的市盈率還處于高位，而新三板企業(yè)基本都是12倍左右市盈率，在股票轉(zhuǎn)換時(shí)處于不利地位，這就取決于我們的談判能力了，盡量多要現(xiàn)金或者盡量提高我們的市盈率：二是審核風(fēng)險(xiǎn)，被并購(gòu)的最大風(fēng)險(xiǎn)就是如果涉及發(fā)行股票并購(gòu)，存在證監(jiān)會(huì)審核時(shí)被否的風(fēng)險(xiǎn)，特別是跨行業(yè)并購(gòu)，如果全現(xiàn)金收購(gòu)，這個(gè)不確定風(fēng)險(xiǎn)就沒(méi)有了。

　　至于在單獨(dú)IPO和被并購(gòu)兩種路徑間如何進(jìn)行抉擇，個(gè)人認(rèn)為如果新三板企業(yè)對(duì)未來(lái)至少3年的業(yè)績(jī)的持續(xù)性和成長(zhǎng)性有信心，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)能夠滿足最新的IPO窗口指導(dǎo)標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理合規(guī)性強(qiáng)，并且資金充裕可以考慮去搏I(xiàn)PO;

　　如果企業(yè)主要股東想急于套現(xiàn)退出，而且成立時(shí)間較長(zhǎng)，重新再規(guī)范的成本較高，同時(shí)對(duì)自己3年以后的業(yè)績(jī)信心不足，可以考慮急流勇退，選擇被并購(gòu)。

　　成功標(biāo)的共性

　　在11000多家新三板這個(gè)天然并購(gòu)標(biāo)的池中，何種掛牌企業(yè)會(huì)更容易成為A股上市公司優(yōu)先的標(biāo)的：

　　個(gè)人分析認(rèn)為，一般新三板被A股上市公司并購(gòu)成功的企業(yè)都具備以下九大特點(diǎn)：一是企業(yè)管理比較規(guī)范;二是信息披露比較真實(shí);三是業(yè)績(jī)真實(shí)并且一定規(guī)模;四是具備一定成長(zhǎng)性并愿意接受業(yè)績(jī)對(duì)賭;五是并購(gòu)估值基本處于未來(lái)三年平均年對(duì)賭凈利的10至15倍市盈率;六是主要股東具備開(kāi)放心態(tài)愿意承擔(dān)業(yè)績(jī)對(duì)賭義務(wù);七是管理層在并購(gòu)前后均保持穩(wěn)定;八是股東結(jié)構(gòu)相對(duì)簡(jiǎn)單，二級(jí)市場(chǎng)交易盡量清淡;九是行業(yè)雖然多元化，但相對(duì)偏重戰(zhàn)略新興行業(yè)，回避證監(jiān)會(huì)重大資產(chǎn)重組禁止的行業(yè)。

　　并購(gòu)實(shí)現(xiàn)雙贏

　　通過(guò)對(duì)上市公司并購(gòu)新三板案例的跟蹤，很多新三板企業(yè)被并購(gòu)后確實(shí)為上市公司貢獻(xiàn)了真實(shí)的好利潤(rùn)：

　　這第一證明，被并購(gòu)企業(yè)本身確實(shí)是新三板掛牌中質(zhì)地良好的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，業(yè)績(jī)真實(shí)性和成長(zhǎng)性是足金的;第二證明在退出預(yù)期已經(jīng)明確的前提下，原新三板掛牌企業(yè)的主要股東和管理層貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)的動(dòng)力十足;第三證明上市公司并購(gòu)新三板是迅速增強(qiáng)上市公司業(yè)績(jī)的有效途徑。

　　A股和新三板作為中國(guó)多層次資本市場(chǎng)最核心的組成部分，并購(gòu)重組已逐漸成為構(gòu)建中國(guó)多層次資本市場(chǎng)上下互通、有機(jī)聯(lián)系的重要紐帶。

　　“新三板自媒體聯(lián)盟”由“中國(guó)網(wǎng)新三板”聯(lián)合“新三板文學(xué)社”共同發(fā)起成立，通過(guò)聯(lián)盟團(tuán)結(jié)更多在新三板圈里的一線自媒體，共同為新三板市場(chǎng)發(fā)展建言，引導(dǎo)新三板市場(chǎng)積極的輿論導(dǎo)向。本文來(lái)自新三板自媒體聯(lián)盟成員、著名新三板投資人周運(yùn)南的“南山新三板”。