木林森50億并購后扣非凈利降三成 3項(xiàng)費(fèi)用暴增13億

　　50億元大并購后，木林森(002745.SZ)實(shí)際盈利能力在不斷下降。

　　木林森成立于1997年，是一家集LED封裝與LED應(yīng)用產(chǎn)品為一體的綜合性光電企業(yè)，也是國內(nèi)LED封裝龍頭企業(yè)。公司自稱，已成為全球有規(guī)模的LED生產(chǎn)企業(yè)。

　　2015年2月17日，木林森在深交所中小板掛牌上市，成為一家公眾公司。

　　然而，與上市之前相比，上市之后，木林森的盈利能力在不斷下降。去年，公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(指歸屬于上市公司股東的凈利潤)為7.20億元，而扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(簡稱扣非凈利潤)2.14億元，同比下降59.29%。上市前夕的2014年，公司實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤4.24億元，而在2013年也有4.19億元。今年上半年扣非凈利潤再度下降，僅為0.65億元，同比下降27.66%。

　　與盈利能力接連下降相對應(yīng)的是營業(yè)收入大幅增長。今年上半年，公司營業(yè)收入為93.87億元，已是2014年的2.35倍。

　　支撐木林森營業(yè)收入暴增的是豪購。wind數(shù)據(jù)顯示，上市4年來，公司已累計(jì)完成50億元并購，總資產(chǎn)猛增268.48億元，目前達(dá)到320.41億元。

　　為何出現(xiàn)增收不增利窘境？除了產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)有待釋放外，費(fèi)用暴增或是直接原因。

　　今年上半年，木林森期間費(fèi)用達(dá)到26.22億元，同比增長約13億元。

　　備受關(guān)注的是，收購帶來員工急劇增長，僅在今年上半年，公司薪酬就暴增10.40億元。

　　目前來看，木林森增利主要靠政府補(bǔ)助等非經(jīng)常性損益。以此看來，何時(shí)才能擺脫補(bǔ)助依賴活出真正的LED封裝龍頭，木林森要走的路還很長。

　　扣非凈利僅為上市前夕一半

　　表面光鮮、實(shí)則不堪。賺了吆喝的木林森主營業(yè)務(wù)日益不濟(jì)。

　　今年上半年，木林森實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入93.87億元，去年同期為69.92億元，同比增長34.26%，延續(xù)了高增長勢頭。然而，對應(yīng)的凈利潤3.94億元，較上年同期的4.84億元減少了0.90億元，下降幅度為18.64%?？鄯莾衾麧檮t只有為0.65億元，同比下降27.66%。

　　今年上半年業(yè)績不太好看，去年更不好看。去年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入179.52億元，同比增長119.76%，凈利潤7.20億元，同比增長7.75%，而扣非凈利潤只有2.14億元，同比下降59.29%。再往前推，去年上半年，扣非凈利潤為0.90億元，較2017年上半年的2.93億元下降了69.16%。

　　凈利潤、扣非凈利潤大幅下降，這在木林森上市之前是不曾有過的。

　　數(shù)據(jù)顯示，2009年至2014年，木林森的營業(yè)收入分別為4.56億元、8.15億元、12.74億元、17.86億元、28.74億元、40.02億元，同比分別增長18.43%、78.52%、56.31%、40.20%、60.94%、39.25%，年均復(fù)合增值率超過40%。同期凈利潤為0.42億元、1.02億元、1.07億元、1.62億元、4.33億元、4.34億元，同比增幅分別為143.83%、144.14%、5.05%、50.85%、167.85%、0.25%，年均復(fù)合增長率為59.53%。總之，上市之前的5年，營業(yè)收入增長了7.78倍、凈利潤增長了9.33倍。

　　然而，從上市當(dāng)年開始，經(jīng)營業(yè)績就變臉。當(dāng)年，其營業(yè)收入為38.82億元，下降3%，凈利潤2.56億元，同比下降41.09%，扣非凈利潤為2.26億元，同比下降46.56%。2016年、2017年借助并購穩(wěn)住了跌勢，并實(shí)現(xiàn)盈利能力提升，但2018年并未穩(wěn)住。

　　總體而言，近10年來，木林森的營業(yè)收入從2009年的4.56億元增長至2018年的179.52億元，增長了38.37倍，同期凈利潤也增長了16倍，但扣非凈利潤僅增長4.78倍，營業(yè)收入和扣非凈利潤增速嚴(yán)重不匹配。

　　對比上市前后，營業(yè)收入依然是強(qiáng)勁增長，而扣非凈利潤則是大幅下降。去年，扣非凈利潤2.14億元，約為2014年4.24億元的一半。

　　細(xì)究近幾年凈利潤，2018年及今年上半年，木林森獲得的政府補(bǔ)助分別為8.14億元、2.77億元。由此可見，公司利潤增長基本靠政府補(bǔ)助。

　　半年薪酬暴漲10.40億

　　木林森凈利潤、扣非凈利潤與營業(yè)收入嚴(yán)重脫節(jié)，與其費(fèi)用暴增直接相關(guān)。

　　木林森的期間費(fèi)用增速確實(shí)驚人。2017年、2018年，公司銷售費(fèi)用為1.74億元、22.85億元，增長了12.13倍。與之對應(yīng)的是，去年?duì)I業(yè)收入較上年的增幅為119.76%，銷售費(fèi)用增速與營業(yè)收入增速簡直是天壤之別。

　　上述同期，公司管理費(fèi)用分別為6.19億元、14.22億元，增幅為129.73%。同期，財(cái)務(wù)費(fèi)用為2.26億元、4.83億元，增長了113.72%。去年的管理費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用均較2017年翻了一倍多。

　　今年上半年，期間費(fèi)用還在大幅增長。上半年，公司銷售費(fèi)用為15.72億元，去年同期為6.12億元，增長了9.60億元，增幅為156.70%。同期，營業(yè)收入增幅為34.26%。管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用3.99億元、3.25億元，上年同期為2.58億元、1.90億元，同比增幅分別為54.95%、70.57%。

　　木林森費(fèi)用大幅增長主要源于此前的大并購。

　　據(jù)長江商報(bào)不完全統(tǒng)計(jì)，上市以來，木林森先后通過增資、收購等方式，先后將超時(shí)代光源、明芯光電等公司納入麾下，交易金額高達(dá)50億元。其中，最為知名的收購是40億元收購明芯光電，后者為全球照明三大廠之一的歐司朗公司為剝離出售通用照明業(yè)務(wù)而設(shè)立的企業(yè)。去年，交易完成，標(biāo)的并表。

　　系列收購的結(jié)果是，木林森營業(yè)收入大幅增長，相關(guān)費(fèi)用也隨之大幅增加。從管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用大幅增長來看，木林森在整合這些標(biāo)的、實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)協(xié)同還遠(yuǎn)沒有到位。

　　備受關(guān)注的是，銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用大幅增長，與員工薪酬大幅上升密切關(guān)聯(lián)。

　　費(fèi)用明細(xì)顯示，去年22.85億元銷售費(fèi)用中，員工薪酬為7.39億元，而2017年為0.78億元，增加了6.61億元，增幅為8.47倍。此外廣告宣傳費(fèi)、辦公費(fèi)等均大幅增加。今年上半年，銷售人員薪酬為6.20億元，較去年同期增加約4億元，增長接近2倍。

　　現(xiàn)金流量表顯示，今年上半年，木林森支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金為26.44億元，上年同期為16.04億元，暴增了10.40億元。

　　員工薪酬暴增源于員工數(shù)量大幅增長。以去年為例，截至去年底，公司員工總數(shù)為27560人，2017年為20027人，增加了7533人。其中，研發(fā)人員為3459人，上年為994人，增長247.99%。

　　在去年年報(bào)中，木林森推出了留住人才的激勵(lì)措施。

　　短期借款猛增47億寄望可轉(zhuǎn)債解壓

　　大肆擴(kuò)張之后，主營業(yè)務(wù)盈利能力欠佳，木林森正面臨著巨大的財(cái)務(wù)壓力，試圖借發(fā)行可轉(zhuǎn)債解壓。

　　今年8月5日，木林森向證監(jiān)會(huì)申請恢復(fù)公司可轉(zhuǎn)債項(xiàng)目審核。此前，因瑞華會(huì)計(jì)師事務(wù)所被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查，導(dǎo)致木林森公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債項(xiàng)目中止審查。

　　木林森發(fā)行可轉(zhuǎn)債動(dòng)議始于去年。根據(jù)公司修訂后的方案，本次擬公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債募資26.60億元，除了使用此前尚未實(shí)施并進(jìn)行了調(diào)整的項(xiàng)目外，就是補(bǔ)充公司流動(dòng)資金，擬補(bǔ)充流動(dòng)資金7.80億元。

　　使用7.8億元募資補(bǔ)血源于木林森存在較大的財(cái)務(wù)壓力。

　　截至去年底，木林森短期借款為53.64億元、一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債13.92億元、長期借款15.81億元、應(yīng)付債券1.99億元、長期應(yīng)付款(主要是融資租賃款)1.42億元，合計(jì)為86.78億元。而在2017年底，其有息負(fù)債為38.17億元，一年之間大幅增加48.61億元，增幅為127.35%。這一增速，不僅超過營業(yè)收入增長速度，更是碾壓凈利潤增長速度。

　　上述新增債務(wù)中，短期借款增長最為突出，增加額為45.69億元，增幅為574.72%。

　　同期，公司貨幣資金為65億元，其中，受限貨幣資金36.16億元、前次募資未使用余額6.01億元，扣除這些，公司實(shí)際可支配資金只有22.83億元。即便不考慮維持日常運(yùn)營及部分項(xiàng)目尚需繼續(xù)投入，將這些資金全部拿去還債，仍存在60億元的缺口。

　　今年上半年，財(cái)務(wù)狀況不僅未有絲毫改善，反而有惡化趨勢。截至今年6月底，公司短期借款64.96億元，較年初增加11.32億元，貨幣資金為52.56億元，較年初減少12.44億元，其中有23.89億元資金受限。

　　值得一提的是，今年上半年的短期借款較去年同期的19.14億元猛增了46.77億元，增幅高達(dá)2.57倍，這樣的結(jié)果直接加劇公司償債壓力。

　　木林森亦坦承，公司目前資產(chǎn)負(fù)債率較高、流動(dòng)比率、速動(dòng)比率較低，整體償債能力偏低。另外，由于外部債務(wù)融資活動(dòng)增加，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用占凈利潤比重持續(xù)上升，制約盈利能力增加。同時(shí)，較高的財(cái)務(wù)杠桿增加了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　今年上半年，木林森財(cái)務(wù)費(fèi)用3.25億元，占當(dāng)期凈利潤的82.49%，去年，這一比例為66.34%。

　　經(jīng)營現(xiàn)金流方面，去年及今年上半年，公司經(jīng)營現(xiàn)金流凈額分別為2.95億元、1.55億元，同比分別下降72.89%、75.04%。