兩個月前，九洲藥業(yè)的IPO行動曾令人為其捏一把汗，多年前因產(chǎn)能問題被證監(jiān)會否決的歷史，讓資本市場猜測其上市計劃可能再度“流產(chǎn)”。如今，上市近兩個月，原料藥民企九洲藥業(yè)市值已達76億，公司絕對控制人花氏家族迎來了資本狂歡。

　　家族喜事的背后，作為再度沖擊IPO的原料藥企，九洲藥業(yè)最大隱憂仍未解決：資產(chǎn)負(fù)債率高企、在國內(nèi)原料藥大環(huán)境蕭條已久、產(chǎn)能普遍過剩的情況下，九洲藥業(yè)募資上馬“高端原料藥”項目前景可疑。

　　“危險”的負(fù)債率

　　對九洲藥業(yè)來說，成功IPO上市除了造富絕對控制人花氏家族之外，其最大作用在于緩解資金的燃眉之急。

　　根據(jù)公司之前公布的招股材料，九洲藥業(yè)當(dāng)下的資金現(xiàn)狀正處于困境：報告期各期末（2011年至2013年），九洲藥業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率在60%上下；其中，短期負(fù)債占負(fù)債總額比例較高，各期末均超過80%。

　　與高負(fù)債相對應(yīng)的，是流動比率和速動比率的雙低。數(shù)據(jù)顯示，報告期內(nèi)，公司流動比率分別為0.98、1.01和1.01，速動比率分別為0.50、0.53和0.49。財會專業(yè)人士告訴新京報記者，流動比率和速動比率兩項指標(biāo)，可以綜合看出一個企業(yè)的償債能力，“一般來說，流動比率在1.5到2之間屬于正常，低于這個數(shù)值比較危險。九洲藥業(yè)的流動比率低，速動比率也低，說明償債能力確實不行。”

　　一位不愿具名的業(yè)內(nèi)人士表示，原料藥企業(yè)往往擁有較高的負(fù)債率，但像九洲藥業(yè)這種短期負(fù)債率越過70%的情況“相當(dāng)危險”。

　　九洲藥業(yè)表示，與同行業(yè)其他公司相比，九洲藥業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率較高，而流動比率和速動比率較低，原因是“隨著公司業(yè)務(wù)的發(fā)展，規(guī)模不斷擴大，固定資產(chǎn)投資和生產(chǎn)經(jīng)營活動對資金的需求量較大，公司自身積累無法滿足對資金的需求，因而主要通過銀行貸款方式解決資金需求，且主要以短期借款為主的方式。公司依賴短期負(fù)債融資可能會給公司帶來短期償債能力不足的風(fēng)險?！?/p>

　　“過時”的募投項目

　　成功上市已近兩月，但九洲藥業(yè)在上次IPO就已經(jīng)暴露出的產(chǎn)能隱憂仍然待解。

　　對于九洲藥業(yè)首次IPO未獲核準(zhǔn)，證監(jiān)會在后來的公告中作出過解釋?！蛾P(guān)于不予核準(zhǔn)浙江九洲藥業(yè)股份有限公司首次公開發(fā)行股票申請的決定》稱，公司募投項目（包括年產(chǎn)250噸酮洛芬、年產(chǎn)200噸奧卡西平原料藥生產(chǎn)線）部分產(chǎn)品面臨著產(chǎn)能過剩風(fēng)險，“投資項目的市場前景和盈利能力具有不確定性”。

　　這表明，九洲藥業(yè)的第一次闖關(guān)失利源于產(chǎn)能過剩問題。

　　此次上市前，九洲藥業(yè)對招股書做了一番“調(diào)整”，募資計劃以4.69億元用于建設(shè)川南原料藥生產(chǎn)基地一期工程建設(shè)項目，該項目包括年產(chǎn)5噸美羅培南、年產(chǎn)5噸亞胺培南、年產(chǎn)250噸酮洛芬、年產(chǎn)100噸鹽酸文拉法辛、年產(chǎn)20噸鹽酸度洛西汀等原料藥生產(chǎn)線。

　　這一募投方向與市場氣候似乎依然相悖：近年來，國內(nèi)原料藥市場因產(chǎn)能過剩導(dǎo)致持續(xù)低迷，迫使許多原料藥制藥企業(yè)向制劑轉(zhuǎn)型。上市公司如京新藥業(yè)、華海制藥等傳統(tǒng)原料藥企業(yè)紛紛強化對制劑領(lǐng)域的布局。

　　對此，九洲藥業(yè)相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，九洲藥業(yè)目前的發(fā)展方向是“向高端原料藥轉(zhuǎn)型”，發(fā)展制劑則需假以時日。

　　此次上市募資擴產(chǎn)的這幾種原料藥目前市場情況并不樂觀。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，公司酮洛芬產(chǎn)銷率最近三年逐漸下滑，從104.77%降至82.18%；鹽酸文拉法辛的全球銷量從2008年高峰時期的47.7億美元下滑到2012年的14.64億美元，累計降幅高達226%；亞胺培南市場已漸飽和，全球消耗量逐年下滑。至于被認(rèn)為是高端原料藥中的高毛利品種“美羅培南”，隨著越來越多的企業(yè)加入爭奪戰(zhàn)，已經(jīng)逐漸顯露過剩的危機。

　　“獨大”的花氏家族

　　此次上市，給九洲藥業(yè)及其大股東家族帶來了“暴發(fā)”。

　　以九洲藥業(yè)12月5日收盤價36.36元計算，這家原料藥企業(yè)當(dāng)前總市值達76億，其中花氏家族持股市值約68億。

　　資料顯示，公司實際控制人為花軒德父女三人?；ㄜ幍潞蛢蓚€女兒花莉蓉、花曉慧分別擔(dān)任公司董事長、總經(jīng)理和董事。花氏父女三人直接和間接控制了九洲藥業(yè)76.43%的表決權(quán)。除花氏父女三人之外，在公司前13席股東中，花氏父女的家屬或親戚占去多數(shù)席位，九洲藥業(yè)超過90%的股權(quán)為花氏家族掌握。

　　與成功上市后的身家相比，董事長花軒德獲得九洲藥業(yè)控制權(quán)的代價可謂低廉。

　　招股書顯示，九洲藥業(yè)的主發(fā)起人和最大股東為中貝集團（持股63.18％），花軒德父女三人100％控股中貝。1995年之前，中貝集團的前身為集體所有制企業(yè)。1995年，當(dāng)?shù)卣畬⒅胸惣瘓F經(jīng)評估，調(diào)整后的凈資產(chǎn)“以獎勵、轉(zhuǎn)讓的方式全部轉(zhuǎn)給花軒德個人”，經(jīng)評估后的凈資產(chǎn)為2060萬，而在實際改制方案中，公司以“國家扶持基金”、“所得稅”、“未評估債務(wù)”等科目對沖2060萬資產(chǎn)，最終，花軒德以500余萬成本將中貝集團資產(chǎn)順利私有化。