正業(yè)科技(300410)

    【基本信息】

　　【申購狀況】

　　【公司簡介】

　　PCB精密加工檢測設(shè)備及輔助材料的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務(wù)?始終專注于下游制造企業(yè)產(chǎn)品品質(zhì)及生產(chǎn)效率的提升。

　　【機(jī)構(gòu)研究】

　　海通證券：正業(yè)科技合理價(jià)格區(qū)間為11.16-13.64元

　　正業(yè)科技主營PCB精密加工檢測設(shè)備及輔助材料兩大類系列產(chǎn)品，居于國內(nèi)行業(yè)領(lǐng)先地位。公司是國內(nèi)PCB精密加工檢測設(shè)備及輔助材料的專業(yè)供應(yīng)商，主要從事PCB精密加工檢測設(shè)備及輔助材料的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務(wù)。公司2013年完成主營業(yè)務(wù)收入2.64億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤0.33億元。其中PCB輔助材料業(yè)務(wù)占公司營收比重58%，毛利比重53%，是公司營收主要來源。

　　公司當(dāng)前業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型進(jìn)展較慢，拖累整體產(chǎn)品毛利率下滑。近3年來公司開始逐步將產(chǎn)品結(jié)構(gòu)從PCB輔助材料向PCB精密加工檢測設(shè)備轉(zhuǎn)移，產(chǎn)品市場競爭力有所增強(qiáng)。但是總體來看業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型較慢，公司目前依然無法擺脫對于PCB輔料業(yè)務(wù)的高度依賴，同時(shí)受PCB行業(yè)供求影響，公司產(chǎn)品價(jià)格下降較快，整體毛利率呈現(xiàn)逐步下滑態(tài)勢。

　　PCB 精密加工檢測設(shè)備將是公司未來重要的潛在新增業(yè)績來源。公司目前的主打產(chǎn)品包括自動(dòng)化X 光檢查機(jī)、UV 激光切割機(jī)、自動(dòng)化貼補(bǔ)強(qiáng)機(jī)以及UV 激光打孔機(jī)等行業(yè)領(lǐng)先的產(chǎn)品，并且仍將持續(xù)對UV 激光切割技術(shù)、X 光精密檢測技術(shù)、UV 激光打孔技術(shù)、自動(dòng)化貼補(bǔ)強(qiáng)技術(shù)、半固化片自動(dòng)裁切技術(shù)持續(xù)進(jìn)行研發(fā)，帶動(dòng)公司PCB 精密加工檢測設(shè)備從基礎(chǔ)自動(dòng)化向過程自動(dòng)化乃至智能自動(dòng)化的方向邁進(jìn)。隨著公司在精密加工檢測設(shè)備領(lǐng)域的市場影響力持續(xù)擴(kuò)大，公司產(chǎn)品的下游客戶既包括深圳市五株科技股份有限公司等傳統(tǒng)PCB 企業(yè)，還包括TDK Corporation、比亞迪股份有限公司等新能源行業(yè)知名客戶，目前銷售情況較好。

　　公司應(yīng)收賬款占流動(dòng)資產(chǎn)比重偏高，且應(yīng)收賬款賬齡結(jié)構(gòu)有所下滑，需警惕潛在壞賬風(fēng)險(xiǎn)。PCB 行業(yè)作為電子制造業(yè)的基礎(chǔ)，其下游電子制造行業(yè)為保持資金周轉(zhuǎn)靈活通常要求其上游供應(yīng)商PCB 采用賒銷模式；而相關(guān)供應(yīng)商也會(huì)通過賒銷政策吸引客戶、維持客戶關(guān)系，從而擴(kuò)大銷售?？紤]公司的下游客戶群規(guī)模較大、資金實(shí)力較強(qiáng)，我們認(rèn)為公司應(yīng)收賬款壞賬風(fēng)險(xiǎn)相對可控。同時(shí)，公司應(yīng)收賬款中主要是1 年以內(nèi)的短期賬款，長期應(yīng)收賬款占比較低，顯示公司財(cái)務(wù)管理良好。但是自13 年以來，公司非短期應(yīng)收賬款比重快速增加，我們判斷這是公司為拓展訂單而擴(kuò)大賒銷優(yōu)惠所致，這樣的操作短期內(nèi)會(huì)帶來公司營收的提升，但是中長期來看需警惕公司潛在壞賬風(fēng)險(xiǎn)。

　　公司最近3 年管理費(fèi)用率穩(wěn)中有降，帶動(dòng)期間費(fèi)用率改善。過去三年，公司為應(yīng)對產(chǎn)品售價(jià)下滑的行業(yè)不利因素，積極優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及成本，管理人員薪酬及研發(fā)投入有所加大，帶動(dòng)公司管理費(fèi)用穩(wěn)定提升，但隨著公司銷售規(guī)模的擴(kuò)張，整體管理費(fèi)用率穩(wěn)中有降。公司銷售費(fèi)用率基本維持穩(wěn)定，財(cái)務(wù)費(fèi)用率較低且保持穩(wěn)定，主要系銀行借款的利息支付。公司整體期間費(fèi)用數(shù)額穩(wěn)中有升，整體期間費(fèi)用率逐步改善。

　　目前全球PCB產(chǎn)業(yè)保持穩(wěn)定增長。PCB行業(yè)是電子信息產(chǎn)業(yè)中最重要的基礎(chǔ)行業(yè)之一，據(jù)CPCA統(tǒng)計(jì)，PCB產(chǎn)值在整個(gè)電子元器件中的占比達(dá)25%以上。據(jù)Prismark統(tǒng)計(jì)及預(yù)測，受益于下游的強(qiáng)勁市場需求，2012年全球PCB產(chǎn)值達(dá)550.39億美元，呈現(xiàn)穩(wěn)定增長勢頭，至2017年，預(yù)計(jì)全球PCB產(chǎn)值將達(dá)645.41億美元，較2012年增長17.26%。

　　亞洲市場占據(jù)PCB行業(yè)主導(dǎo)地位。據(jù)Prismark統(tǒng)計(jì)，2013年度，中國大陸、中國臺(tái)灣、日本、韓國等亞洲地區(qū)的PCB產(chǎn)值占全球PCB產(chǎn)值的78.00%。

　　中國“全球PCB行業(yè)發(fā)展火車頭”效應(yīng)日益明顯。近年來，隨著亞洲地區(qū)逐步成為全球電子產(chǎn)品制造中心，中國也逐漸成長為PCB行業(yè)全球產(chǎn)值最大、增長最快的地區(qū)，據(jù)Prismark統(tǒng)計(jì)及預(yù)測，2013年中國大陸地區(qū)PCB產(chǎn)值達(dá)到245.95億美元，占全球PCB總產(chǎn)值的44.00%，已成為推動(dòng)全球PCB行業(yè)發(fā)展的主要增長動(dòng)力；至2018年，中國大陸地區(qū)PCB產(chǎn)值將達(dá)313.22億美元，占全球PCB總產(chǎn)值將達(dá)48.00%。

　　智能手機(jī)、平板電腦出貨量持續(xù)高速增長，推動(dòng)PCB行業(yè)景氣度提升。近年來，智能手機(jī)、平板電腦正處于其生命周期中的高速增長期。據(jù)臺(tái)灣工研院調(diào)研，2011年至2014年，智能手機(jī)出貨量由4.75億臺(tái)增加至12.69億臺(tái)，增幅高達(dá)167.18%，平板電腦出貨量更是由0.77億臺(tái)猛增至2.78億臺(tái)，增幅更高達(dá)261.04%。

　　受智能手機(jī)、平板電腦出貨量大增影響，相關(guān)PCB應(yīng)用市場進(jìn)入高速增長期。。據(jù)Prismark調(diào)研，僅2012年至2013年，智能手機(jī)、平板電腦PCB應(yīng)用市場的增長率分別高達(dá)15.52%及41.94%，其中FPC等中高端PCB產(chǎn)品應(yīng)用的增長率分別為46.20%及15.10%，均數(shù)十倍于0.80%的同期PCB整體應(yīng)用市場增長率，顯示出強(qiáng)勁增長態(tài)勢。

　　募投項(xiàng)目分析

　　公司擬發(fā)行股份不超過1500萬股，全部用于公司主營業(yè)務(wù)相關(guān)的項(xiàng)目?？鄢l(fā)行費(fèi)用后的募集資金，將用于以下3個(gè)項(xiàng)目，其中2個(gè)建設(shè)項(xiàng)目，合計(jì)1.227億元，補(bǔ)充流動(dòng)資金0.1億元，需募集總額1.327億元。以上募投項(xiàng)目建設(shè)期12個(gè)月，達(dá)產(chǎn)期24個(gè)月。

　　募投項(xiàng)目1將加大公司在全印制電子技術(shù)、微波光電子技術(shù)、UV激光技術(shù)等新興領(lǐng)域的研究，并進(jìn)行核心技術(shù)儲(chǔ)備。項(xiàng)目2將引進(jìn)數(shù)控自動(dòng)機(jī)床、振動(dòng)研磨機(jī)、膠片機(jī)等先進(jìn)設(shè)備，同時(shí)建成高標(biāo)準(zhǔn)的無塵車間，并配備金屬材料分析儀、ROSH檢測儀、全自動(dòng)數(shù)顯洛氏硬度試驗(yàn)機(jī)等先進(jìn)電子檢測設(shè)備，將大幅提升公司設(shè)備自動(dòng)化水平及產(chǎn)品質(zhì)量。項(xiàng)目3有利于公司保持良好的負(fù)債結(jié)構(gòu)，降低財(cái)務(wù)成本與風(fēng)險(xiǎn)。

　　盈利預(yù)測與投資建議

　　暫不評級(jí)，建議合理申購價(jià)格區(qū)間為11.16-13.64元。我們預(yù)計(jì)公司2014-2016年銷售收入為2.91、3.23、3.61億元。歸屬于母公司的凈利潤分別為0.35、0.37、0.39億元，對應(yīng)的EPS分別為0.58、0.62、0.65元。公司所在PCB行業(yè)競爭對手較多，我們梳理相關(guān)企業(yè)估值狀況，得到2013、2014、2015年行業(yè)平均PE分別為29.57倍、22.45倍、18.00倍?；诜€(wěn)健性原則，給予公司2015年18-22倍PE估值，建議合理價(jià)格區(qū)間為11.16-13.64元，由于公司尚未公開發(fā)行價(jià)格，暫不評級(jí)。

　　國泰君安：正業(yè)科技預(yù)計(jì)漲停板7個(gè)

　　公司攤薄后2013-2015 年的實(shí)際與預(yù)測EPS 0.55、0.59、0.63元?？杀裙?014 年的PE 是50 倍，可比證監(jiān)會(huì)行業(yè)最近1 個(gè)月的估值52倍，我們預(yù)估公司的發(fā)行價(jià)相比證監(jiān)會(huì)行業(yè)折價(jià)62%。

　　建議公司報(bào)價(jià)10.79 元，對應(yīng)2013 年攤薄PE 為19.76 倍。

　　預(yù)估中簽率：網(wǎng)上0.34%；網(wǎng)下中公募與社保0.38%，年金與保險(xiǎn)0.13%，其他0.10%。預(yù)計(jì)網(wǎng)上凍結(jié)資金量426 億元，網(wǎng)下凍結(jié)103億元，總計(jì)凍結(jié)530 億元。

　　資金成本：預(yù)計(jì)本批新股的凍結(jié)資金量將達(dá)到2 萬億元，所以會(huì)對資金造成沖擊，12 月11-12 日14 天回購利率已經(jīng)上漲至6.85%，我們預(yù)計(jì)7 天質(zhì)押式回購利率將達(dá)到9.2%。

　　預(yù)計(jì)漲停板7 個(gè)，破板賣出的打新年化回報(bào)率：網(wǎng)上23%、網(wǎng)下公募與社保28%，年金與保險(xiǎn)8%，其他5%。預(yù)估破板賣出的年化收益率最高。但從股價(jià)絕對漲幅看，最近新股整體持有1 個(gè)月漲幅大于破板時(shí)，預(yù)計(jì)公司也可能出現(xiàn)這個(gè)情況。

　　公司基本情況分析

　　公司是國內(nèi)PCB 精密加工檢測設(shè)備及輔助材料的專業(yè)供應(yīng)商，主要從事PCB 精密加工檢測設(shè)備及輔助材料的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務(wù)，始終專注于下游制造企業(yè)產(chǎn)品品質(zhì)及生產(chǎn)效率的提升。

　　發(fā)展空間：1)下游行業(yè)高速發(fā)展，推動(dòng)本行業(yè)持續(xù)進(jìn)步。2)中國PCB 制造企業(yè)競爭充分，PCB 精密加工檢測需求增強(qiáng)。

　　公司競爭優(yōu)勢：1)與眾多優(yōu)質(zhì)客戶建立穩(wěn)定的合作關(guān)系。2)及時(shí)、快速的市場響應(yīng)能力。3)齊全的產(chǎn)品線。

　　特點(diǎn)：市場競爭激烈，公司毛利率持續(xù)下降，但是由于產(chǎn)品多樣化很強(qiáng)，所以很多公司專注于一個(gè)專業(yè)領(lǐng)域。

　　風(fēng)險(xiǎn)：下游PCB 需求發(fā)生大幅波動(dòng)；應(yīng)收賬款壞賬風(fēng)險(xiǎn)；政府補(bǔ)貼下降風(fēng)險(xiǎn)；技術(shù)研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)。