振東制藥6募投項(xiàng)目未達(dá)標(biāo) 業(yè)績堪憂

　　狂砸41億銷售費(fèi)靠調(diào)節(jié)壞賬準(zhǔn)備增利

　　盡管營銷一再發(fā)力，明星企業(yè)振東制藥(300158.SZ)經(jīng)營業(yè)績依舊不佳。

　　振東制藥是晉商李安平創(chuàng)辦的醫(yī)藥企業(yè)，2011年登陸A股市場，是山西首家登陸創(chuàng)業(yè)板的上市企業(yè)。李安平的夢想是“百年企業(yè)、百億振東” 。

　　如今，創(chuàng)業(yè)已近30年，百億振東還很遙遠(yuǎn)。不僅如此，振東集團(tuán)核心資產(chǎn)振東制藥盈利能力較低。

　　數(shù)據(jù)顯示，上市首年，凈利潤(歸屬于上市股東的凈利潤，下同)為1.20億元，隨后連續(xù)三年下降，凈利潤降至0.42億元。面對(duì)經(jīng)營頹勢，公司大肆并購，相繼溢價(jià)收購了泰盛制藥、開元制藥、道地藥材、安特生物、康遠(yuǎn)制藥等多家公司，構(gòu)筑了種植、研發(fā)、生產(chǎn)、銷售為一體的健康產(chǎn)業(yè)鏈。

　　借助并購標(biāo)的業(yè)績貢獻(xiàn)，振東制藥經(jīng)歷了經(jīng)營業(yè)績?nèi)旮咴鲩L。然而，去年，因標(biāo)的業(yè)績爽約商譽(yù)減值1.46億元，公司虧損1.47億元。

　　長江商報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，近年來，振東制藥銷售費(fèi)用大幅增長，其中用于營銷的會(huì)務(wù)費(fèi)、市場運(yùn)營費(fèi)等大幅飆升。短短兩年半之間，公司耗資40.72億元，而營業(yè)收入幾乎停滯不前。

　　今年上半年，表面上看，振東制藥營收凈利雙增，實(shí)際上，剔除計(jì)提的壞賬準(zhǔn)備轉(zhuǎn)回，凈利潤基本與去年同期相差無幾。

　　備受關(guān)注的是，振東制藥的10個(gè)項(xiàng)目，除了購買房產(chǎn)建研發(fā)中心外，其余9個(gè)項(xiàng)目6個(gè)未達(dá)預(yù)期。

　　業(yè)績欠佳，股東減持毫不手軟。公司控股股東振東集團(tuán)去年減持套現(xiàn)1.55億元，目前股權(quán)質(zhì)押率超過90%。重要股東、公司董事李細(xì)海父子已經(jīng)套現(xiàn)6.65億元。

　　凈利增長靠壞賬準(zhǔn)備調(diào)節(jié)

　　今年上半年，振東制藥實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入19.73億元，同比增長21.75%，凈利潤為1.06億元，去年同期為0.92億元，同比增長0.14億元，增幅為15.20%。

　　單純從經(jīng)營業(yè)績數(shù)據(jù)看，振東制藥上半年的經(jīng)營業(yè)績還算不錯(cuò)。畢竟，去年同期，其實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入和凈利潤為16.20億元、0.92億元，同比分別變動(dòng)幅度為0.40%、-42.73%。

　　然而，實(shí)際上，振東制藥的凈利潤遠(yuǎn)不如此。去年，公司對(duì)應(yīng)收賬款計(jì)提壞賬準(zhǔn)備0.24億元，今年上半年，轉(zhuǎn)回了0.20億元。正因?yàn)槿绱?，上半年，公司的資產(chǎn)減值損失為-0.20億元，增厚凈利潤0.20億元。如果扣除這筆轉(zhuǎn)回的壞賬準(zhǔn)備，其凈利潤0.86億元，比去年同期的0.92億元還少0.06億元，凈利潤由升變降。

　　由此可見，今年上半年，無論是有意還是無意，振東制藥借助壞賬準(zhǔn)備調(diào)節(jié)實(shí)現(xiàn)了凈利潤增長。

　　振東制藥于2011年在創(chuàng)業(yè)板上市，上市之初，經(jīng)營業(yè)績還算不錯(cuò)。當(dāng)年，其營業(yè)收入為12.81億元，凈利潤達(dá)1.20億元。但是，2012年至2014年，營業(yè)收入持續(xù)增長，凈利潤反而是連續(xù)三年下降，2014年僅為0.42億元，扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(簡稱扣非凈利潤)僅為0.20億元，只有上市首年凈利潤的零頭。

　　業(yè)績不行，振東制藥借助實(shí)現(xiàn)業(yè)績提升。公司子公司泰盛制藥、開元制藥、道地藥材、安特生物、康博安醫(yī)藥、康笙源醫(yī)藥、康遠(yuǎn)制藥等公司均屬于高溢價(jià)收購而來，其中，收購康遠(yuǎn)制藥的溢價(jià)率高達(dá)11.24倍，交易價(jià)格26.46億元，形成商譽(yù)23.03億元。

　　在業(yè)績承諾期內(nèi)，借助并購標(biāo)的業(yè)績貢獻(xiàn)，振東制藥的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)亮了。2015年至2017年，其營業(yè)收入分別為22.62億元、32.83億元、37.32億元，同比分別增長17.85%、45.13%、13.66%。對(duì)應(yīng)的凈利潤為0.65億元、2.03億元、3.02億元，增幅分別為54.07%、214.12%、48.49%。2017年的凈利潤較2014年的凈利潤增長了6.20倍。

　　去年，安特生物等多個(gè)標(biāo)的業(yè)績未達(dá)預(yù)期，產(chǎn)生了1.46億元商譽(yù)減值，導(dǎo)致公司虧損。實(shí)際上，并購標(biāo)的康遠(yuǎn)制藥當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的凈利潤仍舊達(dá)到2.56億元。

　　今年上半年，康遠(yuǎn)制藥凈利潤達(dá)到1.37億元。對(duì)比去年及今年上半年的業(yè)績數(shù)據(jù)，公司的凈利潤幾乎全部來自康遠(yuǎn)制藥。這意味公司盈利靠并購，而高度依賴一家子公司的風(fēng)險(xiǎn)不言而喻。

　　9個(gè)募投項(xiàng)目6個(gè)未達(dá)預(yù)期

　　靠并購盈利，振東制藥或許有不得已的苦衷。因?yàn)?，其自身傳統(tǒng)業(yè)務(wù)盈利能力低，募投項(xiàng)目多不達(dá)標(biāo)。

　　上市以來，振東制藥實(shí)施了兩次股權(quán)融資。除首發(fā)募資13.97億元外，2016年7月，公司在收購康遠(yuǎn)制藥時(shí)配套募資11.98億元，合計(jì)為25.95億元，扣除相關(guān)費(fèi)用后，募資凈額為25.03億元。

　　在11.98億元配套募資中，支付中介費(fèi)用0.39億元，支付收購標(biāo)的現(xiàn)金對(duì)價(jià)為6.29億元，剩余的5.30億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

　　首發(fā)募資13.97億元，截至今年6月底已經(jīng)全部使用完畢。募投項(xiàng)目分別為3.2萬畝苦參GAP中藥材種植基地及中藥飲片加工、小容量注射劑擴(kuò)能改造，承諾使用募資4844萬元、9666萬元，截至目前投入3670.04萬元、5472.58萬元。兩項(xiàng)目分別在2012年底、2013年底達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)，其中小容量注射劑擴(kuò)能改造項(xiàng)目達(dá)到了預(yù)期效益，另一個(gè)累計(jì)僅實(shí)現(xiàn)465.03萬元效益。

　　除上述兩項(xiàng)目外，其余超募資金分別投向了年產(chǎn)100億片劑車間建設(shè)、購置房產(chǎn)建設(shè)研發(fā)中心、泰盛制藥黃芪中藥材提取、大小容量注射劑、無菌粉針劑等生產(chǎn)項(xiàng)目一期工程、泰盛制藥新建凍干粉針和無菌粉針綜合制劑工程安特制藥新廠建設(shè)、收購山西安特生物、開元制藥年產(chǎn)1.5億袋顆粒劑工程以及歸還銀行貸款和補(bǔ)充流動(dòng)資金，所用募資分別為0.22億元、1.24億元、3.75億元、0.80億元、1.12億元、0.40億元、5.06億元。這些實(shí)體項(xiàng)目，原本計(jì)劃使用募資0.73億元、1.25億元、3.75億元、0.80億元、0.80億元、1.12億元、0.80億元。對(duì)比發(fā)現(xiàn)，部分項(xiàng)目使用募資情況與計(jì)劃不符。此外，原本計(jì)劃使用募資1500萬元增資收購山西醫(yī)大醫(yī)藥科貿(mào)有限公司，最終也以失敗告終。

　　截至今年6月底，上述11個(gè)項(xiàng)目中，除了歸還銀行貸款、補(bǔ)充流動(dòng)資金項(xiàng)目外，剩余的10個(gè)項(xiàng)目，購買房產(chǎn)建設(shè)研發(fā)中心不納入業(yè)績考核，另外9個(gè)項(xiàng)目僅有3個(gè)項(xiàng)目達(dá)到預(yù)期，另外6個(gè)項(xiàng)目全部未實(shí)現(xiàn)預(yù)期效益。其中，年產(chǎn)100億片劑車間建設(shè)項(xiàng)目2012年11月23日達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)，至今累計(jì)虧損2507.01萬元。

　　振東制藥解釋稱，苦參GAP中藥材種植基地及中藥飲片加工項(xiàng)目產(chǎn)量未達(dá)到理想狀態(tài)，成本較高；泰盛制藥原募集資金投資項(xiàng)目已終止；開元制藥原募集資金投資項(xiàng)目已重新規(guī)劃，變更了產(chǎn)品方案與投資規(guī)模，正在實(shí)施過程中；片劑車間項(xiàng)目未實(shí)現(xiàn)設(shè)計(jì)產(chǎn)能，運(yùn)行成本較高；泰盛制藥新建凍干粉針和無菌粉針綜合制劑工程項(xiàng)目因市場競爭環(huán)境變化等因素不再具備實(shí)施條件。

　　原本公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)盈利能力不斷下降，新的募投項(xiàng)目大多未達(dá)預(yù)期，振東制藥無奈靠并購標(biāo)的業(yè)績撐臉面。

　　巨資營銷凈利率僅5%

　　毛利率超60%，凈利率低至5%，振東制藥的利潤幾乎被費(fèi)用吞噬殆盡。

　　近年來，振東制藥的毛利率不斷上升。2016年至2018年，其毛利率為44.41%、57.99%、65.56%，這似乎在表明公司產(chǎn)品市場競爭力在增強(qiáng)。然而，對(duì)應(yīng)的凈利率為5.88%、7.78%、-4.40%。今年上半年，毛利率、凈利率分別為64.46%、5.01%。

　　毛利率、凈利率相差如此之大，源于振東制藥期間費(fèi)用居高不下。2017年、2018年及今年上半年，振東制藥的期間費(fèi)用率為57.99%、65.56%、64.46%。

　　期間費(fèi)用中，銷售費(fèi)用數(shù)倍于管理費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用。2017年至今年上半年，公司銷售費(fèi)用分別為13.53億元、17.66億元、9.53億元，同比分別增長56.78%、30.52%、25.89%，兩年半合計(jì)為40.72億元。

　　在銷售費(fèi)用中，市場運(yùn)營費(fèi)和會(huì)務(wù)費(fèi)(辦公費(fèi)、會(huì)務(wù)費(fèi)、培訓(xùn)費(fèi)、服務(wù)費(fèi)、咨詢費(fèi)，簡稱會(huì)務(wù)費(fèi))是大頭。2017年、2018年，振東制藥的市場運(yùn)營費(fèi)為9.13億元、5.64億元，會(huì)務(wù)費(fèi)為1.27億元、8.50億元，而在2016年，二者分別為6.35億元、0.42億元。市場運(yùn)營費(fèi)和會(huì)務(wù)費(fèi)大多因產(chǎn)品推廣而產(chǎn)生，二者呈此消彼長之勢，近三年合計(jì)為6.77億元、10.40億元、14.14億元，2017年、2018年同比增幅為53.62%、35.96%。今年上年，其市場運(yùn)營費(fèi)和會(huì)務(wù)費(fèi)合計(jì)數(shù)為7.96億元，較去年同期的5.66億元增長了40.64%。

　　對(duì)比發(fā)現(xiàn)，無論是銷售費(fèi)用還是具體到市場運(yùn)營費(fèi)及會(huì)務(wù)費(fèi)，其同比增幅今年大幅超過當(dāng)期營業(yè)收入。巨額資金投入營銷，推動(dòng)了營業(yè)收入增長，但也吞噬了利潤，導(dǎo)致凈利率奇低，盈利能力較弱。

　　9月4日，針對(duì)市場運(yùn)營費(fèi)及會(huì)務(wù)費(fèi)大幅增長等現(xiàn)象，長江商報(bào)記者向振東制藥發(fā)去采訪函，但截至發(fā)稿，未收到具體回復(fù)。

　　盈利能力不強(qiáng)，股東密集減持套現(xiàn)。原康遠(yuǎn)制藥實(shí)控人李細(xì)海、其子李勛曾合計(jì)持有康遠(yuǎn)制藥接近50%股權(quán)，并表之后，二人分別持有振東制藥11.35%股權(quán)、2.66%股權(quán)，分屬第二、七大股東，李細(xì)海還擔(dān)任公司董事。

　　2018年3月開始，父子二人密集實(shí)施清倉式減持計(jì)劃。截至今年一季度末，李勛持股比已經(jīng)不足3%。今年5月23日、24日，又合計(jì)減持了1034萬股，持股比降至不足2%。6月12日至27日，又進(jìn)行了7次減持，完成了清倉。

　　此外，李細(xì)海也進(jìn)行了兩次減持，持股比降至1.51%。

　　根據(jù)長江商報(bào)記者粗略統(tǒng)計(jì)，上述減持，李細(xì)海父子累計(jì)套現(xiàn)約6.65億元。

　　此外，去年，控股股東振東集團(tuán)也實(shí)施了一次減持，套現(xiàn)1.55億元。今年3月，其披露了減持不超過6%的套現(xiàn)，目前尚未實(shí)施。今年7月22日，另一名重要股東常州耀翔瑞天投資中心(有限合伙)也披露了清倉計(jì)劃。

　　綜上所述，截至目前，重要股東通過二級(jí)市場減持套現(xiàn)超過8億元。