天鴿互動COO麥?zhǔn)蓝鞅硎?，監(jiān)管機構(gòu)從上到下各個層面都在積極推動IPO機制的改革，對我們這些海外上市的VIE公司是重大利好

    長期游走在灰色地帶的“VIE”模式，有望在大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新的春風(fēng)下迎來期盼日久的名分。日前，國務(wù)院總理李克強主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，審議通過《關(guān)于大力推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新若干政策措施的意見》，確定大力推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新的政策措施，創(chuàng)新投貸聯(lián)動、股權(quán)眾籌等融資方式，推動特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類創(chuàng)業(yè)企業(yè)在境內(nèi)上市，支持國有資本、外資等開展創(chuàng)投業(yè)務(wù)。

　　在業(yè)界人士看來，會議提及的“特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類創(chuàng)業(yè)企業(yè)”主要就是指“VIE模式”的企業(yè)。VIE模式（Variable Interest Entities，可變利益實體），又被稱為“協(xié)議控制”，是指境外注冊的上市實體與境內(nèi)的業(yè)務(wù)運營實體相分離，境外的上市實體通過設(shè)在境內(nèi)的外商獨資企業(yè)以協(xié)議的方式控制境內(nèi)的業(yè)務(wù)實體。2000年新浪網(wǎng)赴美上市時，為了繞開相關(guān)部門關(guān)于外資不得持有ICP牌照的規(guī)定，首次采用了這一“變通”方式。從那時起至今15年，絕大多數(shù)境外上市的中國互聯(lián)網(wǎng)公司，如百度、騰訊、阿里等都采用了VIE模式。不過，由于相關(guān)部門對這種變通行為一直未予明確表態(tài)，因此，盡管VIE在實操上已經(jīng)成為一個通行的規(guī)則，但理論上仍是“潛規(guī)則”。

　　早在四年前，當(dāng)“支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移”引發(fā)風(fēng)波時，馬云就曾發(fā)微博對長期處在“灰色”地帶的VIE提出三個質(zhì)疑：一、假如VIE那么好，為何不能讓它光明正大合法化？二、假如它不夠好，為何不能完善它？三，中國的創(chuàng)新，互聯(lián)網(wǎng)和資本市場會因完善VIE而毀？

　　四年后，在國家大力推動創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新的大背景下，這三點疑問終于等到了厘清的時機。

　　VIE模式上市實屬無奈

　　對于大多數(shù)互聯(lián)網(wǎng)公司而言，采用VIE模式實屬迫不得已，其中一個重要原因就是，當(dāng)年國內(nèi)資本（人民幣基金）還不夠成熟，只有國外資本（美元基金）才有魄力去投資初創(chuàng)及虧損的互聯(lián)網(wǎng)公司。“絕大多數(shù)中概股的用戶、市場、團(tuán)隊都在國內(nèi)，當(dāng)年去海外上市是不得已，因為輕資產(chǎn)互聯(lián)網(wǎng)公司在國內(nèi)上市不被支持，必須要求有一定的資產(chǎn)、利潤。由于滿足不了國內(nèi)上市要求，又接受了美元基金進(jìn)行投資，在資本市場上的出路就只能是海外上市了”，天鴿互動COO麥?zhǔn)蓝鹘邮堋蹲C券日報》記者采訪時表示。

　　按照現(xiàn)有的A股上市標(biāo)準(zhǔn)，即便是門檻較低的創(chuàng)業(yè)板，對很多互聯(lián)網(wǎng)公司而言，都是不可能完成的任務(wù)。如創(chuàng)業(yè)板上市要求，最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤累計不少于一千萬元，且持續(xù)增長；或者最近一年盈利，且凈利潤不少于五百萬元，最近一年營業(yè)收入不少于五千萬元，最近兩年營業(yè)收入增長率均不低于百分之三十。很多已經(jīng)在境外上市的互聯(lián)網(wǎng)公司截至目前都處于虧損狀態(tài)，如果在國內(nèi)，幾無上市可能，正如很難想象目前還在虧損的優(yōu)酷、去哪兒網(wǎng)、京東、途牛等能夠在A股上市。

　　此外，A股市場采取審批制而非注冊制，這意味著即使符合國內(nèi)上市條件，也要排隊。即便排隊也存有變數(shù)，當(dāng)年暴風(fēng)科技就是正排著隊呢，突然被告知暫?！百u票”了。

　　A股門檻或“定向”放低

　　時過境遷，對于微利或虧損互聯(lián)網(wǎng)公司而言，A股上市的大門正在打開。綱舉目張，就在李克強總理召開國務(wù)院常務(wù)會議的第二天，6月5日，國家發(fā)改委副主任林念修在國務(wù)院政策吹風(fēng)會上表示，《關(guān)于大力推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新若干政策措施的意見》在擴(kuò)大直接融資方面提出，研究建立尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)和高新技術(shù)企業(yè)到創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市制度，加快推進(jìn)全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)向創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板試點，這些舉措為解決中小企業(yè)融資做了很重要的安排。

　　而早在去年11月，中國證監(jiān)會副主席劉新華已經(jīng)公開表示，證監(jiān)會正在制定注冊制改革方案，取消股票發(fā)行的持續(xù)盈利條件，降低準(zhǔn)入門檻，推動互聯(lián)網(wǎng)公司在創(chuàng)業(yè)板上市。

　　“我們很欣喜的看到，監(jiān)管機構(gòu)從上到下各個層面都在積極推動IPO機制的改革。李克強總理近期提出特殊股權(quán)企業(yè)可回國上市，對我們這些海外上市的VIE公司是重大利好。即將推出的注冊制及新興產(chǎn)業(yè)板，都對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在國內(nèi)上市有正向推動作用”，麥?zhǔn)蓝鞅硎尽?/p>

　　港股公司青睞小紅籌模式

　　截至目前，已有淘米網(wǎng)、盛大游戲、巨人網(wǎng)絡(luò)、世紀(jì)佳緣、完美世界、中手游、久邦數(shù)碼、邁瑞醫(yī)療、藥明康德、晶澳太陽能等多家中概股宣布或者正在進(jìn)行退市工作，而退市“先行者”分眾傳媒日前已成功借殼宏達(dá)新材實現(xiàn)A股上市。至此，暴風(fēng)科技與分眾傳媒分別成為“先見之明”與“浪子回頭”的兩個樣本。而據(jù)《證券日報》記者獲悉，不過，對于已經(jīng)在美上市的企業(yè)而言，拆除VIE架構(gòu)并非易事。相比而言，在中國香港上市的公司，回歸A股則要相對容易一些。事實上，特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類企業(yè)，除了VIE模式之外，還包括了紅籌模式。所謂紅籌模式，是指中國境內(nèi)的公司（不包含港澳臺）在境外設(shè)立離岸公司，然后將境內(nèi)公司的資產(chǎn)注入或轉(zhuǎn)移至境外公司，實現(xiàn)境外控股公司海外上市融資的目的。VIE模式其實是紅籌架構(gòu)的一種演變。而所謂的紅籌股，又分大紅籌（國企）與小紅籌（民企）。

　　“無論是國內(nèi)單獨上市，還是在大陸和香港兩地以小紅籌方式上市，都是為了找到更合適公司、了解公司的投資人。相比較而言，小紅籌方式上市不需要拆除VIE結(jié)構(gòu)，不需要調(diào)整現(xiàn)有投資人結(jié)構(gòu)，從流程上比較便捷和可操作”，天鴿互動COO麥?zhǔn)蓝髟诒粏柤叭绾巍盎貧w”A股時表示，“未來是退市后再上市，還是以小紅籌方式兩地上市，還沒有確定。我們和國內(nèi)證券交易所及主要券商保持持續(xù)溝通，在合適的機會，我們會公布進(jìn)一步消息”。

　　對一家2C的公司而言，我認(rèn)為回歸A股是不可逆的，這個決心要下定。即使這波泡沫趕不上，將來一定也是對的。如果你沒回A股，別人回了，這個下場會非常痛苦，基本上就敗了”，暴風(fēng)科技董事長馮鑫表示。