自2011年首次沖擊IPO算起，江蘇東珠景觀股份有限公司(以下簡稱東珠景觀)其后經(jīng)歷借殼、并購等曲線上市路徑失敗后，加上本次再度重啟IPO，其已經(jīng)是5年內(nèi)的第5次沖擊上市，這在資本市場上的確很少見。

　　記者注意到，早在首次折戟IPO時，證監(jiān)會便對東珠景觀提出存在償債風(fēng)險、客戶集中及高度依賴市政項(xiàng)目等意見，雖然時間已經(jīng)過去幾年，但從其最新的申報稿看，上述幾點(diǎn)并未明顯改觀。此外，近幾年來，其在增資擴(kuò)股以及股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中，同股不同價的情形多次出現(xiàn)。

　　償債能力和客戶集中風(fēng)險無明顯改善

　　數(shù)年之后，上述證監(jiān)會意見指出的問題是否有明顯改善呢？

　　就償債風(fēng)險來說，東珠景觀的最新的招股書顯示，2012年度、2013年度、2014年度和2015年1~6月，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-2722.74萬元、-22750.87萬元、-13489.91萬元和-552.65萬元。在此期間，東珠景觀凈利潤分別為10170.71萬元、11802.23萬元、13672.90萬元和6396.78萬元?？梢钥闯?，相比凈利潤連續(xù)增長，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額不僅明顯低于凈利潤，并且持續(xù)為負(fù)。在招股書中，公司也坦承，如果公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額持續(xù)較低，且未能通過各種融資手段維持現(xiàn)金流出和流入的平衡，公司短期償債能力將受到一定的影響。

　　另外就是客戶集中帶來的風(fēng)險問題，據(jù)最新的招股書顯示，2012年度、2013年度、2014年度和2015年1~6月，公司對前5名客戶實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為48.81%、48.42%、61.47%和62.74%。在2008年~ 2011年上半年，其對前5名客戶實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為46.88%、49.03%、63.26%和64.23%?？梢钥闯銮翱蛻艏卸炔⑽疵黠@改善。

　　記者注意到，公司近年來承擔(dān)了多個大型項(xiàng)目，超過億元的項(xiàng)目有8個，其中金額最大的淮安市白馬湖濕地公園項(xiàng)目高達(dá)10億元。不過，雖然公司大型項(xiàng)目眾多，但過高的存貨占比仍舊讓不少投資者擔(dān)憂。在公司存貨構(gòu)成中，已完工未結(jié)算工程量是存貨最主要的組成部分。數(shù)據(jù)顯示，公司2012年、2013年、2014年及2015年6月末存貨余額分別為39425.84萬元、79020.89萬元、96569.20萬元、111174.00萬元，呈快速增長趨勢。公司也表示，如果由于客戶財務(wù)狀況惡化或無法按期結(jié)算，可能導(dǎo)致存貨中的已完工未結(jié)算工程出現(xiàn)存貨跌價損失的風(fēng)險。

　　曾多輪增資及股權(quán)轉(zhuǎn)讓

　　東珠景觀在發(fā)展過程中經(jīng)歷了多輪增資以及股權(quán)轉(zhuǎn)讓。在增資以及股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中，同股不同價的情況屢次出現(xiàn)。

　　2010年8月，東珠有限整體變更為東珠景觀。2010年10月24日，公司股東浦建芬以1800萬元認(rèn)購東珠景觀新增股份600萬股，增資價格為3元/股。不足一個月后，2010年11月20日，景達(dá)創(chuàng)投以3300萬元貨幣資金認(rèn)購東珠景觀新增股份220萬股，價格為15元/股。2011年12月28日，即在首次IPO失利不足半月后，公司員工股東吳佩龍離職，將其持有的5.01萬股股份，以15.78萬元的價格轉(zhuǎn)讓。

　　2012年4月，公司再次引入多位投資者，增資價格為16元/股，其中科創(chuàng)嘉源以2880萬元貨幣資金認(rèn)購東珠景觀新增股份180萬股。2012年6月，東珠景觀以7870萬元資本公積轉(zhuǎn)增股本，股本增至1.57億元，各股東以其原股份同比例增加股本。2013年9月，科創(chuàng)嘉源便以3287.9342萬元清空了持股，并未選擇堅守。而在與宏磊股份重組宣告失敗后，2015年6月，東珠景觀員工股東俞明偉與王榮春離職，并將持股甩賣，每股價格僅為1.664元。

　　可以看出，在漫長的拉鋸戰(zhàn)中，不少公司員工因不愿等待而選擇放棄股權(quán)，相對于其在借殼時的估值，價格可謂是“賤”賣。在與宏磊股份的“聯(lián)姻”中，公司整體作價高達(dá)21.5億元，如果以當(dāng)時的公司股本計算，每股價格為13.66元。值得一提的是，在東珠景觀2015年8月增資時，其每股價格為11元，低于與宏磊股份重組時的價格。