文科園林(002775)

　　文科園林此次發(fā)行總數(shù)為3000萬(wàn)股，網(wǎng)上發(fā)行1200萬(wàn)股，發(fā)行市盈率22.98倍，申購(gòu)代碼：002775，申購(gòu)價(jià)格：16.93元，單一帳戶申購(gòu)上限12000股，申購(gòu)數(shù)量500股整數(shù)倍。

　　【基本信息】

　　【申購(gòu)狀況】

　　【公司簡(jiǎn)介】

　　公司以地產(chǎn)與市政園林綠化為主營(yíng)業(yè)務(wù)，產(chǎn)業(yè)鏈完整，位列全國(guó)城市園林綠化企業(yè)50強(qiáng)。

　　【機(jī)構(gòu)研究】

　　銀河證券：文科園林合理估值為40-45倍PE

　　公司以地產(chǎn)與市政園林綠化為主營(yíng)業(yè)務(wù)，產(chǎn)業(yè)鏈完整，位列全國(guó)城市園林綠化企業(yè)50 強(qiáng)。公司提供從園林景觀設(shè)計(jì)、綠化苗木供應(yīng)到園林綠化工程施工、園林養(yǎng)護(hù)的產(chǎn)業(yè)鏈一體化園林綠化服務(wù)。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為地產(chǎn)園林和市政園林的綠化工程施工及園林景觀設(shè)計(jì)。園林綠化工程施工業(yè)務(wù)近三年占比均超過(guò)95%，業(yè)務(wù)類型以地產(chǎn)園林為主；公司重視園林景觀設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)，未來(lái)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)占比將逐漸提升?？毓晒蓶|及實(shí)際控制人為李叢文、趙文鳳夫婦，發(fā)行前合計(jì)持股比例為58.82%。

　　新型城鎮(zhèn)化與消費(fèi)升級(jí)助推園林產(chǎn)值規(guī)模。持續(xù)提升的城鎮(zhèn)化率仍是園林需求主要驅(qū)動(dòng)力，公共環(huán)境改善需求與居住品質(zhì)升級(jí)是景觀品質(zhì)提升主動(dòng)力。至2015 年，我們預(yù)計(jì)地產(chǎn)園林市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)2100 億元，市政園林綠化市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到2900 億元。目前園林行業(yè)企業(yè)已超過(guò)16,000家，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局逐漸傾向第一梯隊(duì)綜合競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)的龍頭企業(yè)，市場(chǎng)集中度不斷提升。公司地產(chǎn)園林領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手主要為棕櫚園林、普邦園林；市政園林競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括東方園林、鐵漢生態(tài)、嶺南園林.

　　公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：(1)資質(zhì)齊全，工程業(yè)績(jī)豐富：公司擁有城市園林綠化企業(yè)一級(jí)資質(zhì)、風(fēng)景園林工程設(shè)計(jì)專項(xiàng)甲級(jí)資質(zhì)等資質(zhì)證書(shū)；(2)研發(fā)設(shè)計(jì)實(shí)力雄厚，產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)營(yíng)一體化：公司掌握多項(xiàng)苗木培育、種植和園林綠化施工方面的關(guān)鍵技術(shù)。(3)全國(guó)范圍業(yè)務(wù)布局，跨區(qū)域經(jīng)營(yíng)均衡發(fā)展。

　　公司未來(lái)成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)因素：(1)業(yè)務(wù)布局覆蓋完整：公司立足地產(chǎn)園林業(yè)務(wù)，積極拓展市政園林、生態(tài)修復(fù)業(yè)務(wù)；加強(qiáng)相關(guān)技術(shù)創(chuàng)新和研發(fā)實(shí)力；設(shè)立華北、華中等區(qū)域設(shè)計(jì)分院，提升設(shè)計(jì)施工一體化綜合能力；在華北、華西、華東等地建立苗木基地，擴(kuò)大苗木資源自給規(guī)模；(2)區(qū)域渠道下沉：建立區(qū)域管理中心和全國(guó)信息資源庫(kù)，提升異地運(yùn)營(yíng)效率；推行一線城市為示范，帶動(dòng)周邊城市的拓展計(jì)劃；(3)人才機(jī)制與組織結(jié)構(gòu)完善：完善人才培訓(xùn)服務(wù)、考核評(píng)估、薪酬激勵(lì)、引進(jìn)與配置等各項(xiàng)制度，完善公司治理結(jié)構(gòu)。

　　風(fēng)險(xiǎn)因素：房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)收賬款發(fā)生壞賬的風(fēng)險(xiǎn)等。

　　合理估值區(qū)間37.6-42.3 元：我們預(yù)計(jì)公司2015-17 年EPS 分別為0.94/1.10/1.30 元?？杀裙?015 年平均PE 為47 倍，我們認(rèn)為可給予公司15 年40-45 倍PE，合理價(jià)值區(qū)間為37.6-42.3 元。公司本次擬發(fā)行對(duì)應(yīng)發(fā)行理論價(jià)格不超過(guò)16.93 元。

　　海通證券：文科園林合理估值為35.92-40.41元

　　公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為園林綠化工程施工、園林景觀設(shè)計(jì)、園林養(yǎng)護(hù)及綠化苗木種植。公司產(chǎn)業(yè)鏈完整，下游客戶包括房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商以及政府，目前業(yè)務(wù)資質(zhì)齊全，品牌影響力出眾，綜合競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)。

　　李從文、趙文鳳夫婦為公司實(shí)際控制人，部分高管和核心技術(shù)人員均直接或間接(通過(guò)澤廣投資)持有公司股份。按發(fā)行最大股份計(jì)算，李從文、趙文鳳夫婦合計(jì)直接持有公司22.79%的股權(quán)，并通過(guò)萬(wàn)潤(rùn)實(shí)業(yè)間接持有21.33%股權(quán)，兩者直接持有公司44.12%的股權(quán)，為公司實(shí)際控制人；

　　主營(yíng)業(yè)務(wù)平穩(wěn)，回款情況不佳。公司主要從事園林綠化工程施工，14 年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.45 億元，同比增長(zhǎng)11.25%，歸屬母公司凈利潤(rùn)9015 萬(wàn)元，同比下降7.66%，毛利率同比略有提高0.68 個(gè)百分點(diǎn)至25.98%，主營(yíng)業(yè)務(wù)中約74.50%為地產(chǎn)園林，毛利貢獻(xiàn)比重在65.61%。全年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為-6973 億元，同比下降30.19%，15 年Q1 經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為-8876 萬(wàn)元，現(xiàn)金流繼續(xù)凈流出，回款有待加強(qiáng)。截止2014 年末，公司累計(jì)在手訂單12.23 億元，其中園林工程施工在手訂單11.05 億元。

　　行業(yè)層面：兩大業(yè)主發(fā)展趨勢(shì)向好，產(chǎn)業(yè)鏈擴(kuò)張開(kāi)啟二次成長(zhǎng)。政策面+資金面持續(xù)放松，房地產(chǎn)行業(yè)景氣度提升將持續(xù)上升，持續(xù)時(shí)間12-15 個(gè)月。地方政府融資平臺(tái)功能逐漸弱化，政府大力推廣PPP 模式，未來(lái)PPP 項(xiàng)目的財(cái)政補(bǔ)助應(yīng)照支出性質(zhì)分別納入一般公共預(yù)算和政府性基金預(yù)算管理，形成更強(qiáng)的回款保障。園林行業(yè)屬于輕資產(chǎn)、資金密集型行業(yè)，外延式擴(kuò)張難度低，從已上市A 股園林企業(yè)，轉(zhuǎn)型主要包括：產(chǎn)業(yè)鏈縱向擴(kuò)張，包括前端設(shè)計(jì)、生態(tài)修復(fù)等；橫向擴(kuò)張，介入環(huán)保、文化旅游等相關(guān)產(chǎn)業(yè)。從漲幅角度來(lái)看，14 年6 月以來(lái)，整個(gè)園林板塊漲幅152.71%，略微跑贏大盤(pán)，建筑板塊中漲幅最低，有補(bǔ)漲動(dòng)力。

　　品牌、過(guò)往業(yè)績(jī)突出，綜合競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)。公司自1997 年以來(lái)，深耕園林行業(yè)，連續(xù)5 年獲得“廣東省二十強(qiáng)優(yōu)秀園林企業(yè)”稱號(hào)，近年來(lái)獲得多項(xiàng)精品園林綠化工程。大客戶資源豐富，恒大、萬(wàn)科、萬(wàn)達(dá)等優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)商均為公司客戶，業(yè)務(wù)范圍也擴(kuò)展至31 個(gè)省份，項(xiàng)目管理能力出眾，跨區(qū)域經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)突出。

　　募集4.6 億元，主要用于補(bǔ)充流動(dòng)性以及苗木生產(chǎn)基地建設(shè)。公司擬發(fā)行3000萬(wàn)股，占發(fā)行后總股本的25%。實(shí)際募集資金4.6 億元，用于補(bǔ)充項(xiàng)目流動(dòng)性、建設(shè)苗木生產(chǎn)基地以及償還銀行貸款。苗木基地全部建設(shè)完成，將極大提升公司自產(chǎn)自供苗木數(shù)量，預(yù)計(jì)每年將實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)7050 萬(wàn)元，顯著提升公司盈利能力。

　　合理價(jià)值區(qū)間35.92 元~40.41 元。按發(fā)行后最大股本計(jì)算，預(yù)計(jì)15-16 年EPS分別為0.90 元和1.04 元，按照目前新股發(fā)行的規(guī)則，我們預(yù)計(jì)發(fā)行價(jià)為16.93元，對(duì)應(yīng)15 年P(guān)E 約19 倍，建議詢價(jià)。參考同類上市公司估值水平，給予15年40-45 倍PE，合理價(jià)值區(qū)間為35.92~40.41 元；

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：客戶集中度較高風(fēng)險(xiǎn)，回款風(fēng)險(xiǎn)，訂單推遲風(fēng)險(xiǎn)。

　　柏堡龍(002776)

　　柏堡龍此次發(fā)行總數(shù)為2622萬(wàn)股，網(wǎng)上發(fā)行1042萬(wàn)股，發(fā)行市盈率22.98倍，申購(gòu)代碼：002776，申購(gòu)價(jià)格：23.29元，單一帳戶申購(gòu)上限10000股，申購(gòu)數(shù)量500股整數(shù)倍。

　　【基本信息】

　　【申購(gòu)狀況】

　　【公司簡(jiǎn)介】

　　專注于服裝設(shè)計(jì)，同時(shí)根據(jù)客戶要求對(duì)公司設(shè)計(jì)款式提供配套組織生產(chǎn)服務(wù)。

　　【機(jī)構(gòu)研究】

　　安信證券：柏堡龍合理估值為20-30倍

　　服裝設(shè)計(jì)行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)，業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。公司專注于服裝設(shè)計(jì)，同時(shí)根據(jù)客戶需求提供配套組織生產(chǎn)服務(wù)。緊密契合服裝行業(yè)終端“快時(shí)尚”趨勢(shì)，塑造了“快速、多款、少量、時(shí)尚”的運(yùn)營(yíng)模式和設(shè)計(jì)為主、生產(chǎn)為輔的業(yè)務(wù)模式。公司2014 年度營(yíng)業(yè)收入及凈利潤(rùn)分別為5.50 億元、1.07 億元，同比增長(zhǎng)6.53%、5.39%。2015 年度一季度營(yíng)業(yè)收入1.63 億元，同比增長(zhǎng)37.57%，凈利潤(rùn)0.32 億元，同比大增51.10%。

　　服裝設(shè)計(jì)位于產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈高端，專業(yè)化分工及設(shè)計(jì)服務(wù)外包將成主流：服裝產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈利潤(rùn)分配中設(shè)計(jì)占達(dá)40%；我國(guó)服裝行業(yè)整合升級(jí)成為必然趨勢(shì)，設(shè)計(jì)時(shí)尚、量少、快速反應(yīng)等“快時(shí)尚”趨勢(shì)使得設(shè)計(jì)的重要性日益提高，設(shè)計(jì)服務(wù)外包將成為服裝行業(yè)主流，市場(chǎng)容量達(dá)到500億元。服裝設(shè)計(jì)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)較弱，整合服裝前端價(jià)值鏈的專業(yè)設(shè)計(jì)企業(yè)缺乏競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

　　強(qiáng)大的設(shè)計(jì)能力構(gòu)建核心優(yōu)勢(shì)，“快時(shí)尚”業(yè)務(wù)模式正當(dāng)風(fēng)口：公司通過(guò)專業(yè)化分工、大型設(shè)計(jì)師團(tuán)隊(duì)、豐富客戶資源、多樣研發(fā)優(yōu)勢(shì)和版權(quán)保護(hù)等形成強(qiáng)大的設(shè)計(jì)能力；市場(chǎng)定位與服務(wù)流程針對(duì)時(shí)下“快時(shí)尚”趨勢(shì)，達(dá)到少量、多款、反應(yīng)迅速的設(shè)計(jì)與生產(chǎn)業(yè)務(wù)模式，2014 年開(kāi)發(fā)7871 款服裝設(shè)計(jì)作品，體現(xiàn)了強(qiáng)大的設(shè)計(jì)實(shí)力。

　　募投項(xiàng)目強(qiáng)化創(chuàng)意設(shè)計(jì)和生產(chǎn)實(shí)力：創(chuàng)意設(shè)計(jì)中心建設(shè)項(xiàng)目將增強(qiáng)公司快速、多款式的設(shè)計(jì)實(shí)力，達(dá)產(chǎn)年銷(xiāo)售收入3.06 億元；服裝生產(chǎn)線擴(kuò)產(chǎn)建設(shè)項(xiàng)目增加公司生產(chǎn)實(shí)力，達(dá)產(chǎn)年銷(xiāo)售收入2.97 億元，創(chuàng)意展示中心項(xiàng)目將促進(jìn)公司與客戶溝通，并利于其他項(xiàng)目實(shí)施。

　　盈利預(yù)測(cè)與估值：我們預(yù)計(jì)公司2015-2017 三年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別為28.5%/36.4%/50.7%，對(duì)應(yīng)攤薄后EPS 分別為1.32 元、1.79 元、2.7元。對(duì)比A 股中休閑服飾及服裝制造上市公司估值，建議定價(jià)區(qū)間為26.4-39.6 元，對(duì)應(yīng)2015 年預(yù)測(cè)市盈率20-30 倍。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1)研發(fā)設(shè)計(jì)人才流失；2)客戶集中風(fēng)險(xiǎn)；