山東路橋擬回購子公司股權(quán) 估值飆升受問詢

　　在完成市場化債轉(zhuǎn)股后，山東高速路橋集團股份有限公司(000498.SZ,以下簡稱“山東路橋”)啟動對子公司股權(quán)回購計劃，擬發(fā)行股份收購因“債轉(zhuǎn)股”所形成的山東省路橋集團有限公司(以下簡稱“路橋集團”)少數(shù)股東股權(quán)。

　　為了優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，2018年山東路橋在子公司路橋集團層面實施市場化債轉(zhuǎn)股，山東鐵路發(fā)展基金有限公司(以下簡稱“鐵發(fā)基金”)和光大金甌資產(chǎn)管理有限公司(以下簡稱“光大金甌”)對路橋集團增資11.5億元，由此，上述兩家投資機構(gòu)獲得路橋集團17.11%的股權(quán)。

　　現(xiàn)如今，山東路橋向投資者定向發(fā)行股票收購?fù)顿Y者持有的路橋集團股權(quán)，《中國經(jīng)營報》記者注意到，前后兩次交易的評估基準日只相差一年，但路橋集團的評估值卻增加了13.6億元，由此也引起了市場質(zhì)疑，并收到深交所的問詢。

　　回購“債轉(zhuǎn)股”

　　路橋集團的主營業(yè)務(wù)包括路橋工程施工和路橋養(yǎng)護施工兩大板塊，是山東路橋下屬重要的路橋工程施工企業(yè)，從近兩年的經(jīng)營業(yè)績來看，路橋集團貢獻了上市公司的絕大部分業(yè)績。

　　2018、2019年度，山東路橋分別實現(xiàn)營業(yè)收入152.71億元、232.6億元，凈利潤分別為6.85億元、8.19億元，同期，路橋集團的營業(yè)收入分別為147.66億元、224.28億元，凈利潤分別為6.82億元、7.98億元，從單純的數(shù)據(jù)來看，上市公司95%的營收和利潤都來自路橋集團。

　　2018年，山東路橋在路橋集團層面實施市場化債轉(zhuǎn)股，引入鐵發(fā)基金和光大金甌2家投資機構(gòu)，以現(xiàn)金對路橋集團合計增資人民幣11.5億元(鐵發(fā)基金和光大金甌分別對路橋集團增資10億元和1.5億元)，增資款項全部用于償還標的公司的存量銀行債務(wù)。

　　山東路橋表示，此舉是將債務(wù)融資換成股權(quán)融資，節(jié)省公司財務(wù)費用，減輕債務(wù)償還負擔，可以有效降低公司的債務(wù)水平和資產(chǎn)負債率。

　　市場化債轉(zhuǎn)股完成后，山東路橋仍擁有對標的公司的實際控制權(quán)，上述兩家投資機構(gòu)合計獲得路橋集團17.11%的股權(quán)。

　　但是，債轉(zhuǎn)股的舉措并沒有明顯降低上市公司以及路橋集團的資產(chǎn)負債率，2018年度、2019年度，路橋集團的資產(chǎn)負債率分別為75.28%和75.72%。同期，上市公司的資產(chǎn)負債率分別為72.91%和74.26%，這也意味著，上市公司和路橋集團的資產(chǎn)負債率仍在攀升，債轉(zhuǎn)股的目標并不明顯。

　　如今，山東路橋又計劃發(fā)行股份購買路橋集團17.11%的股權(quán)，從而恢復(fù)對路橋集團的完全控股。

　　根據(jù)《山東高速路橋集團股份有限公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報告書(草案)(修訂稿)》，山東路橋擬以發(fā)行股份方式購買鐵發(fā)基金、光大金甌合計持有的路橋集團17.11%股權(quán)，同時擬向包括高速集團、高速投資在內(nèi)的不超過35名符合條件的特定對象非公開發(fā)行股份募集配套資金，募集配套資金總額不超過10億元。其中，路橋集團17.11%股權(quán)交易價格為10.75億元。

　　此次交易，山東路橋計劃以向鐵發(fā)基金、光大金甌發(fā)行股份的方式支付全部交易對價。交易后，鐵發(fā)基金和光大金甌由路橋集團的股東變成了上市公司的股東，不考慮募集配套資金，鐵發(fā)基金和光大金甌持有山東路橋的股份比例分別14.64%、2.2%，合計持股比例為16.84%。

　　估值上升

　　在路橋集團實施市場化債轉(zhuǎn)股之時，交易評估機構(gòu)以2018年9月30日為評估基準日，對路橋集團的股東全部權(quán)益進行評估，該次評估采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法進行評估，并以收益法結(jié)果作為評估結(jié)論，路橋集團在評估基準日2018年9月30日股東全部權(quán)益評估值為55.7億元，較路橋集團經(jīng)審計的母公司股東全部權(quán)益賬面價值的增值率為42.80%。

　　在山東路橋向鐵發(fā)基金和光大金甌發(fā)行股份購買路橋集團17.11%股權(quán)時，評估機構(gòu)以2019年9月30日為評估基準日，對路橋集團的股東全部權(quán)益進行評估，該次評估采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法進行評估，并以收益法結(jié)果作為評估結(jié)論，路橋集團在評估基準日2018年9月30日股東全部權(quán)益評估值為69.3億元，較路橋集團經(jīng)審計的母公司股東全部權(quán)益賬面價值的增值率為45.03%。

　　時隔一年，在此次交易中，路橋集團股東全部權(quán)益評估值較2018年鐵發(fā)基金和光大金甌兩家投資者增資時增加13.6億元，對此，也引發(fā)了外界的質(zhì)疑，深交所也要求山東路橋說明，本次評估增值的原因及合理性，本次評估較2018年評估值增加的主要原因。

　　對此，山東路橋表示，本次交易評估較2018年評估值增加主要原因為期間路橋集團凈資產(chǎn)規(guī)模顯著提升，同時本次交易評估時點路橋集團的盈利狀況進一步提升。

　　在回復(fù)深交所的問詢中，山東路橋表示，得益于上述兩家投資者的增資，路橋集團的凈資產(chǎn)由39億元增至56億元，凈資產(chǎn)規(guī)模顯著提升，并且2019年前三季度歸母凈利潤為5.07億元，同比增長54.67%，盈利狀況進一步提升。這兩點導(dǎo)致本次交易對路橋集團的股東全部權(quán)益評估結(jié)果較2018年有所增加，具有合理性。

　　5年來首次負增長

　　事實上，路橋集團的估值飽受關(guān)注之外，鐵發(fā)基金和光大金甌的收益也成了關(guān)注的焦點。

　　在回復(fù)深交所的問詢中，山東高速表示，路橋集團于2019年7月完成對鐵發(fā)基金和光大金甌的分紅，分紅金額分別為4364.71萬元和654.12萬元；路橋集團于2020年4月完成對鐵發(fā)基金和光大金甌的分紅，分紅金額分別為9672萬元和1449.5萬元。鐵發(fā)基金和光大金甌對路橋集團的股權(quán)進行投資的總收益率分別為7.49%和7.48%，年化收益率分別為7.49%和7.48%，均高于同類可比交易收益率和同期金融機構(gòu)存貸款基準利率。

　　記者了解到，在實施債轉(zhuǎn)股時，鐵發(fā)基金和光大金甌以11.5億元的代價獲得路橋集團17.11%的股權(quán)，而在此次交易中，路橋集團17.11%股權(quán)最終的交易價格為10.75億元，此次的交易定價之所以比債轉(zhuǎn)股時低，其原因是，在評估基準日之后，路橋集團還審議通過《公司利潤分配議案》，同意向全體股東進行現(xiàn)金分紅6.5億元，這相當于路橋集團將近一年的凈利潤。

　　此外，債轉(zhuǎn)股實施后，路橋集團的股權(quán)增加了，而歸屬上市公司股東的權(quán)益則被攤薄，這也引起了普通股民的不滿。

　　2019年，山東路橋?qū)崿F(xiàn)營業(yè)收入232.60億元，同比增長52.31%，歸屬于上市公司股東的凈利潤為6.2億元，同比減少7.67%，這是近5年以來，山東路橋歸屬上市公司股東的凈利潤首次出現(xiàn)負增長。

　　而少數(shù)股東損益由2018年的1357萬元上升到了2019年的將近2億元，其中，鐵發(fā)基金和光大金甌持有的17.11%路橋集團的股權(quán)，所歸屬的少數(shù)股東的損益就達到了1.37億元。

　　山東路橋相關(guān)負責人在接受記者采訪時表示，路橋集團債轉(zhuǎn)股以及目前發(fā)行股份收購資產(chǎn)的事宜已經(jīng)在相關(guān)公告和回復(fù)深交所的問詢中說清楚了，一切以公告為準。