銀禧科技收購標的估值飆漲15倍 賒銷為業(yè)績注水？

　　廣東銀禧科技股份有限公司(以下稱“銀禧科技”)近日發(fā)布了重大資產(chǎn)重組報告書，擬以10.77元/股發(fā)行6639.46萬股，并支付現(xiàn)金3.7億元，合計作價10.85億元收購興科電子66.20%股權，公司股票于6月28日復牌。受該消息影響，截至7月4日銀禧科技連續(xù)5天漲停。

　　7月13日晚間，銀禧科技披露2016年上半年業(yè)績預告，預計實現(xiàn)凈利潤9500萬元至1.05億元，同比增長269%至308%。然而，7月14日銀禧科技股價卻高開低走，拉出一根大陰線，截至收盤時跌3.71%報24.89元/股。

　　然而，據(jù)證券市場周刊報道，2014年9月，銀禧科技向興科電子增資3718萬元，興科電子整體估值約為1.1億元。2015年11月，興科電子整體估值約為1.81億元。根據(jù)評估報告，截至2016年3月31日，評估價值為17.06億元，增值率為383.67%。經(jīng)交易各方協(xié)商，對應興科電子100%的股權估值16.39億元。與之前增資時的估值相比，本次收購中，興科電子估值增幅約15倍。

　　此外，與同行業(yè)上市公司相比，興科電子的利潤率水平遠超同行。評估機構對興科電子全制程產(chǎn)品的毛利率預期遠遠低于公司一季度的毛利率水平。與評估機構的預測結果相比，興科電子在2016年一季度表現(xiàn)出的高收入高毛利顯得頗為詭異。報告期內(nèi)，公司對單一客戶依賴極為嚴重，且賒銷比例明顯過高，公司利潤有注水之嫌。

　　針對上述問題，中國經(jīng)濟網(wǎng)記者致電銀禧科技董事會辦公室，采訪要求被對方婉拒。

　　估值暴增15倍

　　據(jù)中證網(wǎng)報道，銀禧科技6月15日晚間公告，擬以10.85億元收購興科電子科技有限公司66.20%股權，實現(xiàn)對其全資控制。興科電子系上市公司持有33.80%股權的參股公司。公司此次擬向胡恩賜、陳智勇等交易對象支付現(xiàn)金3.70億元、以10.77元/股發(fā)行股份0.66億股，購買標的公司剩余66.20%股權。

　　2014年9月公司以增資方式參股了興科電子，并且在2014年11月、2015年10月兩次追加增資。交易對方承諾標的公司2016年-2018年凈利潤不低于2億元、2.4億元和2.9億元。

　　興科電子主營業(yè)務為CNC金屬精密結構件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品為智能手機等消費電子產(chǎn)品的金屬外觀件。公司稱，此次收購符合公司在CNC金屬精密結構件領域持續(xù)布局的既定戰(zhàn)略。

　　據(jù)證券市場周刊報道，與前次增資時的估值相比，本次收購中，興科電子估值增幅約15倍。

　　2014年9月，銀禧科技向興科電子增資3718萬元，持股比例為33.8%。以增資價格計算，興科電子整體估值約為1.1億元。

　　2015年11月，興科電子原股東東莞銘成將其持有的興科電子12.48%的股權以2264萬元價格轉(zhuǎn)讓給許黎明；10%的股權以1800萬元價格轉(zhuǎn)讓給高炳義；3.52%的股權以634萬元價格轉(zhuǎn)讓給陳智勇。以轉(zhuǎn)讓價格計算，截至2015年11月，興科電子整體估值約為1.81億元。

　　根據(jù)評估報告，截至2016年3月31日，興科電子股東全部權益賬面價值為3.53億元，評估價值為17.06億元，增值率為383.67%。以收益法評估結果計算，興科電子66.20%的股權評估值為11.3億元。經(jīng)交易各方協(xié)商，這部分股權最終交易對價為10.85億元，對應興科電子100%的股權估值16.39億元。

　　一季度業(yè)績詭異遭問詢

　　據(jù)證券市場周刊報道，業(yè)績的高速增長和較高的業(yè)績承諾，或許是興科電子估值大幅增長的原因所在。

　　需要指出的是，與同行業(yè)上市公司相比，興科電子的利潤率水平明顯偏高。

　　財務數(shù)據(jù)顯示，2014年、2015年及2016年1-3月，興科電子的營業(yè)收入分別為6219.93萬元、5.12億元和4.72億元；凈利潤分別為998.26萬元、5076.42萬元和1.12億元，業(yè)績增速驚人。興科電子綜合毛利率分別約為45.56%、28.78%和41.07%，凈利潤率分別約為16.05%、9.91%和23.72%。

　　重組草案中，興科電子將長盈精密(300115.SZ)列為可比對象。2014年、2015年及2016年1-3月，長盈精密綜合毛利率分別約為31.87%、27.84%和27.5%，低于興科電子毛利率十幾個百分點。同期，公司凈利潤率分別約為12.59%、11.74%和11.49%，同樣遠低于興科電子的凈利率水平。

　　2015年及2016年1-3月，興科電子全制程產(chǎn)品的毛利率分別為34.42%和39.83%，但2015年長盈精密CNC金屬結構(外觀)件的毛利率僅為28.77%。

　　然而，令人較為不解的是，評估機構對興科電子全制程產(chǎn)品的毛利率預期遠遠低于公司一季度的毛利率水平。與評估機構的預測結果相比，興科電子在2016年一季度表現(xiàn)出的高收入、高毛利顯得頗為詭異。

　　根據(jù)評估機構預測，2016年4-12月，興科電子全制程產(chǎn)品預期收入約為8.7億元，預期成本約為6.26億元。經(jīng)計算，2016年4-12月，興科電子全制程產(chǎn)品預期毛利率約為28.05%，較一季度產(chǎn)品毛利率下滑11個百分點。

　　2016年1-3月，興科電子全制程產(chǎn)品銷售收入為4.28億元。計算可知，興科電子一季度銷售收入占全年預期收入比重高達32.97%。

　　年報數(shù)據(jù)顯示，2015年一至四季度，長盈精密單季營收占比基本持平，并未表現(xiàn)出明顯的季節(jié)性差異。

　　2016 年 6 月21 日深圳證券交易所下發(fā)《關于對廣東銀禧科技股份有限公司的重組問詢函》(創(chuàng)業(yè)板許可類重組問詢函【2016】第 49 號)，深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板公司管理部對興科電子的業(yè)績表現(xiàn)提出了問詢：

　　預案顯示，報告期內(nèi)標的公司營業(yè)收入、凈利潤、毛利率、凈利率均呈現(xiàn)大幅增長。請結合上述情況回復以下問題，并請獨立財務顧問核查并出具明確意見：(1)金屬外觀件與側(cè)鍵是標的公司的代表性產(chǎn)品。請補充披露報告期內(nèi)分產(chǎn)品銷售收入占比、成本構成及毛利率變動情況，并充分說明毛利率變動的原因及合理性。(2)請結合市場發(fā)展趨勢、行業(yè)平均增長速度、同行業(yè)可比上市公司主要財務數(shù)據(jù)、標的公司主營業(yè)務、主要客戶、費用明細等變動情況說明 2016 年一季度標的公司業(yè)績大幅增長的原因及合理性。(3)請結合同行業(yè)可比上市公司或其收購的子公司主要產(chǎn)品毛利率、凈利率水平說明標的公司毛利率、凈利率較高的原因及合理性。

　　客戶集中 賒銷為業(yè)績注水？

　　據(jù)證券市場周刊報道，報告期內(nèi)興科電子對單一客戶依賴極為嚴重，且賒銷比例明顯過高，公司利潤有注水之嫌。

　　根據(jù)草案，2014年、2015年及2016年1-3月，興科電子應收賬款賬面余額分別約為6188.85萬元、2.92億元和3.88億元，占同期營業(yè)收入比重分別約為99.5%、56.96%和82.24%。同期，長盈精密賒銷比例分別約為33.46%、24.26%和75.5%。對比之下，2014-2015年，興科電子賒銷比例明顯偏高。

　　2014年，興科電子第一大客戶為興科電子(東莞)有限公司(下稱“東莞興科”)。數(shù)據(jù)顯示，2014年，興科電子對東莞興科的銷售收入為3217.51萬元，占同期營收比重為51.73%。

　　需要指出的是，2014年，興科電子對東莞興科應收賬款高達3764.48萬元，占同期銷售收入比重高達116.99%?？紤]到稅收因素，2014年，興科電子對東莞興科的銷售幾乎全部為賒銷。

　　更值得關注的是，東莞興科與興科電子系關聯(lián)方，報告期內(nèi)，東莞興科同時為興科電子的第一大供應商。

　　此外，根據(jù)重組草案，2015年及2016年1-3月，興科電子第一大客戶均為仁寶電子科技(昆山)有限公司(下稱“仁寶電子”)。報告期內(nèi)，興科電子對仁寶電子銷售收入金額分別約為2.6億元和4.16億元，占同期營業(yè)收入比重分別為50.72%和88.17%。

　　審計報告顯示，2015年及2016年1-3月，興科電子對仁寶電子的應收賬款賬面余額分別為2.65億元和3.82億元，占同期營業(yè)收入比重分別約為101.92%和91.83%。

　　在上述問詢函中，興科電子應收賬款的問題也遭到問詢：報告期內(nèi)，標的公司的應收賬款金額分別為 6，188.85 萬元、29，186.23萬元和 38，836.51 萬元，占資產(chǎn)總額的比例分別為 19.29%、41.58%及 44.53%。請結合標的公司主營業(yè)務、銷售模式、信用政策、在手訂單、前五名欠款方等變化情況說明應收賬款余額較大并持續(xù)大幅增長的原因，進而結合應收賬款賬齡結構、回收風險以及截止目前的回收情況說明應收賬款余額較大對標的公司資產(chǎn)整體質(zhì)量、正常營運的影響，請獨立財務顧問核查并出具明確意見。

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