通策醫(yī)療遭上交所問詢：凈利率蹊蹺 或存損害投資者利益行為

　　5月13日，通策醫(yī)療 (600763. SH)收到上交所針對(duì)2019年年度報(bào)告的問詢函。

　　問詢函中提及聯(lián)營企業(yè)情況、分紅、業(yè)績、省外擴(kuò)張、項(xiàng)目進(jìn)展，要求說明是否存關(guān)聯(lián)交易、是否存在損害投資者和公司利益的情況等問題，針針見血。

　　大額聯(lián)營資助或損投資者利益

　　財(cái)務(wù)挪用風(fēng)險(xiǎn)高

　　在上交所問詢函中，這一條引起了《全球財(cái)說》注意。

　　2019年年報(bào)顯示，通策醫(yī)療其他非流動(dòng)資產(chǎn)期末余額4.11億元，其中聯(lián)營企業(yè)財(cái)務(wù)資助4.10億元，同比增長176.95%。

　　《非經(jīng)營性資金占用及其他關(guān)聯(lián)資金往來情況的專項(xiàng)審核說明》顯示，公司對(duì)聯(lián)營企業(yè)浙江通策眼科醫(yī)院投資管理有限公司的財(cái)務(wù)資助金額期末余額2.09億元，報(bào)告期內(nèi)新增6100萬元。

　　上交所要求通策醫(yī)療說明，(1)提供財(cái)務(wù)資助的聯(lián)營企業(yè)的具體信息，包括成立時(shí)間、主營業(yè)務(wù)、股權(quán)結(jié)構(gòu)及控制主體，并說明各股東之間是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系；(2)上述財(cái)務(wù)資助的具體明細(xì)，包括時(shí)間、對(duì)象、利率、期限、用途，并說明是否構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易及履行的審議和披露程序；(3)結(jié)合公司對(duì)上述聯(lián)營企業(yè)的財(cái)務(wù)資助或融資支持總額，以及標(biāo)的公司的實(shí)際收款和用款情況，說明其他股東是否已按照持股比例同比例資助。

　　更加關(guān)鍵的是，要求通策醫(yī)療說明上述財(cái)務(wù)資助是否屬于大股東及其附屬企業(yè)非經(jīng)營性資金占用，是否符合證監(jiān)會(huì)及本所發(fā)布的關(guān)于規(guī)范上市公司與關(guān)聯(lián)方資金往來的相關(guān)規(guī)定，并請(qǐng)年審會(huì)計(jì)師、獨(dú)立董事分別發(fā)表意見。

　　對(duì)于通策醫(yī)療來說，對(duì)聯(lián)營企業(yè)的大額資金資助已經(jīng)不是第一次。

　　2018年報(bào)，其向聯(lián)營企業(yè)浙江通策眼科醫(yī)院投資管理有限公司的財(cái)務(wù)資助為1.4億元，年化利率5.90%。

　　簡單來講，通策醫(yī)療需要說明自身是否存在違規(guī)挪用上市公司資產(chǎn)的行為。是否存在聯(lián)營企業(yè)通過暗箱操作無償占有上市公司資金，變?yōu)檎?dāng)?shù)挠袃斒褂谩?

　　該筆財(cái)務(wù)資助究竟是信用貸款，還是質(zhì)押貸款？是否存在壞賬計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)，是否會(huì)影響到公司經(jīng)營發(fā)展，是否存在損害投資者及公司利益情況，通策醫(yī)療均需給予回答。

　　另一個(gè)值得關(guān)注的問題，便是分紅。

　　數(shù)據(jù)顯示，自1996年起通策醫(yī)療只進(jìn)行兩次分紅，2016年進(jìn)行分紅4168.32萬元，2017年進(jìn)行分紅961.92萬元。

圖片來源：通策醫(yī)療年報(bào)

　　2019年年年末，通策醫(yī)療貨幣資金期末余額4.83億元，長期借款和一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)余額3.80億元，未分配利潤余額14.33億元。

　　通策醫(yī)療稱，留存資金主要擬用于相關(guān)醫(yī)院項(xiàng)目建設(shè)，而公司近三年在建工程期末余額分別為0.22億元、0.14億元、0.82億元，且未詳細(xì)披露報(bào)告期內(nèi)收購或新建醫(yī)院相關(guān)投資的具體情況。

　　上交所就此要求通策醫(yī)療詳細(xì)說明，2019年建工程增幅較大的原因；當(dāng)前留存資金、分紅政策的主要考慮及其合理性，是否存在資金受限或被他方實(shí)際使用的情形。

　　在業(yè)績大增的兩年中，通策醫(yī)療分紅寥寥，究竟是大額資助存有貓膩？還是急速擴(kuò)張絆住腳步？亦或是業(yè)績增長出現(xiàn)問題？繼續(xù)往下看。

　　業(yè)績增速放緩

　　并表情況不明省外擴(kuò)張難

　　2019年，通策醫(yī)療實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入18.94億元，同比增長22.52%；實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤4.63億元，同比增長39.44%。

　　2017年-2019年，其營業(yè)收入增長率分別為34.25%、31.05%、22.52%，歸屬凈利潤增長率分別為59.05%、53.34%、39.44%。

圖片來源：Choice

　　通過圖表可以明顯看出，通策醫(yī)療自2016年下降后進(jìn)入了兩年急速增長期，而2019年增速則明顯放緩。

　　年報(bào)提及，2019年通策醫(yī)療對(duì)外投資9552萬元，2018年對(duì)外投資4.81億元，同比減少80.13%。2017年對(duì)外投資為5.77億元，2016年對(duì)外投資2.37億元。

　　近三年，通策醫(yī)療一直采取對(duì)外投資等方式進(jìn)行擴(kuò)張發(fā)展，2017年、2018年的業(yè)績爆發(fā)式增長也主要源于擴(kuò)張并表進(jìn)行業(yè)績增厚。

　　《全球財(cái)說》查詢歷年年報(bào)后。通過“企業(yè)集團(tuán)的構(gòu)成”一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)得出，2016年-2019年，通策醫(yī)療擁有半數(shù)以上表決權(quán)并形成控制的子公司數(shù)量分別為34家、39家、39家、54家。

　　上交所問詢函中，要求通策醫(yī)療結(jié)合近年對(duì)外投資情況和并表范圍變化，量化分析公司業(yè)績增長的主要原因，并說明業(yè)績增速放緩的主要影響因素。

　　子公司數(shù)量增多，業(yè)績增速卻嚴(yán)重放緩，并表企業(yè)并未詳細(xì)說明，從側(cè)面反映擴(kuò)張所帶來的隱患逐步顯現(xiàn)。

　　通策醫(yī)療在年報(bào)中稱，截至2019年年末，在全國共有32家口腔醫(yī)院。其中，收入最高的為杭州口腔醫(yī)院，共實(shí)現(xiàn)凈利潤2.55億元，超過凈利總額的55%；其次為杭州口腔醫(yī)院城西口腔醫(yī)院，實(shí)現(xiàn)凈利潤1.10億元；第三為寧波口腔醫(yī)院，實(shí)現(xiàn)凈利潤4040.22萬元。

　　2019年6月，通策醫(yī)療提出了“蒲公英計(jì)劃”，計(jì)劃在浙江省內(nèi)的100個(gè)縣(市、區(qū))及重點(diǎn)鄉(xiāng)鎮(zhèn)，聯(lián)合各地有威望的口腔醫(yī)生，預(yù)計(jì)用3-5年時(shí)間，籌建100家杭州口腔醫(yī)院分院的發(fā)展計(jì)劃。

　　截至2020年4月，通策醫(yī)療在浙江省內(nèi)已開業(yè)的口腔醫(yī)院為21家。

圖片來源：通策醫(yī)療年報(bào)

　　然而，蒲公英計(jì)劃所開設(shè)的牙科分院，為通策醫(yī)療所帶來利潤尚無法看出。

　　口腔醫(yī)院自身培育周期較長，從設(shè)立到貢獻(xiàn)利潤成長期長達(dá)6年，營收難盈利，開店越多虧損越多已成為口腔連鎖中的常見現(xiàn)象。

　　這也是 愛爾眼科為何通過投資基金培育新設(shè)醫(yī)院，并不納入報(bào)表，等成熟之后再次實(shí)施并購的原因之一。

　　同時(shí)，口腔醫(yī)療門檻低，行業(yè)規(guī)模壁壘較難形成，而且醫(yī)療技術(shù)方面也會(huì)考驗(yàn)著整個(gè)醫(yī)師團(tuán)隊(duì)，對(duì)于通策醫(yī)療的管理能力要求頗高。

　　截至2019年年末，通策醫(yī)療共有衛(wèi)生技術(shù)人員2391人，其中醫(yī)生1000人，醫(yī)技人員153人，護(hù)士1238人。

　　凈利率遠(yuǎn)高于同業(yè)

　　銷售模式不清

　　公開資料顯示，通策醫(yī)療持續(xù)深耕口腔、生殖、眼科等?？漆t(yī)療服務(wù)領(lǐng)域，然而在主營業(yè)務(wù)情況方面，并未對(duì)口腔業(yè)務(wù)、輔助生殖業(yè)務(wù)、眼科業(yè)務(wù)的詳細(xì)情況進(jìn)行說明，統(tǒng)稱為醫(yī)療服務(wù)收入。

　　2019年，醫(yī)療服務(wù)收入實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入17.91億元，同比增長21.49%，毛利率上升3.06個(gè)百分點(diǎn)至46.89%。

　　在“主要參股公司分析”一項(xiàng)中，通策醫(yī)療極力推進(jìn)的輔助生殖業(yè)務(wù)昆明市婦幼保健生殖醫(yī)學(xué)醫(yī)院尚處于虧損狀態(tài)。

　　上交所問詢函中，要求通策醫(yī)療按照當(dāng)前實(shí)際業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，重新列示主營業(yè)務(wù)分行業(yè)/分產(chǎn)品經(jīng)營數(shù)據(jù)。

　　值得注意的是，浙江省內(nèi)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入占總收入比例90.31%，毛利率為47.54%；浙江省外毛利率為31.01%。

　　上交所針對(duì)此處，要求通策醫(yī)療列示公司目前口腔業(yè)務(wù)的浙江省外投資和經(jīng)營情況，并說明浙江省內(nèi)外口腔業(yè)務(wù)毛利率是否存在明顯差異及影響因素。同時(shí)，說明公司口腔業(yè)務(wù)向浙江省外擴(kuò)張是否面臨障礙或難點(diǎn)，并分析公司口腔業(yè)務(wù)在浙江省內(nèi)、省外是否具有明顯的品牌效應(yīng)或優(yōu)勢。

　　通策醫(yī)療多年發(fā)展，依靠杭州口腔醫(yī)院一塊歷史招牌，但這塊招牌離開浙江省，甚至是離開杭州還能否有如此高的價(jià)值，都很難說明。更何況對(duì)于就醫(yī)者而言，并無法將杭州口腔與通策醫(yī)療進(jìn)行關(guān)聯(lián)。

　　2019年，通策醫(yī)療的凈利率為26.81%，同期愛爾眼科凈利率僅為14.33%。新三板掛牌同業(yè)可恩口腔、小白兔的2019年凈利率分別為-5.53%、10.10%，華美牙科2019年上半年凈利率為4.67%。

　　通策醫(yī)療的毛利率、凈利率遠(yuǎn)高于同業(yè)，并在在上證互動(dòng)e上稱未來幾年還會(huì)不斷提升，的確值得商榷。

　　費(fèi)用方面，通策醫(yī)療銷售費(fèi)用為1179.49萬元，低到幾乎可以忽略不計(jì)，并遠(yuǎn)低于同業(yè)。依仗于杭州口腔醫(yī)院的招牌可以理解，但隨著擴(kuò)展能否長久維持尚不得知。

　　上交所指出，通策醫(yī)療未詳細(xì)介紹包括采購模式、銷售模式、盈利模式在內(nèi)的經(jīng)營模式，也未披露主要銷售客戶及主要供應(yīng)商情況。

　　需要補(bǔ)充披露公司經(jīng)營模式與上下游情況，并說明下游客戶的結(jié)構(gòu)及變化趨勢，以及報(bào)告期公司主要原材料、人力成本與各項(xiàng)服務(wù)的價(jià)格變化趨勢；以及前5名客戶銷售額占年度銷售總額的比例及關(guān)聯(lián)方銷售情況，前5名供應(yīng)商采購額占年度采購總額的比例和關(guān)聯(lián)方采購情況。

　　2019年年報(bào)顯示，通策醫(yī)療預(yù)付款項(xiàng)期末余額4430.75萬元，同比增長56.74%，年報(bào)解釋為新建分院預(yù)付租金所致；其他應(yīng)收款期末余額3491.93萬元，同比增長105.54%，年報(bào)解釋為應(yīng)收股利和新院租賃物業(yè)押金所致。

　　上交所要求詳細(xì)說明，上述預(yù)付租金業(yè)務(wù)和新院租賃業(yè)務(wù)的具體情況，并列示與上述新建分院相關(guān)的主要預(yù)付和應(yīng)收明細(xì)。

　　一季度業(yè)績虧損

　　股價(jià)持續(xù)新高基金持股不斷流出

　　2020年受疫情影響，通策醫(yī)療第一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.93億，同比下滑51.08%；歸屬凈利潤-1854.71萬元，同比下滑119.58%。

　　醫(yī)療服務(wù)收入減少，第一季度經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-6845.35萬元，上年同期為凈流入1.15億元。

　　即便如此，通策醫(yī)療股價(jià)依舊不斷攀高，即便在收到上交所問詢后次日，股價(jià)還站上歷史高點(diǎn)。

　　2019年首個(gè)交易日，通策醫(yī)療開盤價(jià)為47.12元/股，2019年最后一個(gè)交易日收盤價(jià)為102.53元/股，全年漲幅達(dá)117.59%。

　　2020年開年至5月14日的盤中最高價(jià)133.88元/股，年內(nèi)漲幅為29.94%，總市值為426.1億元，TTM市盈率為121.8倍。

　　據(jù)數(shù)據(jù)顯示，截至2020年3月31日，基金持股合計(jì)100家，占流通市值比例為12.49%；2019年年末，基金持股合計(jì)為385家，占流通市值比例為20.53%。

　　基金持股大量流出，又究竟是誰在拉高股價(jià)？通策醫(yī)療真假白馬能否經(jīng)受住考驗(yàn)？有些時(shí)候不能只看行業(yè)發(fā)展，而忽略整體競爭性及企業(yè)基本面。對(duì)于通策醫(yī)療的未來發(fā)展，《全球財(cái)說》將會(huì)持續(xù)關(guān)注。